Analyse

Neue Chancen im Windbereich

Die Aktien der Hersteller von Windkraftanlagen wie Vestas, Siemens Gamesa und Nordex haben deutlich korrigiert. Das eröffnet neue Chancen – aber nicht bei allen Unternehmen gleichermassen.

Ruedi Keller
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Investoren in erneuerbare Energien durchleben eine harte Zeit: Der S&P Global Clean Energy Index hat im Jahresvergleich 40% eingebüsst und allein im laufenden Jahr bereits fast 10% nachgegeben.

Zu den Schwergewichten in diesem Index zählen Unternehmen aus dem Technologiebereich wie beispielsweise der kalifornische Wechselrichterhersteller Enphase, der auf nachhaltige Energie ausgerichtete Versorger Ørsted oder der Brennzellenhersteller Plug Power.

Deutlich weniger schwankungsanfällig als dieser breit gefasste Index präsentierte sich das Windkraftsegment. Gemessen am ISE Clean Edge Global Wind Energy Index hat das Segment im Jahresvergleich aber dennoch 20% nachgegeben und seit Jahresbeginn rund 5% eingebüsst.

Der ISE Global Wind Energy Index besteht rund zur Hälfte aus Versorgern wie die bereits erwähnte Ørsted. Dazu kommen als weitere grosse Positionen Hersteller von Windkraftanlagen wie die dänische Vestas, die in Spanien domizilierte Siemens Gamesa und die deutsche Nordex.

Die Aktien dieser drei Spezialisten hatten in den letzten Jahren des Booms stärker zugelegt als der Global Wind Energy Index insgesamt. Sie sind zuletzt aber wieder auf dessen Niveau zurückgefallen.

Nun stellt sich die Frage: Geht die Talfahrt von Vestas, Siemens Gamesa und Nordex weiter? Oder: Ab wann ist wieder eine Erholung zu erwarten?

Wie immer an der Börse gilt: Das lässt sich nicht mit Bestimmtheit vorhersagen. Einige Parameter helfen aber, das Chancen-Risiko-Profil der Unternehmen einzuschätzen und geben damit auch Hinweise darauf, wie sich die einzelnen Aktien entwickeln könnten.

Inputkosten steigen

Zu schaffen machen derzeit allen drei Turbinenherstellern die explodierenden Stahlpreise und Frachtraten, die rund ein Viertel ihrer Herstellungskosten ausmachen. Nach einer Verdoppelung der Stahlpreise im letzten Jahr ist nun zwar ein Rückgang zu beobachten. Das Preisniveau liegt jedoch weiterhin rund die Hälfte höher als zuvor. Bei den Frachtraten zeigt sich indes noch keine Entspannung.

Angesichts der dünnen Margen, die die Produzenten von Windkrafträdern erwirtschaften, drohen ihnen schnell Verluste, wenn die Inputkosten steigen, die Preise jedoch nur mit Verzögerung angepasst werden können.

Etwas Hoffnung macht da, dass die Turbinenpreise, gemessen in Mio. $ pro Megawatt (MW), nach einer langen Talfahrt zuletzt angezogen haben. Die derzeit hohen Strom- und Gaspreise sowie die Kostenparität, die Windräder gegenüber fossil erzeugter Elektrizität bereits erreicht haben, sprechen zudem dafür, dass die Preise für Windturbinen noch weiter werden zulegen können.

Die Analysten der Bank of America rechnen allerdings damit, dass das höhere Preisniveau für Turbinen den Windkraftherstellern erst im Verlauf von 2022 helfen wird, ihre gestiegenen Inputkosten zu parieren. Zu Beginn des Jahres dürften die Margen weiterhin unter Druck bleiben.

Mittelfristig hellen sich die Perspektiven jedoch sowohl für Siemens Gamesa als auch Vestas wieder auf. Etwas verhaltener wird die längerfristige Perspektive für Nordex beurteilt.

Rückläufige Neuinstallationen

Die scharfe Korrektur von Windkraftaktien und der Kampf der Unternehmen, derzeit überhaupt in der Gewinnzone zu bleiben, hat viel mit dem politischen Umfeld zu tun.

In China, dem grössten Markt für Windkraftanlagen, sind die Subventionen ausgelaufen, sodass die Neuinstallationen für Onshore-Anlagen 2020 global in einem Höchst von 91 GW gipfelten. Seither sind sie rückläufig. Zudem lassen nun die Unsicherheiten um das amerikanische Programm «Build Back Better» die US-Versorger zögern, neue Windkraftprojekte zu lancieren.

Gemäss Schätzungen von Bloomberg dürfte das im laufenden Jahr in einen Tiefpunkt bei den Neuinstallationen von 76 Gigawatt (GW) münden. Das ist fast ein Fünftel unter dem von China getriebenen Spitzenjahr 2020 und dieser Wert dürfte auch noch für Jahre ausser Reichweite bleiben.

Im Vergleich zu den zweistelligen Wachstumsraten der letzten Jahre müssen sich Investoren nun bei den Herstellern von Windkraftanlagen auf eine nahezu flache Umsatzentwicklung einstellen – zumindest für die nächsten paar Jahre.

Gemäss Schätzungen der International Energy Agency IEA würden die vielerorts in Aussicht gestellten Netto-Null-Emissionsziele die Nachfrage nach neuen Windkraftwerken bis 2030 aber Richtung 400 GW ansteigen lassen – ein Vielfaches der heutigen jährlichen Neuinstallationen und deutlich mehr als bislang prognostiziert ist.

Der vergleichsweise noch kleine Offshore-Bereich soll gemäss Erwartungen der Analysten von Berenberg ab etwa 2025 preislich zudem ebenfalls mit der Stromerzeugung aus fossilen Energiequellen mithalten können und ab dann besonders stark wachsen. Das würde gemäss Schätzungen von Bloomberg die aktuell erwartete Schwäche bei Neuinstallationen von Onshore-Anlagen bereits mehr als kompensieren.

Der Marktausblick für das Windgeschäft zeigt, welches Wachstum von Siemens Gamesa, Vestas und Nordex kurz- und mittelfristig erwartet werden kann.

Aufgrund der schwachen Nachfrage im Onshore-Bereich sehen die Analysten im Schnitt für Siemens Gamesa eine über die nächsten zwei Jahre flach verlaufende Umsatzentwicklung. Für 2022 prognostizieren sie gar eine leichte Schrumpfung, nachdem der Auftragseingang im letzten Quartal auf fast die Hälfte der Vorjahresperiode gesunken ist. Erst mit dem Anziehen der Nachfrage nach Offshore-Anlagen dürfte der Umsatz ab 2025 wieder klar steigen.

Auch für Vestas gehen die Analysten von einer Stagnation über die nächsten drei Jahre aus, ehe sich auch hier das Wachstum im Offshore-Bereich ab 2025 positiv bemerkbar machen sollte.

Anders präsentiert sich das Bild bei Nordex: Das deutsche Unternehmen, das sich auf den Onshore-Markt konzentriert, ist mit einer neuen Windturbine im Markt, die auf eine hohe Nachfrage stösst. Zudem ist Nordex weniger global aufgestellt als Siemens Gamesa und Vestas und leidet entsprechend weniger unter der chinesischen Nachfrageschwäche. Das Unternehmen hat – im Vergleich zu seiner geringeren Grösse – so jüngst deutlich mehr Neuaufträge erhalten als Vestas und Siemes Gamesa.

Das spricht trotz des starken Wachstums seit 2018 für ein auch in den nächsten Jahren solides Geschäft. Aufgrund des mangelnden Offshore-Geschäfts fehlt danach jedoch die Aussicht auf einen neuen Wachstumsschub.

Bewertung ist wieder attraktiver

Die Umsatzaussichten deuten es bereits an: Das langfristig grösste Potenzial schlummert wohl in Siemens Gamesa, die mit einem Marktanteil von rund 20% hinter Vestas (35%) und General Electric (26%) zu den weltweit grössten Anbietern von Windkraftanlagen gehört.

Zur Vorsicht mahnt jedoch die kurzfristig erwartete Umsatzdelle, ein Risiko, das durch die Bewertung noch akzentuiert wird. Mit einem Unternehmenswert zum zwölf Monate vorwärtsgerolltem Ebitda (Blended Forward EV/Ebitda) von fast 17 ist die Aktie von Siemens Gamesa am höchsten bewertet.

Für alle drei Aktien gilt, dass die in den letzten zwei Jahren überschiessenden Bewertungen nun zwar wieder zurückgekommen sind. Alle drei Aktien notieren jedoch weiterhin über ihrem eigenen historischen Fünfjahresschnitt (Siemens Gamesa: 11, Vestas: 10, Nordex: 9)

Für Vestas und Siemens Gamesa kann die weiterhin erhöhte Bewertung mit dem ab 2025 in Aussicht stehenden Wachstum im Offshore-Geschäft zwar begründet werden. Kurzfristig birgt das insbesondere für Siemens Gamesa aber auch weiteres Rückschlagpotenzial. Ihr droht zumindest im laufenden Jahr ein Umsatzschwund, ehe neues Wachstum einsetzen wird.

Gegenteilig präsentiert sich die Lage bei Nordex: Beim mit einem EV/Ebitda von 11,6 am günstigsten bewerteten europäischen Hersteller von Windkraftanlagen sind die kurzfristigen Perspektiven zugleich am erbaulichsten. Danach droht hingegen eine Stagnation – ausser der Onshore-Bereich würde sich deutlich besser entwickeln als derzeit erwartet.

Wer neu investieren will, setzt angesichts dieser Ausgangslage mit Vorteil auf Nordex 📈. Mit Blick auf eine längerfristige Anlage bietet sich die Aktie des weltweit grössten Herstellers von Windkraftwerken, Vestas 📈, an. Bei Siemens Gamesa 📈 scheinen die Risiken für einen weiteren Kursrückschlag zumindest kurzfristig weiterhin zu überwiegen.