Analyse

DKSH sucht Wachstum ausserhalb Asiens

Der auf Asien spezialisierte Dienstleister verspricht Wachstum, liefert aber seit Jahren zu wenig davon. Zukäufe sollen Abhilfe schaffen. Doch die eingeschlagene Strategie wirft Fragen auf.

Andreas Kälin
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Am 21. September wird DKSH virtuell den Capital Market Day durchführen – es ist für CEO Stefan Butz ein heikler Termin. Dem Anspruch, mit dem auf Asien ausgerichteten Dienstleister Wachstum zu liefern, wurde er bisher zu wenig gerecht, und seine «fokussierte Akquisitionsstrategie» weckt Zweifel.

Dass der Deutsche das Amt als CEO überhaupt noch ausübt, ist nicht selbstverständlich. Nach seinem Antritt im März 2017 dauerte es nur gut ein Jahr, bis ihn der damalige Verwaltungsratspräsident und vormalige CEO Jörg Wolle loswerden wollte.

Nach einem Jahr auf der Kippe

Die Vorwürfe an Butz lauteten, er habe feste Abmachungen nicht eingehalten wie die, mit seiner Familie in die Schweiz zu übersiedeln, und er verbringe zu wenig Zeit in Asien, wo der Schwerpunkt der Unternehmenstätigkeit liegt. Es ging um einen Vertrauensbruch und fehlendes Engagement.

An einer Verwaltungsratssitzung im September 2018 spitzte sich die Situation zu: Wolle und eine Mehrheit des Gremiums sollen für die Absetzung von Butz votiert haben – doch dieser hatte einen entscheidenden Fürsprecher: Andreas Keller, der VR-Präsident der Diethelm Keller Holding, die mit einem Anteil von 45% die bestimmende Aktionärin von DKSH ist.

Turbulenzen im VR

Das Resultat war: Butz blieb. Wolle erklärte den Rücktritt als VR-Präsident, was man öffentlich als «letzten Abschnitt des langfristig angelegten Führungswechsels» verkaufte. Auf die Generalversammlung im März 2019 gaben drei weitere VR-Mitglieder ihren Rücktritt.

Notfallmässig musste Adrian Keller, der Cousin von Andreas Keller, ad interim nochmals das VR-Präsidium übernehmen, das er schon von 2004 bis 2017 innegehabt hatte. Dieses Jahr kam der neue Hoffnungsträger: Im Mai trat Marco Gadola, Ex-CEO des Zahnimplantatherstellers Straumann, als VR-Präsident von DKSH an.

Kurz danach markierten Gadola und Butz in einem gemeinsamen Gespräch mit der «Bilanz» Einvernehmen und Harmonie. Inwieweit sie das Heu tatsächlich auf der gleichen Bühne haben, wird sich weisen.

Performance stimmt nicht

Nicht geändert haben sich die Lebensumstände von Butz, was weiter für Gerede sorgt. Sein Lebensmittelpunkt bleibt München, wo seine Familie wohnt und er freitags oft im Homeoffice arbeiten soll. Dies würde kaum Thema sein, wenn die Kurs- und Geschäftsentwicklung von DKSH unter Butz befriedigend ausfiele.

Doch die Performance des Vertriebsspezialisten stimmt nicht.

Das zeigt sich an der längerfristigen Kursentwicklung. In diesem Jahr laufen die DKSH-Aktien mit einem Plus von fast 20% zwar erstaunlich gut. Ein Grund dafür ist aber, dass manche Investoren auf ihrer Suche nach günstigen Titeln auf besonders tief gefallene und unbeliebte Aktien zu setzen begannen: Trotz der jüngst überdurchschnittlichen Entwicklung haben die DKSH-Aktien seit Amtsantritt von CEO Butz im März 2017 gut 21% verloren, während der Markt 21% gestiegen ist.

Der Kursverlauf spiegelt die Enttäuschung über einen seit längerem den Ansprüchen hinterherhinkenden Geschäftsverlauf.

Für den Börsengang im März 2012 hatte sich DKSH klar als Wachstumsunternehmen positioniert. Der Investment Case gründet heute noch darauf, dass der Dienstleister über neun Zehntel des Umsatzes in aufstrebenden Ländern Asiens erzielt: Die Zürcher Kantonalbank unterstreicht, er profitiere «vom Wachstum der Mittelklasse in Asien und vom überdurchschnittlichen Wachstum der asiatischen Volkswirtschaften»; speziell in südostasiatischen Ländern wie Vietnam oder Indonesien wird grosses Potenzial geortet.

Butz steht «für Wachstum»

Doch die Dynamik von DKSH hat zusehends abgenommen. Im Jahr nach dem IPO war der Umsatz organisch, aus eigener Kraft, noch fast 10% gestiegen. 2016, dem letzten Jahr unter Wolle als CEO, betrug das Wachstum noch 4,4%.

Als Butz den Chefposten bei DKSH übernahm, markierte er seinen Ehrgeiz und Anspruch intern umgehend mit den Worten: «Ich stehe für Wachstum.»

Ungeachtet dessen ist die organische Umsatzzunahme in der Ära Butz Jahr für Jahr weiter gesunken: 2019 lag sie noch bei 3,1% – was dem Anspruch an ein Wachstumsunternehmen nicht genügt. Im ersten Halbjahr 2020 schrumpfte DKSH wegen Covid-19 organisch 4%, wobei die Analysten ein Minus von lediglich 2% antizipiert hatten.

Zukäufe sollen Lücke füllen

Wenn das organische oder interne Wachstum mager und enttäuschend ausfällt, greifen Manager gerne zu Akquisitionen, also zu externem Wachstum. Auch Butz sieht darin das Mittel der Wahl.

Er hat stolz darauf verwiesen, dass 2019 «das erfolgreichste Jahr in der Akquisitionsgeschichte der DKSH» gewesen sei: Das Unternehmen schloss vier Zukäufe ab, die gemessen an den letztjährigen Werten zusammen über 300 Mio. Fr. Umsatz mitbringen.

In diesem Jahr akquirierte das Management bis dato zwei Gesellschaften, die zusammen rund 170 Mio. Fr. Umsatz erzielen.

Die Akquisitionen von DKSH seit Anfang 2019

Abschluss Umsatz in Mio. Fr. Region
Axieo 28. Feb 20 ca. 120 Australien,  Neuseeland
Crossmark 27. Feb 20 ca. 50 Australien,  Neuseeland
CTD 01. Jul 19 64 Australien
Dols 24. Mai 19 ca. 10 Benelux
SPC 05. Apr 19 ca. 30 Thailand
Auric Pacific 29. Mär 19 196 Singapur, Malaysia

Was auffällt: Der Fokus hat sich geändert. Die jüngsten vier Akquisitionen (zusammen gegen 250 Mio. Fr. Umsatz) erfolgten in entwickelten Industrieländern, in Australien, Neuseeland sowie in den Benelux-Staaten und nicht mehr in aufstrebenden, höheres Wachstum verheissenden Ländern Asiens.

Ein neuer Slogan

Diese Fokusverschiebung schlägt sich im neuen Unternehmensslogan nieder. Noch im Januar lautete er: «Think Asia. Think DKSH.» Seit Februar heisst es: «Delivering Growth – in Asia and beyond.» Die Wachstumssuche geht neu über Asien hinaus.

Es stellen sich die Fragen, inwieweit DKSH mit der Fokusverschiebung ihren auf Asien abgestützten Investment Case verwässert und ob die Expansion in andere Regionen Sinn macht.

Die Stärke von DKSH ist ihre Verankerung vor allem in Südostasien, wo das Unternehmen über eine jahrhundertealte Tradition verfügt. Wolle brachte es bei seiner Rücktrittsankündigung als VR-Präsident auf den Punkt: «Das Geschäft der DKSH ist sensibel und beruht nicht zuletzt auf engen, über Jahre und Jahrzehnte aufgebauten vertrauensvollen Netzwerken in einer Region, in der eben solche auch persönliche Bindungen unverändert von hoher Bedeutung sind».

Strategische Entscheidung

Über solche Erfahrungen und Netzwerke wie in Südostasien verfügt DKSH in Australien und Neuseeland nicht. In beiden Ländern war der Dienstleister bisher nur in geringem Ausmass tätig. In schlechter Erinnerung ist eine Erfahrung in Australien mit dem Vertrieb von Schaltern aus China: Im März 2014 veranlassten die Behörden einen kostspieligen Rückruf der von DSKH Australia ausgelieferten Produkte wegen Brandgefahr.

Auf die Frage, warum man jetzt in Down Under expandiert, antwortet ein Sprecher von DKSH, es sei «eine strategische Entscheidung, Australien und Neuseeland zu stärken». Konsumgüterhersteller würden Asien-Pazifik vermehrt als eine Region sehen resp. vermehrt um eine regionale Abdeckung der Asien-Pazifik anfragen.

Australien ganz anders

Einen Unternehmenskenner überzeugt die Expansion in Down Under nicht: Aus seiner Sicht hat in Australien niemand auf den Dienstleister DKSH gewartet, der dortige Konsumgütermarkt sei bereits gut aufgeteilt. Mit einer Expansion in Australien und Neuseeland liessen sich auch keine Synergien erzielen, weil es gänzlich andere Märkte als die in Südostasien seien.

Noch ein Aspekt befremdet ihn: Per Ende Februar übernahm DKSH die in Australien und Neuseeland agierende Crossmark, die 50 Mio. Fr. Umsatz macht und spezialisiert ist auf Field Marketing. Dabei handle es sich aus Sicht von DKSH um Zusatzdienstleistungen: So werden für die Kunden aus dem Konsumgüterbereich etwa deren Artikel in den Supermärkten positioniert und Regale aufgefüllt.

Solche Dienstleistungen sind wichtig, aber wenig rentabel. Laut dem Unternehmensbeobachter machen sie für den DKSH-Konzern dort Sinn, wo er bereits über ein breites Vertriebsnetzwerk verfügt – was in Australien nicht gegeben sei, ungeachtet des letztjährigen Zukaufs des Distributors CTD.

Globale Spezialrohstoffe

Ein Sonderfall sind Zukäufe im Gebiet Spezialrohstoffe. Diese Geschäftseinheit (Umsatzanteil: 10%) unterscheidet sich völlig von den anderen DKSH-Einheiten Healthcare (51%), Konsumgüter (36%) und Technologie (3%). Die Spezialrohstoffe bringen nicht nur die mit Abstand höchsten Margen, für diese spezielle Einheit macht eine möglichst weltweite Präsenz Sinn: Sie ist die einzige im Verbund, die in Europa, den USA oder Indien Geschäfte macht.

Ende Februar besiegelte DKSH die Übernahme von Axieo, eines in Australien und Neuseeland tätigen Spezialchemiedistributors, der gemäss Mitteilung 120 Mio. Fr. Umsatz «bei solider Profitabilität und Kapitalrendite» erwirtschaftet.

Was auffällt: Während DKSH im ersten Halbjahr trotz Covid-19 insgesamt die Profitabilität gut halten konnte, wird für Axieo ein Verlust von 2,2 Mio. Fr. ausgewiesen. Auf Nachfrage bekräftigt der Unternehmenssprecher, Axieo sei profitabel, doch es gebe «akquisitionsbezogene Amortisationen sowie Integrations- und Finanzierungskosten». Fraglich bleibt, wieso kurz nach dem Kauf wesentliche Abschreibungen auf immaterielle Werte wie Verträge erfolgten.

«Bedeutendste Akquisition»

Bevor sich der Fokus verstärkt auf Australien und Neuseeland gerichtet hatte, akquirierte DKSH unter Butz auch kräftig in Asien: So wurde per März 2019 das Konsumgütergeschäft von Auric Pacific in Singapur und Malaysia gekauft. Es erzielte zuletzt mit 196 Mio. Fr. Umsatz einen Gewinn von 8 Mio. Fr. Butz freute sich, damit «die bedeutendste Akquisition» seit der Fusion von Diethelm Keller und SiberHegner im Jahr 2002 vollzogen zu haben.

DKSH hätte Auric Pacific schon früher, vor ein paar Jahren, erwerben können; damals wurde der dafür verlangte Preis als zu hoch eingeschätzt. 2017 wurde die bis dahin kotierte Auric Pacific Group dann privat genommen, bevor DKSH nun das Konsumgütergeschäft in Singapur und Malaysia herausgekauft hat.

Kein Rückenwind

CEO Butz verspricht den Aktionären Wachstum. Das unterstreicht er mit seinem neuen Slogan: «Delivering Growth – in Asia and beyond.»

In der Meinung von The Market hat er bisher aber weder geliefert noch schlüssig aufgezeigt, wie das Ziel zu erreichen ist. Die laut seinen Worten «fokussierte Akquisitionsstrategie» lässt Fragen offen, wie die, ob sich mit der Stärkung der Stellung in Australien und Neuseeland nachhaltig organisches Wachstum generieren lässt.

Mit Rückenwind in den angestammten Märkten kann Butz derzeit nicht rechnen: 2019 machte DKSH fast 34% des Umsatzes in Thailand. Für das stark vom Tourismus abhängige südostasiatische Land erwartet die Asian Development Bank, Stand Juni, einen Einbruch des Bruttoinlandsprodukts 2020 von 6,5%. Schlecht sind die Prognosen auch für Hongkong (–6,5%), Singapur (–6%) und Malaysia (–4%), wo zusammen 30% des Konzernumsatzes anfielen.

Butz in der Beweispflicht

Wegen Covid-19 ist 2020 auch für DKSH ein Übergangsjahr. Im Halbjahresbericht tröstete Butz die Anleger mit dem Satz, «langfristig sind wir weiter zuversichtlich für Asien». Mit solchen Formeln werden sich die Teilnehmer am nahen Capital Market Day kaum zufriedengeben.

Butz wird in der knappen Zeit, die er sich dafür zuteilt – zwanzig Minuten für Willkommensgruss und Strategie-Update plus zwanzig Minuten für Schlussbemerkungen – plausibel aufzeigen müssen, weshalb er für Wachstum steht und wie er die magere Bilanz seiner bisher dreieinhalbjährigen Amtszeit verbessern will.

Sonst werden sich die Diskussionen darüber, ob er der richtige Mann für DKSH ist, wieder verschärfen. Im Markt und wohl auch in den Sitzungen des Verwaltungsrats.