Analyse

Mit den Aktien von Henkel «weiss man, was man hat»

Der deutsche Konsumgüterkonzern zeichnet sich durch eine Kombination aus defensiven Stärken und Chancen auf zyklisches Wachstum aus. Im volatilen Börsenumfeld sind die günstig bewerteten Aktien des Dax-Unternehmens eine spannende Beimischung fürs Portfolio.

Tim Schäfer
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An den Börsen nimmt die Nervosität zu. Ein erneuter Anstieg der Virusinfektionen und ungewisse Konjunkturaussichten sorgen für zunehmende Kursschwankungen. In diesem Umfeld gewinnen Unternehmen mit robustem Geschäftsgang wie Henkel an Attraktivität.

Weshalb? Mit Pril, Weisser Riese, Perwoll und Spee verfügt der deutsche Konsumgüterkonzern über starke Marken in seinem Portfolio. Das Waschmittel Persil zum Beispiel, das heute in dreissig Ländern erhältlich ist, hat sich mit Slogans wie «Da weiss man, was man hat» seit über 110 Jahren ins Gedächtnis der Verbraucher eingebrannt.

Mit Blick auf die ungewissen Konjunkturperspektiven bietet Henkel Investoren damit ein hohes Mass an Sicherheit und Konstanz. Haushalte putzen, waschen und desinfizieren sowohl in guten wie in schlechten Zeiten. Seit Generationen vertrauen Konsumenten dafür auf Henkel. Die Produkte des Konzerns stehen in Millionen von Schränken und Vorratskammern.

Selbst wenn die Wirtschaft erneut an Dynamik verlieren sollte, können Aktionäre daher ruhig schlafen. Speziell in unsicheren Phasen werden substanzstarke Werte wie Henkel an der Börse erfahrungsgemäss bevorzugt. Zum Vorteil gereicht dem Koloss der solide freie Cashflow. Mit über 2,3 Mrd. $ bewegte sich der Zufluss freier Mittel selbst im Krisenjahr 2020 nur knapp unter dem Niveau von 2019:

Henkel: freier Cashflow

in Mio. €
Prognose (ab 2021)

Belebung im zyklischen Geschäft

Organisatorisch gliedert sich Henkel in drei Konzernbereiche. Waschmittel- und Reinigungsprodukte (Laundry & Home Care) kommen für rund 35% des Umsatzes auf. Die grösste Sparte, Adhesive Technologies, erwirtschaftet rund 45% der Einnahmen und stellt Klebstoffe für die Industrie her, wo Henkel ein globaler Branchenleader ist. Der Bereich Schönheitspflege (Beauty Care) mit Marken wie Schwarzkopf steuert 19% zum Umsatz bei.

Trotz der defensiven Ausrichtung ist die Pandemie auch am 1876 gegründeten Familienkonzern aus Düsseldorf deshalb nicht völlig spurlos vorbeigegangen. Die geringere Nachfrage nach Haarkosmetikprodukten von Friseurbetrieben und der Einbruch in der Autoindustrie belasteten den Geschäftsgang. Selbst in der schwersten Wirtschaftskrise seit Jahrzehnten schrumpfte der Umsatz 2020 jedoch nur 4,3% auf 19,3 Mrd. €. Bereinigt um Wechselkurseffekte blieben die Einnahmen praktisch stabil.

Mit der Erholung der Wirtschaft haben sich dieses Jahr vor allem die zyklischeren Geschäftsbereiche des Unternehmens belebt. «Wir haben im ersten Quartal eine sehr gute Geschäftsentwicklung erzielt», kommentierte CEO Carsten Knobel Anfang Mai den Leistungsausweis zum Start ins Jahr. «Dazu haben alle Unternehmensbereiche beigetragen», fügte er hinzu.

Konzernweit stieg der Umsatz im ersten Quartal um 7,7% auf rund 5 Mrd. $. Erfreulich entwickelt sich speziell die industrielle Nachfrage nach Henkels Klebstoffen. Die Sparte Adhesive Technologies verzeichnet über alle Kundensegmente sowie Marktregionen hinweg eine spürbare Erholung und wächst auf organischer Basis im zweistelligen Prozentbereich.

Die Konzernbereiche Beauty Care sowie Laundry & Home Care konnten ihr Geschäft ebenfalls ausbauen. Massgeblich kommt der Schwung hier aus den Wachstumsregionen Asien und Lateinamerika, wo die Gruppe bereits 40% des Gesamtumsatzes erwirtschaftet. Auf Westeuropa entfallen noch 30% der Einnahmen, in Nordamerika sind es 27%.

Trotz konjunktureller Unsicherheiten blickt das Management für den restlichen Jahresverlauf zuversichtlich nach vorne. Nach dem starken Auftakt hat CEO Knobel die Prognose für das Gesamtjahr erneut erhöht. Aktuell stellt er 4 bis 6% Umsatzwachstum und eine Ebit-Marge von 14 bis 15% in Aussicht. Das Ergebnis je Vorzugsaktie soll im hohen einstelligen bis mittleren 10%-Bereich steigen.

Eine der grössten Unbekannten ist, wie sich höhere Rohwarenpreise auf die Margen auswirken. Analyst Iain Simpson vom britischen Bankhaus Barclays weist in diesem Zusammenhang auf den steigenden Kostendruck hin und hat seine Schätzung für das Ergebnis pro Aktie im Juni leicht gesenkt. Die Auswirkungen scheinen jedoch begrenzt, zumal Henkel die Preise anheben kann und die Rohstoffmärkte in den letzten Wochen korrigiert haben.

Neuer CEO, neue Strategie

Carsten Knobel

Carsten Knobel

Auf mittlere bis lange Sicht steckt sich die Konzernleitung ehrgeizige Ziele. CEO Knobel hat Anfang 2020 die operative Leitung übernommen, nachdem er zuvor Finanz- und Einkaufschef beim DAX-Konzern war. Bei seinem Antritt kündigte er einen verstärkten Fokus auf profitables Wachstum an, was er mit Investitionen in Innovation und Akquisitionen sowie mit einer Bereinigungen des Portfolios erreichen will.

Erste Schritte dafür sind gemacht. Anfang Juni hat Henkel beispielsweise die Körperpflegemarken Right Guard und Dry Idea verkauft, die hauptsächlich im nordamerikanischen und britischen Markt angeboten werden. Weitere Transaktionen dürften bald folgen. Bis Ende 2021 will das Management Marken und Produktkategorien mit einem Gesamtumsatzvolumen von über 1 Mrd. € veräussern oder einstellen. Die meisten davon im Konsumentengeschäft.

Im Gegenzug hat Henkel letzten Sommer drei schnell wachsende Marken übernommen, die Produkte direkt übers Internet verkaufen: HelloBody, Banana Beauty und Mermaid+Me. Der Konzern greift damit auch Trends wie Nachhaltigkeit und «Clean Beauty» auf, bei denen es um umweltfreundliche Produkte ohne gesundheitsschädigende Zusatzstoffe geht.

Strategisch soll die Akquisition Henkel helfen, das E-Commerce-Geschäft auszubauen, mit dem der Konzern derzeit rund 15% der Einnahmen erzielt. Angeboten werden die drei Marken vor allem in Europa und zählen über 1,5 Mio. aktive Kunden. Ziel ist es, damit neues Knowhow im Bereich des Online-Direktverkaufs zu gewinnen und speziell die digitale Präsenz der Sparte Beauty Care zu stärken.

Noch fällt die Übernahme kaum ins Gewicht. In den 12 Monaten vor dem Kauf durch Henkel setzten die drei Marken zusammen 100 Mio. € um. Der Kaufpreis von knapp 300 Mio. € erscheint einigermassen diszipliniert. Der britisch-niederländische Rivale Unilever etwa hatte 2016 für die kalifornische Startup-Firma Dollar Shave Club rund 1 Mrd. $ bezahlt, was rund dem Fünffachen des Umsatzes entsprach.

Die Konzernleitung räumt ein, dass in Sachen Innovation, Nachhaltigkeit und Digitalisierung noch einiges Verbesserungspotenzial besteht. Es würde deshalb nicht überraschen, wenn weitere Übernahmen folgen. So war Henkel letztes Jahr auch an der Haarpflegemarke Wella interessiert, die zum kriselnden Beauty-Konzern Coty gehörte. Dieser verkaufte dann aber einen 60%-Anteil an Wella für 2,5 Mrd. $ an die Private-Equity-Firma KKR.

Aus Fehlern gelernt

An der Börse wird Henkels strategische Neuausrichtung bislang noch kaum honoriert. Das zeigt sich an der durchwachsenen Performance der Vorzugsaktien. Sie befinden sich fast vollständig im Streubesitz, während die Nachkommen von Unternehmensgründer Fritz Henkel bis heute über 60% der Stammaktien kontrollieren.

In den vergangenen zwölf Monaten sind die Titel kaum vom Fleck gekommen, wobei der Kurs seit Ende April deutlich nachgegeben hat. Henkel schneidet damit zwar besser ab als der britische Konkurrent Reckitt Benckiser und liegt etwa gleich auf wie Unilever. Die amerikanischen Wettbewerber Procter & Gamble sowie Colgate-Palmolive haben sich jedoch deutlich besser entwickelt:

Henkel

Performance letzte zwölf Monate, in %
Henkel (Vorzugsaktie)
Procter & Gamble
Colgate-Palmolive
Unilever
Reckitt Benckiser

Besonders enttäuschend fällt der Vergleich über die letzten fünf Jahre aus, bei dem Henkel am Schluss rangiert. Aktuell notiert der Kurs der Vorzugsaktie gut 30% unter dem Allzeithoch vom Sommer 2017:

Henkel: langfristige Performance

Performance letzte fünf Jahre, in %
Henkel (Vorzugsaktie)
Procter & Gamble
Colgate-Palmolive
Unilever
Reckitt Benckiser

Die schwache Performance hat mit Fehlentwicklungen aus der Vergangenheit zu tun. In einem Eklat musste Henkel die Gewinnprognose 2018 überraschend senken. Erst litten die Klebstoffe, weil die globale Elektronik- und Autoproduktion schrumpfte. Dann entwickelten sich andere Konzernbereiche schwach.

Ein Grund dafür ist, dass die Chefetage lange hauptsächlich nur Kosten gedrückt hatte, um die Margen zum Glänzen zu bringen. An der Börse kam das zunächst gut an. Zwischen 2009 und 2017 zog Henkels Gewinn massiv an, der Kurs stieg auf das Siebenfache. Nichts schien die deutsche Unternehmensdynastie bremsen zu können.

Den damaligen Erfolg schrieb man dem dänischen Manager Kasper Rørsted zu, der Jobs in Billiglohnländer verlagerte und Fabriken schloss. Von insgesamt 1000 Produkten wurden 800 eingestellt, weil die Wachstumsfantasie fehlte. Rorsted führte Englisch als Unternehmenssprache ein. Henkel wurde an der Börse zum Star und überholte plötzlich Unilever und Procter & Gamble.

Als Rørsted 2016 zu Adidas wechselte ging der Schwung allerdings bald verloren. Auf seinen Wunsch hin übernahm Hans Van Bylen im Hauptquartier an der Henkelstrasse 67 die Leitung. Doch der Belgier musste nach nur drei durchwachsenen Jahren 2019 abrupt zurücktreten, worauf Carsten Knobel den CEO-Posten übernahm.

Günstige Bewertung birgt Aufholpotenzial

Unter dem neuen Management ist Henkel vom reinen Kostenkürzen abgerückt. Der Fokus wird jetzt verstärkt auf nachhaltiges Wachstum gerichtet, wobei Wettbewerbsvorteile besser ausgespielt werden sollen.

Als Vorbild könnte sich Procter & Gamble erweisen. Der amerikanische Branchenprimus kam lange Zeit kaum vorwärts, im Frühjahr 2018 rutschte seine Aktie auf ein Mehrjahrestief ab. Durch eine Neuausrichtung brachte er das Geschäft schliesslich wieder ins Rollen und meldete im Herbst 2018 das kräftigste organische Umsatzwachstum seit fünf Jahren. Bis zum Februar 2020 tendierte der Kurs daraufhin praktisch unterbruchlos annähernd 70% nach oben.

Ähnliches Potenzial könnten die Aktien von Henkel entfalten, wofür es natürlich Zeit braucht und keine Garantie gibt. Fest steht aber, dass die Titel im Branchenvergleich günstig bewertet sind. Auch zählt Henkel aus Sicht von The Market zu den qualitativ besten Unternehmen am deutschen Aktienmarkt.

Auf Basis der Analystenschätzen für die nächsten zwölf Monate beträgt das Kurs-Gewinn-Verhältnis leicht mehr als 18, wogegen Procter & Gamble zum KGV von über 24 bewertet wird. Auch für Colgate-Palmolive (25) und Reckitt Benckiser (21) müssen Investoren mehr zahlen. Ähnlich verhält es sich beim Verhältnis von Umsatz zu Unternehmenswert, das mit 1,9 deutlich unter dem Niveau der meisten Konkurrenten liegt.

Der Abschlag lässt sich zum Teil mit den tieferen Margen erklären. Auf Stufe Ebit weisen P&G und Colgate-Palmolive für die letzten zwölf Monate eine Gewinnspanne von 24,1 respektive 23% aus, wogegen Henkel nur auf 11,6% kommt. In den fünf Jahren vor der Pandemie schwankte die Ebit-Marge des deutschen Konzerns zwischen 15,6 und 17,6%.

Als Pluspunkt kommt hinzu, dass Henkel finanziell auf solider Grundlage steht. Gemäss dem Datendienst S&P Global Market Intelligence hat der Konzern die Nettoschulden seit Ende 2017 von 3,1 Mrd. € stetig auf weniger als 1,5 Mrd. € abgebaut. Gemessen am Ebitda resultiert daraus ein konservativer Verschuldungsgrad von 0,5.

Zusammen mit dem robusten Cashflow könnte das künftig Spielraum bei der Ausschüttungspolitk eröffnen. Seit der Publikumsöffnung im Herbst 1985 hat Henkel die Dividende jedes Jahr erhöht oder stabil gehalten. Ziel ist es, rund 30 bis 40% des Gewinns an die Aktionäre auszuschütten. In den letzten drei Jahren blieb die Dividende konstant auf 1.85 € pro Vorzugsaktie. Für das laufende Jahr wird an der Börse mit demselben Betrag gerechnet, was eine respektable Rendite von 2,1% ergibt.

Kennzahlen

Land Börsenwert Umsatz 2021 Ebit-Marge Verschuldungsgrad ROIC Umsatz-Multiple KGV Rendite
Procter & GambleUSA343,876,324,10,914,24,924,42,5
L'OréalFrankreich246,936,418,6-10,27,345,31,1
UnileverGrossbritannien154,760,518,41,913,42,920,33,4
Colgate-PalmoliveUSA7117,4231,528,84,725,22,1
Reckitt BenckiserGrossbritannien63,318,322,52,59,53,921,42,7
Kimberly-ClarkUSA46,919,718,11,923,52,918,83,3
HenkelDeutschland41,123,411,60,56,31,918,22,1
BeiersdorfDeutschland27,28,912,9-8,93,133,60,7