Analyse

Denken in Szenarien:
Warum das Coronavirus eine Blasenbildung begünstigt

Die Epidemie hat die Börsen fest im Griff. Die in ihrem Zusammenhang ergriffenen geld- und fiskalpolitischen Massnahmen haben indes das Potenzial, nach deren Abklingen einen Melt-up auszulösen.

Gregor Mast
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Weltweit stehen die Börsen unter massivem Druck. Das Coronavirus und die Machtprobe zwischen Russland und Saudi-Arabien am Ölmarkt sorgen für Verunsicherung, legen Industriezweige lahm und wecken Befürchtungen, die Weltwirtschaft werde in eine Rezession abgleiten. Sollen mutige Anleger jetzt zugreifen – oder doch lieber verkaufen, da wir uns womöglich erst am Anfang einer Krise befinden?

The Market masst sich nicht an, die Zukunft zu kennen. Das heisst allerdings nicht, dass sich Anleger keine Gedanken machen und sich nicht auf mögliche Entwicklungen vorbereiten sollen. Um dabei behilflich zu sein, präsentiert The Market zwei Szenarien, wie es mit Konjunktur und Börsen in den kommenden Monaten weitergehen könnte und was die Konsequenzen für Investoren wären.  Das pessimistische Szenario hat gestern den Auftakt gemacht, nun folgt die optimistische Einschätzung.

Coronavirus sorgt für Verunsicherung

Die Coronaepidemie hat die Börsen derzeit fest im Griff. Noch vor kurzem als Non-Event abgestempelt, hat die Ausbreitung des Erregers in Europa Anleger auf dem falschen Fuss erwischt. Entsprechend heftig sind vor allem zyklische Aktien eingebrochen, während der Anleihenmarkt immer seltsamere Blüten treibt.

Gewiss – die Epidemie hat das Potenzial, die bereits schwache Weltwirtschaft abzuwürgen. Die Produktionsausfälle und die rückläufige Nachfrage werden das Wachstum belasten. Dazu ist der Konjunkturzyklus weit fortgeschritten, die Bewertungen vor allem am Anleihen- und am US-Aktienmarkt sind hoch, und die Verschuldung ist seit der Finanzkrise munter weiter gestiegen.

Die Zutaten für einen ausgewachsenen Bärenmarkt sind also vorhanden. Dennoch stehen die Chancen gut, dass das Coronavirus nicht der Auslöser sein wird. Das liegt zum einen daran, dass grosse Haussen eher geräuschlos enden. Bis heute ist unklar, was die Technologieblase zum Platzen gebracht hat, und auch die Immobilienkrise hat sich langsam aufgebaut, bevor der Kollaps von Lehman Brothers ihr Ausmass für jedermann sichtbar gemacht hat.

Börse muss von innen faulen

Der langjährige Markttechniker Alfons Cortés spricht von endogenen Voraussetzungen, die im System Börse reifen müssen, damit ein exogener Schock wie eben eine Pandemie oder ein Terrorakt eine richtige Baisse zur Folge hat. Der Markt muss also von innen faulen. Das ist dann der Fall, wenn die Hausse von nur noch wenigen Sektoren und Einzeltiteln getragen wird. Dem war vor dem jüngsten Kursrutsch nicht so.

Aus markttechnischer Sicht stehen die Chancen auf eine Fortsetzung der Hausse also gut. Dazu stimmt auch das geld- und fiskalpolitische Umfeld. Die Notenbanken greifen beherzt ein, und die Zinsen sinken auch am langen Ende. Bereits werden vielerorts Fiskalmassnahmen diskutiert. Dazu kommt der gewaltige Stimulus durch den Einbruch des Ölpreises.

Die Geschichte ist bekannt: Statt die Zinsen zu erhöhen und die Bilanz abzubauen, hat Fed-Chef Jerome Powell die Sätze seit Anfang 2019 vier Mal gesenkt – zuletzt um 50 Basispunkte – und die Anleihenkäufe wieder aufgenommen. Für das Meeting von nächster Woche werden zusätzliche Massnahmen erwartet.

Eben hat die Bank of England überraschend die Zinsen gesenkt. Auch die Europäische Zentralbank wird heute nicht untätig bleiben, was wiederum die Schweizerische Nationalbank unter Zugzwang bringen dürfte.

Strategische Prüfung der Geldpolitik als Manna

Doch es kommt noch besser: Sowohl das Fed wie die EZB unter ihrer neuen Präsidentin Christine Lagarde unterziehen die Geldpolitik einer strategischen Prüfung. Eine der Massnahmen dürfte ein symmetrisches Inflationsziel sein. Will heissen: Liegt die Inflation wie in den letzten Jahren lange unter dem Ziel der Notenbanken, darf sie gemäss neuer Lesart dieses Ziel auch für längere Zeit überschiessen. Damit wird die expansive Geldpolitik zementiert.

Dadurch bleibt der Anlagenotstand bestehen, der Investoren aus Anleihen und Sparkonten in Aktien und andere höher rentierende Anlageklassen zwingt. Die niedrigen Zinsen relativieren auch die (vermeintlich) hohe Bewertung. Ein Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 20, wie der amerikanische S&P 500 oder der heimische SPI es aufweisen, erscheint zwar historisch hoch, die daraus abgeleitete Gewinnrendite von 5% – der Kehrwert des KGV – ist im Vergleich zu den niedrigen oder gar negativen Zinsen aber höchst attraktiv.

Relativ zu Anleihen sind Aktien günstig

Gewinnrendite des S&P 500 (in %)
Zinsen auf zehnjährige US-Staatsanleihen (in %)

Das Argument wird Schiffbruch erleiden, wenn die Zinsen steigen oder eine Rezession eintritt, doch beides ist derzeit nicht in Sicht. Deshalb dürfte noch viel Geld in die Märkte fliessen.

Einbruch des Ölpreises als gewaltiges Konjunkturprogramm

Das Rezessionsrisiko ist gering, weil die Weltwirtschaft mit dem Einbruch des Ölpreises einen gewaltigen Stimulus erlebt. Er wirkt wie eine Steuersenkung für Unternehmen und Konsumenten. Gewiss, es besteht die Gefahr von Ansteckungseffekten im Markt für US-Junk-Bonds, wo sich viele kleine, hoch verschuldete Ölgesellschaften tummeln, eine systemische Krise scheint aber unwahrscheinlich, weil die Banken kaum mehr High-Yield-Papiere halten.

Die Mischung aus expansiver Geld- und Fiskalpolitik sowie der Stimulus durch den Ölpreiseinbruch haben das Potenzial, am Aktienmarkt eine Aufwärtsbeschleunigung der Kurse bis hin zu einer spekulative Blase auszulösen. Die Situation erinnert an die Phase zwischen 1998 und 2000, als die US-Notenbank eingriff, um die Folgen des Zusammenbruchs des Hedge Fund LTCM zu lindern, obwohl die US-Konjunktur einigermassen rund lief. Die Liquiditätsspritzen haben die Technologieblase befeuert.

Liquiditätsspritzen haben die Technologieblase befeuert

Nasdaq 100 Index zwischen Anfang 1997 und Ende 2000

Auch jetzt zielen die Zinssenkungen nicht direkt auf die Konjunktur. Wie Powell selbst sagt, sinkt die Ansteckungsrate nicht wegen der tieferen Zinsen, und auch die unterbrochenen Wertschöpfungsketten können so nicht repariert werden. Wie 1998 sein Vorgänger Alan Greenspan hat Powell es primär auf den Finanzmarkt abgesehen. Ihm dürfte es vor allem darum gehen, eine Pleitewelle im Markt für US-Unternehmensanleihen zu verhindern.

Rückgang der Neuerkrankungen ist der Startschuss

Solange sich die Coronaepidemie ausbreitet, dürfte der Druck auf Börsen und Wirtschaft anhalten. Doch in China ist die Zahl der Neuerkrankungen massiv gesunken. Seit drei Tagen werden weniger als fünfzig neue Erkrankungen gemeldet, und auch in Korea nimmt die Zahl der neu bestätigten Fälle allmählich ab.

In Europa dürfte es weniger einfach sein, die Ausbreitung zu stoppen, auch wenn Italien mittlerweile das ganze Land abgeschottet hat. Und in den USA ist die Zahl der Erkrankten unklar, weil nicht getestet wird. Ein sprunghafter Anstieg der Fälle mit entsprechender Auswirkung auf die Börsen ist deshalb nicht ausgeschlossen.

Dennoch gilt es, die Grössenordnung zu wahren. Bisher sind weltweit etwa 121'000 Menschen am Virus erkrankt. Das ist weit weniger als ein Promille der Weltbevölkerung (genau sind es 0,015 Promille). Gestorben sind bisher rund 4400 Personen. Viel höher ist mit 66‘000 Betroffenen die Zahl der Geheilten. Die Erkrankung ist für bestimmte Risikogruppen gefährlich, auf einen Weltuntergang deutet derzeit aber nichts hin.

Der Startschuss für den Melt-up dürfte fallen, wenn sich die Zahl der Neuerkrankungen ausserhalb Chinas zurückbildet. The Market aktualisiert täglich die entsprechenden Grafiken. Mit welchen Titeln Anleger den Melt-up spielen können, zeigt unsere Momentum-Auswahl.

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