Analyse

Sieben Anlagethesen für die kommenden Jahre

Grosse Trends drehen oft zu Beginn eines Jahrzehnts. Auch 2020 scheint keine Ausnahme zu sein. The Market wagt deshalb einen Blick in die Kristallkugel.

Gregor Mast
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Goldilocks. So lässt sich das Umfeld der Zehnerjahre beschreiben. Die Weltwirtschaft expandierte moderat, Inflation und Zinsen blieben niedrig. Beides hat die Börsen in die Höhe getrieben. Unter dem Motto «There is no alternative» schichteten Anleger Geld von Anleihen in Aktien um. Gesucht waren vor allem Growth-Aktien, also Titel von Unternehmen, die ihren Gewinn stetig steigern konnten.

Doch nun mehren sich die Signale, dass das noch junge Jahrzehnt unter einem anderen Stern stehen könnte. Im Zuge der Pandemie wurden viele bisherige Tabus gebrochen und Massnahmen ergriffen, die sich nur schwer zurückdrehen lassen.

Dazu zählen die zunehmende Verflechtung von Geld- und Fiskalpolitik, explodierende Budgetdefizite, die teils über die Notenpresse finanziert werden, oder die Vergemeinschaftung von Schulden in der Eurozone. Dadurch dürften sich viele Trends verstärken, die sich 2020 angedeutet haben – so wie der schwache Dollar oder das Comeback der Rohstoffaktien und der Emerging Markets.

Grund genug für The Market, sieben Anlagethesen für die Zwanzigerjahre zu präsentieren.

These 1: Der Dollar wird schwächer

Zugegeben, eine weitere Abschwächung des Dollars ist derzeit Konsens unter Experten. Über die nächsten Monate dürfte das Abwärtsrisiko denn auch begrenzt sein, beziehungsweise eine kurzfristige Erholungsbewegung ist möglich. Doch unter der Oberfläche finden schon seit längerem tektonische Verschiebungen statt, die für einen schwächeren Greenback sorgen dürften.

So hat der Kapitalzufluss in die USA seinen Zenit längst überschritten. Gemäss Daten des Londoner Analysehauses Crossborder Capital erreichte der Zufluss seinen Höhepunkt, nachdem der Bankenregulierungsstandard Basel III die ausländische Nachfrage nach sicheren und liquiden Treasuries befeuert hatte. Seither sinkt er jedoch stetig, und bald droht ein Kapitalabfluss:

Quelle: Crossborder Capital

Das ist umso bedeutender, als sich der handelsgewichtete Dollarindex, der die Entwicklung des Greenbacks gegenüber den sechs wichtigsten Handelspartnern misst, mehr oder weniger im Gleichschritt mit dem Kapitalfluss bewegt. So erreichte der Dollar sein Höchst im Januar 2017, als Donald Trump sein Amt als US-Präsident antrat. Seither tendiert er seit- bis leicht abwärts.

Damit dürfte sich die Geschichte wiederholen. Seit dem Ende des Systems von Bretton Woods 1971 bewegt sich der Dollar in langen Auf- und Abwärtszyklen, die rund fünf bis zehn Jahre dauern. Der letzte Aufwärtszyklus begann während der Finanzkrise 2008. Markiert 2017 tatsächlich das Höchst, fügt er sich mit einer Dauer von neun Jahren perfekt in das Bild ein.

Die fundamentalen Gründe für einen schwächeren Greenback sind die oft zitierten: Die Zinssenkungen des Fed haben den Zinsvorteil von US-Anlagen dahinschmelzen lassen, das US-Budgetdefizit ist wegen der Steuersenkungen und der Coronahilfsprogramme in die Höhe geschossen, und US-Aktien sind teuer, was den ausländischen Kapitalzufluss ebenfalls hemmen dürfte.

Louis-Vincent Gave, CEO der Hongkonger Research-Boutique Gavekal, sieht einen weiteren wichtigen Grund für eine strukturelle Dollarschwäche zudem in der Tatsache, dass die USA in den kommenden Jahren wieder im grossen Stil Erdöl importieren müssen, wie er im Interview mit The Market sagt.

These 2: Das Comeback von Rohstoff- und Energieaktien geht weiter

Wie der Dollar bewegen sich die Rohstoffpreise in langen Zyklen – und zwar meist in die entgegengesetzte Richtung. Erstarkt der Dollar, sinken die Rohstoffpreise, und umgekehrt. Stimmt also die These des schwächeren Dollars, stehen die Chancen auf den Beginn eines neuen Rohstoff-Superzyklus gut.

Das gilt umso mehr, als die Minen- und Ölunternehmen wegen der stetig sinkenden Rohstoffpreise in den vergangenen Jahren die Investitionen in die Exploration und die Erschliessung neuer Vorkommen zurückgefahren haben. So ist die Zahl der aktiven Ölbohrlöcher in den USA auf ein Mehrjahrestief gefallen, und auch die Kapitalausgaben für die wichtigsten Metalle wurden gekürzt:

Quelle: S&P Global Market Intelligence

Das reduzierte Angebot trifft auf eine weiterhin lebhafte Nachfrage. So wird das Wachstum in den Schwellenländern rohstofflastig bleiben, und auch die weltweit angedachten Infrastrukturprogramme beleben die Nachfrage. Kupfer notiert denn auch bereits so hoch wie letztmals 2013 – und dies, obwohl sich die Weltwirtschaft in einer Rezession befindet.

Dazu kommt, dass Digitalisierung und grüne Revolution ohne Rohstoffe nicht möglich sind. Kupfer kommt bei praktisch jeder Zukunftstechnologie zum Einsatz – im Elektrofahrzeug zum Beispiel als Leitung, in der Batterie und im Motor. Der Interessenverband Copper Alliance schätzt, dass die Kupfernachfrage für Elektrofahrzeuge von 185'000 Tonnen im Jahr 2017 auf 1,7 Mio. Tonnen 2027 steigen wird.

Von einem Anstieg der Rohstoffpreise profitieren auch die Aktien der Förderer, die eine lange Durststrecke hinter sich haben, seit einiger Zeit aber deutliche Lebenszeichen senden. So nähern sich die Titel des britisch-australischen Bergbauriesen Rio Tinto 📈 oder des in London kotierten chilenischen Kupferförderes Antofagasta 📈 ihrem Höchst von 2008 resp. 2007. Trotzdem bringen die 42 im MSCI World Metals & Mining Index vertretenen Konzerne zusammen eine Marktkapitalisierung von bloss 774 Mrd. $ auf die Waage – und damit in etwa gleich viel wie Facebook.

Für Anleger, die diversifiziert in das Thema investieren wollen, empfehlen sich Indexprodukte (Exchange Traded Funds, ETF) wie der an der Schweizer Börse kotierte iShares MSCI World Energy Sector ETF, der weltweit in Ölkonzerne aus Industrieländern investiert. Für Minenwerte eignet sich der in den USA und Deutschland kotierte iShares MSCI Global Metals & Mining Producers ETF.

Einzeltitel aus den Sektoren Bergbau und Energie hat The Market hier und hier vorgestellt.

These 3: Emerging Markets holen auf

Der grösste Profiteur eines schwachen Dollars und steigender Rohstoffpreise sind die Schwellenländer. Weil viele Schulden in den Emerging Markets auf Dollar lauten, sorgt die Schwäche der US-Valuta für lockere Finanzierungsbedingungen, was die dortigen Märkte beflügelt. Das Revival der Rohstoffpreise unterstützt die Börsen Lateinamerikas und Osteuropas, in denen die Sektoren Grundstoffe und Energie dominieren, zusätzlich.

Dazu kommt, dass vor allem Asien mit der Finanzkrise und der Coronapandemie die letzten beiden grossen Krisen besser im Griff hatte als die Industrieländer. Während der Westen mit der tiefsten Rezession seit mindestens dem Zweiten Weltkrieg zu kämpfen hat, dürfte China dieses Jahr als einzige grosse Wirtschaft wachsen.

Gemäss den Analysten von Morgan Stanley dürften sich auch die restlichen Emerging Markets erholen. Als Gründe zählen sie neben dem schwächeren Dollar ein höheres US-Leistungsbilanzdefizit, das für Nachfrage im Ausland sorgt, die Reflationierungsbemühungen in China und eine wachstumsfördernde Politik in vielen anderen Schwellenländern auf.

Trotzdem hinken die Börsen der Emerging Markets dem Weltaktienmarkt seit der Finanzkrise hinterher. Dadurch hat sich der damalige Bewertungsaufschlag in einen stattlichen Discount verwandelt, der sich bei einer Erholung der Weltwirtschaft verringern dürfte:

Die Vorlieben der Investoren folgen langen Zyklen. So waren in der Dekade nach der Jahrtausendwende, als die New-Economy-Blase soeben geplatzt war, Aktien aus Emerging Markets die Spitzenreiter an den Weltbörsen:

In den Zehnerjahren wendete sich das Blatt, und die technologielastigen Wachstumswerte des Nasdaq übernahmen die Führung, während Emerging Markets aus der Gunst fielen:

Die Zwanzigerjahre könnten nun also das Comeback der Schwellenländer sehen.

Anlegern, die in Emerging Markets investieren wollen, steht an der SIX eine breite Palette von ETF zur Verfügung. Viele dieser Produkte beziehen sich auf die Indizes von MSCI. Erhältlich ist nicht nur der globale MSCI Emerging Markets Index, sondern auch die Regionenindizes von Asien, Lateinamerika und Osteuropa sowie einzelne Länderindizes. Worauf Anleger bei Investitionen in Schwellenländern achten müssen, hat The Market hier beschrieben.

These 4: Brexit-Deal als Startschuss für britische Aktien

Das war knapp. Eine Woche vor dem Austritt hat sich das Vereinigte Königreich mit der EU auf ein Brexit-Abkommen geeinigt. Es umfasst zwar nur den Handel mit Gütern und nicht mit Dienstleistungen, die rund 80% zur britischen Wirtschaftsleistung beitragen. Dennoch stufen viele Kommentatoren den Deal als Startschuss für ein besseres Abschneiden britischer Titel ein, die seit der Annahme des Referendums 2016 dem Welt- und dem europäischen Aktienmarkt hinterherhinken.

Als Folge hat sich ihre Bewertung stetig reduziert. Noch im Sommer wies allein Microsoft eine höhere Marktkapitalisierung auf als das britische Leitbarometer FTSE 100, das Valoren wie die Pharmagiganten AstraZeneca und GlaxoSmithKline oder den Nahrungsmittelmulti Unilever enthält. «Solche Zustände halten sich nicht», sagte der deutsche Fondsmanager Peter E. Huber damals im Gespräch mit The Market.

Inzwischen haben sich die Relationen bereits ein wenig verschoben, doch britische Aktien handeln auf Basis des vorwärtsgerichteten Kurs-Gewinn-Verhältnisses immer noch mit einem Abschlag von fast 30% zum Weltaktienmarkt. Beim Kurs-Buchwert-Verhältnis beträgt der Discount gar 40% – beide Werte sind so hoch wie nie seit mindestens 2006:

Nachdem vor allem internationale Investoren jahrelang einen Bogen um britische Aktien gemacht haben, sind diese in vielen Portfolios untervertreten. Zusammen mit der günstigen Bewertung ist die Basis für höhere Kurse gelegt, zumal die im britischen Leitindex FTSE 100 zusammengefassten globalen Konzerne stark von einer Erholung der Weltwirtschaft profitieren dürften. Rohstoff-, Energie- und Finanzunternehmen machen rund 40% des Index aus.

Anleger, die auf britische Aktien setzen wollen, finden an der Schweizer Börse ETF auf den FTSE 100. Erhältlich sind auch Produkte auf den FTSE 250, der die kleineren und mittelgrossen Werte enthält, die stärker von der Binnennachfrage und damit von den Brexit-Wirren abhängig sind.

Für sie ist der Deal denn auch wichtiger als für die Multis. Mögliche Profiteure sind beispielsweise die Häuserbauer Persimmon, Taylor Wimpey, Berkeley Group oder Barratt Developments, die regelmässig in den Qualitätsauswahlen von The Market erscheinen.

These 5: Japan kommt zurück

Endlich, ist man versucht zu sagen. Am 11. November hat der Nikkei 225 📈 erstmals seit 1991 über 25’000 geschlossen. Das japanische Leitbarometer ist aus seinem jahrzehntelangen Handelsband ausgebrochen. Damit rückt das Allzeithöchst von 39'000 in den Fokus, das Ende 1989 erreicht wurde:

Ausländische Anleger scheinen davon kaum Kenntnis zu nehmen, haben sie doch bis vor kurzem Geld aus Japan abgezogen. Das dürfte ein Fehler sein. Nippon wird dank seiner zyklischen Ausrichtung stark von der Erholung der Weltwirtschaft profitieren.

Doch es sind nicht nur die zyklischen Voraussetzungen, die optimistisch stimmen, sondern auch die langfristigen. So dürfte Japan am meisten vom kürzlich unterzeichneten asiatisch-pazifischen Freihandelsabkommen (RCEP) profitieren. Und die auch unter Präsident Joe Biden anhaltenden Spannungen zwischen den USA und China dürften zu einer Vertiefung der amerikanischen Beziehungen mit Japan führen, wie der Anlageexperte Larry McDonald kürzlich im Gespräch mit The Market ausgeführt hat.

In den letzten Jahren hat sich zudem die japanische Unternehmenswelt gewandelt. Lange waren die dortigen Gesellschaften über Kreuzbeteiligungen miteinander verbandelt und wegen mangelnder Transparenz für Aussenstehende kaum durchschaubar. Die Interessen der Kleinanleger galten nichts, und Grossinvestoren schauten weg. Weil der Druck fehlte, setzte Corporate Japan sein Kapital höchst ineffizient ein und sass lieber auf Cash-Bergen, statt eine Dividende auszuschütten.

Das begann sich unter Premier Shinzo Abe zu ändern. Bei seinem Amtsantritt 2012 hatten weniger als 30% aller an der Börse Tokio kotierten Unternehmen zwei oder mehr unabhängige Verwaltungsräte, heute sind es 97%. Dividenden und Aktienrückkäufe erreichten letztes Jahr einen Rekord, Marge und Kapitalrendite der japanischen Konzerne liegen nun höher als 2012:

Und trotz dem Abbau des Cash-Bestands sind die Bilanzen japanischer Unternehmen nach wie vor in hervorragendem Zustand. Im Gegensatz zu ihren US-Pendants haben sie ihre Verschuldung verringert. Zudem ist Nippon einer der wenigen Märkte, die in den letzten zehn Jahren günstiger geworden sind, weil die Unternehmensgewinne schneller gestiegen sind als die Kurse.

An der SIX finden sich ETF auf den Nikkei 225, den Nikkei 400, den Topix und den MSCI Japan. Die Besonderheiten der vier beliebtesten Indizes hat The Market hier vorgestellt.

These 6: Absichern ist sinnvoll, wenn Anleger euphorisch werden

Während die ersten fünf Thesen auf eine Fortsetzung der Hausse unter neuer Führung setzen, dienen die letzten beiden der Absicherung gegen Turbulenzen. Zwar hat die Hausse seit den Impfstoffnews Anfang November an Breite gewonnen, wie das gute Abschneiden des Russell 2000 und anderer Indizes zeigt, die kleine und mittelgrosse Werte enthalten. Das spricht genauso für die Fortsetzung des Bullenmarktes wie die Aufholbewegung vernachlässigter Valoren aus dem Finanz- und dem Energiebereich.

Dennoch besteht Grund zur Vorsicht. So ist die Anlegerstimmung sehr optimistisch, was sich am Spekulationsfieber von Kleinanlegern, an den absurden Kursbewegungen von heissen Aktien wie Tesla oder dem Bitcoin-Preis sowie der zunehmend stolzen Bewertung von Börsenneulingen wie Airbnb zeigt. The Market ermittelt die Anlegerstimmung jede Woche anhand des The Market Risk Barometer, eines Sammelindex aus neun Sentiment-Indikatoren. Die Euphorie erinnert bisweilen an die Technologieblase zur Jahrtausendwende.

Da ist es umso problematischer, dass Unternehmensinsider den Optimismus der Privatanleger nicht teilen. Noch im Höhepunkt des Coronaausverkaufs im März haben amerikanische Verwaltungsrats- und Geschäftsleitungsmitglieder kräftig zugegriffen, als viele Investoren ihre Titel auf den Markt warfen. Doch nun wird 2020 zum Jahr mit den höchsten Insiderverkäufen seit 2006.

Dazu kommt, dass ausgerechnet jetzt Unternehmen erstmals seit der Finanzkrise mehr Aktien emittieren, als sie zurückkaufen (vgl. Grafik). Über Rückkäufe sind zwischen 2011 und 2019 rund 6 Bio. $ an die US-Börse geflossen. Weil gleichzeitig die Anzahl der Aktien abnahm, wurden die Indizes in die Höhe katapultiert.

«Ein von mir aufgestelltes Liquiditätstheorem besagt, dass die Kurse steigen, wenn mehr Geld nach einer abnehmenden oder konstanten Zahl von Aktien jagt», hat Charles Biderman jüngst auf The Market geschrieben. Das war bis jetzt der Fall, scheint sich nun aber zu wenden.

Natürlich ist möglich, dass die Unternehmen wieder vermehrt Aktien zurückkaufen, wenn sich Konjunktur- und Gewinnaussichten erholen. Auch Biderman hält einen letzten Kursschub an den Börsen für möglich – getrieben durch die Liquidität, die üblicherweise im Januar und Februar an die Märkte fliesst, das eben unterzeichnete Hilfsprogramm der US-Regierung, das jedem Bürger einen Check von 600 $ garantiert, sowie die US-Notenbank.

Dennoch bleibt Biderman skeptisch und fürchtet, dass spätestens mit Fälligkeit der Kapitalgewinnsteuer am 15. April den Börsen das Genick gebrochen werden könnte, weil Anleger dann Aktien verkaufen müssen, um die Abgaben zu bezahlen – so wie im Jahr 2000.

Anleger, die sich gegen Turbulenzen schützen und dennoch am Aufwärtspotenzial teilhaben wollen, können dies mit Put-Optionen und Zertifikaten auf Volatilitätsindizes wie den Vix tun. Was der Unterschied zwischen den beiden Produkten ist und wie Optionen ausgewählt werden können, hat The Market hier, hier und hier beschrieben.

These 7: Gold diversifiziert das Portfolio

Eine zweite Absicherungsmöglichkeit bietet Gold. Wie Peter Huber in einem Beitrag gezeigt hat, diversifiziert Gold ein Aktienportfolio hervorragend. Er hat dazu sämtliche Korrekturen des Dax von über 20% seit 1970 untersucht. Während das deutsche Leitbarometer durchschnittlich 35% verlor, legte Gold im Mittel 24% zu. Und in den Phasen, in denen Gold und Dax gleichzeitig korrigierten, hielt sich Gold viel besser.

Quelle: Peter E. Huber

Das Edelmetall könnte deshalb in der Portfoliokonstruktion eine wichtigere Rolle übernehmen, weil Staatsanleihen, die üblicherweise zur Absicherung eingesetzt wurden, wegen ihrer niedrigen oder gar negativen Verzinsung für Privatanleger keine Option mehr sind. «Gold hat 2020 die Erwartungen perfekt erfüllt. Wie ein guter Verteidiger hat es hinten dicht gemacht und das Portfolio stabilisiert», sagt Ronald-Peter Stöferle, Partner des Liechtensteiner Vermögensverwalters Incrementum, im Gespräch mit The Market.

Für Gold spricht zudem das mögliche Comeback der Inflation, das durch die Geldschwemme der Notenbanken, die zunehmende Verflechtung von Geld- und Fiskalpolitik, die massiven Stimulusprogramme, anziehende Rohstoffpreise und den schwachen Dollar wahrscheinlicher geworden ist.

Wegen der hohen Verschuldung dürften die Notenbanken auch im Falle einer anziehenden Teuerung an ihrer expansiven Politik festhalten, weil Regierungen und Private höhere Zinsen nicht stemmen könnten. Aus diesem Grund dürften die Realzinsen weiter sinken, was den Goldpreis historisch befeuert hat.

Für Anleger eignen sich neben physischem Gold börsengehandelte Produkte mit physischer Hinterlegung, wie sie in der Schweiz von der ZKB oder von UBS angeboten werden.