Analyse

Nike, Adidas und Puma – lohnt sich jetzt der Einstieg?

Die drei grössten westlichen Sportartikelhersteller sind nur noch halb so viel wert wie Anfang Jahr. Das reizt zu Engagements. Worauf bei der Auswahl unter den drei Branchenleadern zu achten ist.

Giorgio Müller
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Der mittlerweile 63 Jahre alte Earvin «Magic» Johnson war nicht nur einer der besten Basketballer der Welt, sondern er ist auch ein begnadeter Unternehmer. Auf gut 600 Mio. $ wird sein Vermögen geschätzt. Seine brillante Karriere auf und neben dem Court macht ihn zu einem beliebten Redner bei Unternehmensveranstaltungen. Seinen jüngsten Auftritt hatte er vergangene Woche in Miami Beach am Jahrestreffen des in der Schweiz domizilierten Softwareunternehmens Acronis.

Dort wurde er gefragt, welchen Fehlentscheid er am meisten bereue. Seine Antwort nach kurzem Nachdenken: als neunzehnjähriger Rookie nicht auf das Angebot des Nike-Chefs Phil Knight eingegangen zu sein, für seinen Sponsorvertrag statt Cash Nike-Optionen zu wählen.

Magic Johnsons grösster Fehler

Damals war der amerikanische Sportartikelhersteller Nike noch ein kapitalschwaches Start-up-Unternehmen, das kurz vor dem Börsengang stand. Statt den offerierten Nike-Optionen nahm Johnson die 100'000 $ in bar von Converse (die 2003 von Nike gekauft wurde). Er habe damals keine Ahnung gehabt, was eine Aktie sei, begründet Johnson heute seinen Fehlentscheid. Hätte er sich damals anders entschieden – und die Nike-Aktien 📈nie verkauft –, wäre er heute Multimilliardär.

Diese Episode beweist vielleicht, dass ein Basketballer auch ohne Ahnung von der Börse erfolgreich sein kann. Vor allem aber sagt sie einiges über die Veränderungen in der Sportartikelbranche aus. Einst waren es die besten Sportler und Sportlerinnen in den Disziplinen, für die die Hersteller Schuhe fertigten, die den Ruf einer Marke prägten. Seit auch im deutschen Sprachraum nicht mehr von Turnschuhen, sondern von Sneakers gesprochen wird und die technischen Aspekte eines Schuhs wenig bis gar nichts mehr mit dem Verwendungszweck zu tun haben müssen, ist das immer weniger der Fall.

Heute haben die Produkte der Sportartikelhersteller zunehmend den Charakter kurzlebiger Modeartikel. Während sich die Unternehmen lange weitgehend über technische Neuerungen konkurrenzierten und dafür Millionen in deren Entwicklung steckten, sind es heute schnelllebige Modetrends, die mit steigenden Marketingbudgets angeheizt werden müssen. Nicht mehr die besten Sportschuhe, sondern ein gewisser Lifestyle wird von den Sportartikelherstellern verkauft.

Rufschädigung durch Markenbotschafter

Aus diesen Gründen sind heute weniger nur Sportler die Markenbotschafter der Unternehmen, sondern Berühmtheiten im weiteren Sinne. Das macht das Geschäft unberechenbarer, wie jüngst die beiden Marktführer Nike und Adidas schmerzlich erfahren mussten. Nach antisemitischen und rassistischen Äusserungen von zwei ihrer wichtigsten Exponenten – Kyrie Irving bei Nike bzw. Kanye West bei Adidas – brachen die Aktienkurse der beiden Unternehmen ein.

Es sind deshalb nicht nur konjunkturelle Gründe, weshalb die Titel der meisten Sportartikelhersteller in diesem Jahr überdurchschnittlich viel Terrain eingebüsst haben, sondern auch strukturelle Veränderungen des Geschäfts, die nach einer neuen, sprich: tieferen Bewertung rufen. Diese Bereinigung wird die Branche noch längere Zeit herausfordern, weshalb ein sorgfältiges Abwägen bei einem Investment entscheidend ist.

Nach der heftigen Kurskorrektur seit Anfang Jahr stellt sich die Frage, ob ein Einstieg bereits wieder gewagt werden kann. In der heutigen Analyse nimmt The Market das dominierende Trio Nike, Adidas und Puma unter die Lupe und verteilt Medaillen.

Nike – unangefochtener Leader

Der volumenmässig grösste Sportartikelhersteller, Nike, ist gleichzeitig auch der potenteste. Dem amerikanischen Unternehmen gelingt es Jahr für Jahr, einen hohen freien Cashflow zu erwirtschaften. Nach 4,4 Mrd. $ im vergangenen Geschäftsjahr 2022 (per Ende Mai) rechnen die Analysten für dieses und nächstes Fiskaljahr mit 4,7 bzw. 5,8 Mrd. $. Angesichts der derzeitig ungünstigen Trends, unter denen die gesamte Branche leidet, wäre das eine starke Leistung.

Die konjunkturelle Abschwächung drückt auf die Konsumneigung. Die Folge davon sind übervolle Lager. Im jüngsten Quartal (Juni bis August) lag die Lagerhaltung von Nike mit 9,7 Mrd. $ um 44% über Vorjahr. Im Vorquartal waren es erst 23% gewesen. Betroffen war vor allem der Heimmarkt Nordamerika (Umsatzanteil 46%), wo die Lager um zwei Drittel höher waren als im Vorjahr. In China jedoch nimmt die Lagerhaltung bereits wieder etwas ab und soll sich nach Aussagen des Managements bis Ende 2022 normalisieren.

Weil Nike die überschüssige Ware aber nur zu Discountpreisen loswird, sinkt die Marge. Auf Stufe Ebit lag sie im Berichtszeitraum um 320 Basispunkte tiefer bei 14,5%. Dieser Margendruck werde sich auch in den nächsten Quartalen fortsetzen, warnt das Management. Für das Gesamtjahr gehen die Analysten von einer geringeren, aber noch immer im zweistelligen Prozentbereich liegenden Ebit-Marge aus (i. V. 13,1%).

Wie die Konkurrenten ist auch Nike vom Einbruch des Geschäfts in China tangiert. Knapp 14% der Einnahmen, aber ein Viertel des Betriebsgewinns wird in dieser Region erwirtschaftet. Im vergangenen Quartal ging Nikes Umsatz in China um 13% zurück, der Ebit sogar um 23%. Die anhaltend strengen Vorschriften wegen der Pandemie und die zahlreichen Lockdowns in chinesischen Grossstädten hinterlassen Spuren. Ein schwacher Trost ist, dass Nikes Konkurrenten Adidas und Puma noch stärker unter dem schleppenden Geschäft in China leiden.

Das Chinaproblem wird sich mit der Zeit lösen. Doch für die westlichen Hersteller wird der chinesische Markt kaum zur früheren Stärke zurückfinden, selbst wenn einmal alle pandemiebedingten Einschränkungen fallen. Zum einen hat die Beliebtheit westlicher Produkte in China im Allgemeinen abgenommen. Und immer mehr globale Sportmarken wurden durch chinesische Unternehmen wie Anta Sports und Li Ning aufgekauft, die dadurch seit Jahren den westlichen Konkurrenten Marktanteile wegschnappen. Zum anderen nimmt Chinas Bedeutung als Produktionsstandort ab, die Verlagerung in andere asiatische Länder (vor allem Vietnam) dürfte weitergehen.

In Sachen Rentabilität und Solidität bleiben Nike die Benchmark in der Branche. Ungeachtet dieser Qualitäten dürfte die während der Pandemie verzeichnete Bewertung mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von bis 45 für längere Zeit unerreicht bleiben. Mittlerweile hat sich die Bewertung aber auf einem vernünftigen Niveau eingependelt, das Neuengagements rechtfertigt.

Fazit: Der dominierende Vertreter des Trios eignet sich dank seiner Ertragskraft und der soliden Bilanz für längerfristige Investments und erhält deshalb die Goldmedaille.

Adidas – Neuanfang braucht Zeit

In einer veritablen Krise befindet sich derzeit die globale Nummer zwei der Branche, Adidas. Gleichgültig, ob es um Skandale, übervolle Lager oder China geht: Immer ist Adidas am stärksten betroffen.

Gruppenweit stieg Adidas' Umsatz in Lokalwährung im dritten Quartal um 4%, das Betriebsergebnis fiel um 16%. Im Neunmonatezeitraum reichte es für eine Umsatzzunahme um 1%. Die Ebit-Marge sank von 11,9 auf 8%. Ein wesentlicher Faktor war China: Seit Anfang Jahr sind dort die Einnahmen um ein Drittel eingebrochen. Während bisher 22% des Umsatzes aus der Volksrepublik kamen, sind es dieses Jahr nur noch 15%. China war für Adidas die rentabelste Region, entsprechend stark leidet nun die Rentabilität. Vor der Pandemie erreichte das Unternehmen in China Ebitda-Margen von 36%.

Ende September beliefen sich die Vorräte auf 6,3 Mrd. € oder 72% mehr als im Vorjahr. Der Abbau wird die Gewinnmargen noch einige Zeit schmälern.

In diesem Jahr hat das deutsche Unternehmen die Investoren bereits vier Mal mit Gewinnwarnungen aufgeschreckt. Mittlerweile stellt es für das laufende Geschäftsjahr ein Umsatzwachstum nur noch im niedrigen einstelligen Prozentbereich sowie eine kümmerliche Ebit-Marge von 2,5% in Aussicht (i. V. 9,3%).

Im Schlussquartal wird Adidas rote Zahlen ausweisen. Ausser mit China hat das mit der Auflösung der Partnerschaft mit dem US-Rapper und Modedesigner Kanye «Ye» West zu tun. Rund 8% des Umsatzes und einen höheren Anteil des Gewinns erzielte Adidas mit seiner Yeezy-Linie. Die Rede war von 1,8 Mrd. € Umsatz und 750 Mio. € Betriebsgewinn. Das entspricht ungefähr der Hälfte des Gewinns, den Adidas in Nordamerika erwirtschaftet.

Als es vor gut zwei Wochen zum (verspäteten) Bruch mit Ye kam, wurde der Schaden auf 250 Mio. $ quantifiziert. Allein im Schlussquartal 2022 werden deswegen rund 500 Mio. € Umsatz fehlen. Das Unternehmen will nun die hochmargigen Yeezy-Sneaker einfach unter dem eigenen Label verkaufen, ausser dem Markennamen Yeezy befinden sich alle sonstigen Rechte bei den Deutschen.

Es würde jedoch erstaunen, wenn der Hype um Yeezy-Schuhe ohne Ye unvermindert weiterginge. Die jeweils limitierte Auflage sowie eine riesige Nachfrage führten dazu, dass die beliebtesten Modelle der in schwülstigem Design gehaltenen Schuhe auf Sneakers-Plattformen zu mehr als 2000 $ gehandelt wurden. Immerhin kann sich Adidas künftig die Lizenzzahlungen sparen, die nächstes Jahr rund 300 Mio. € betragen hätten. Netto erhielt Ye rund 11% der Einnahmen mit der Yeezy-Linie, was ihn zum Milliardär gemacht hat.

Als Sofortmassnahme der Krise hat Adidas ein Sparprogramm initiiert, das die jährlichen Kosten um rund 700 Mio. € senken sollte. Das wird jedoch bei weitem nicht ausreichen, um wieder auf den Erfolgspfad zu kommen. Von einer Prognose für 2023 sieht das Unternehmen vorerst ab. Erst im März, wenn die Jahreszahlen 2022 präsentiert werden, will es sich dazu äussern. Dann dürften auch die Mittelfristziele kassiert werden, die im vergangenen Jahr ausgegeben wurden. Damals wurde für 2025 eine Ebit-Marge von 12 bis 14% in Aussicht gestellt. Der bisherige Zenit war 2019 mit 11,3%.

Wahrscheinlicher ist, dass Adidas bis 2025 keine zweistellige Ebit-Marge mehr erwirtschaften wird – ausser, dem neuen Konzernchef Björn Gulden gelingt eine noch erfolgreichere Trendwende, als er sie bei seinem bisherigen Arbeitgeber Puma geschafft hat. An diesem Strohhalm halten sich die Anleger fest: Seit die Gerüchte über die personelle Rochade die Runde machten, hat sich der Aktienkurs von Adidas 📈um mehr als ein Drittel erholt.

Weil aber gleichzeitig auch die Gewinnschätzungen laufend nach unten angepasst werden mussten, ist die Bewertung wieder in die Höhe geschossen. Die Adidas-Aktien verkehren nun zu einem ähnlich hohen KGV wie Nike. Das erscheint angesichts der derzeit stark unterschiedlichen Verfassung der beiden Unternehmen nicht gerechtfertigt. Zudem muss bei Adidas künftig mit einem stagnierenden Umsatz, einer Dividendenkürzung und geringeren Aktienrückkäufen gerechnet werden. Die Nummer zwei im Sportartikelmarkt muss deshalb mit der Bronzemedaille vorliebnehmen.

Puma – erfolgreich im Schatten der beiden Grossen

Der wie Adidas im bayrischen Herzogenaurach domizilierten Puma-Gruppe geht es vergleichsweise gut. Umsatz und Gewinn sollten auch in diesem Jahr zunehmen, obwohl das Unternehmen den gleichen Belastungen wie die Konkurrenten gegenübersteht.

Im dritten Quartal glänzte es mit einer über den Erwartungen ausgefallenen Umsatzzunahme um 17%, obwohl die Einnahmen in China um 26% zurückgingen. Weil das Chinageschäft für Puma jedoch nur halb so viel ausmacht wie für Adidas, richtete der Rückgang auf Gruppenebene weniger Schaden an. Die Ebit-Marge ermässigte sich gegenüber dem Vorjahr bloss von 12 auf 10,9%. Auch im Gesamtjahr dürfte sie im zweistelligen Prozentbereich bleiben, obwohl auch bei Puma die Lager um 72% (auf 2,35 Mrd. €) zugenommen haben.

Operativ läuft es Puma derzeit einiges besser als Adidas. Trotzdem wurden die Puma-Aktien 📈in diesem Jahr in ähnlichem Umfang abgestraft. Allein als sich der Abgang von Konzernchef Björn Gulden Anfang Monat abzuzeichnen begann, tauchte der Kurs um 15%. Der 57-jährige, in Zürich geborene Norweger kam 2013 zu Puma, als das Unternehmen von der französischen Luxusgütergruppe PRP (Kering) beherrscht wurde und es ihm (wieder einmal) schlecht ging. Via seine Beteiligungsgesellschaft Artémis hält Kering-Gründer François Pinault noch 28,5% am Unternehmen.

Unter Guldens Führung hat sich der Umsatz von Puma mehr als verdoppelt und der Gewinn vervielfacht. Ob ihm das bei der dreimal so grossen und viermal so viele Mitarbeitende zählenden Adidas auch gelingen wird? Es ist zu bezweifeln.

Bewertungsmässig sind die Puma-Valoren unter den Top drei die günstigsten. Die Grösse und das wegen des Ankeraktionärs etwas eingeschränkte Handelsvolumen sind ein Handicap. Mit Blick auf Nike und vor allem Adidas kann sich die Gesellschaft jedoch glücklich schätzen, in den vergangenen Jahren bei der Unternehmensstrategie weniger dem Lifestyle, sondern vermehrt wieder dem Sport Priorität eingeräumt zu haben. Das macht sich nun bezahlt. Dafür hat Puma die Silbermedaille verdient.