Analyse

Worunter Japans Börse leidet

Weltweit hatten Zykliker seit Jahresbeginn einen guten Lauf. Der Nikkei 225 vermochte vom positiven Umfeld indes nicht zu profitieren. Was steckt hinter der Schwäche, und was bedeutet sie für Anleger?

Sandro Rosa
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Japanische Aktien hinken hinterher. Während die Aktienindizes in den USA und in Europa seit Jahresbeginn eine ansehnliche Performance erzielt haben, bleibt der Nikkei 225 auffällig zurück.

Nach einem Spurt bis Mitte Februar, als der japanische Leitindex mehr als 11% zugelegt hatte, setzte der Sinkflug ein. Das Plus zum Jahresbeginn war zwischenzeitlich gänzlich verpufft. Zuletzt hat sich der Nikkei 225 zwar gefangen, der Rückstand auf die Konkurrenz bleibt allerdings beträchtlich.

Das erstaunt, ist der japanische Aktienmarkt mit seinem grossen Gewicht an Industriekonzernen (22% des Nikkei 225) und Unternehmen des zyklischen Konsums (18,5%) dem Auf und Ab der Wirtschaft doch besonders ausgesetzt und geradezu prädestiniert, von der globalen Konjunkturerholung zu profitieren.

Japan ist stark zyklisch

Das zeigt auch eine Auswertung von Mislav Matejka, Aktienstratege bei der US-Grossbank JPMorgan. Er zeigt auf, wie stark die Börsenindizes ausgewählter Länder und Regionen typischerweise auf Veränderungen im globalen Einkaufsmanagerindex (PMI) – einem der wichtigsten Frühindikatoren – reagieren.

In der Vergangenheit hat der Nikkei 225 jeweils deutlich sensibler auf Wachstumssignale reagiert als andere Börsenbarometer. Für jeden Anstieg des globalen PMI um 1% hat der er im Schnitt nämlich rund 1,2% zugelegt, während beispielsweise die Indizes der USA und des Vereinigten Königreichs nur halb so stark geantwortet haben.

Mögliche Gründe für das Zurückbleiben

Was steckt also hinter der Underperformance? Liegt sie an der starken Währung? Der zyklische und exportorientierte japanische Markt reagiert mitunter empfindlich auf einen härteren Yen, da dieser die internationale Wettbewerbsfähigkeit der Unternehmen schmälert.

Der Yen hat sich jedoch seit dem 16. Februar, als der Nikkei 225 das Jahreshöchst erklommen hat, gegenüber allen wichtigen Währungen abgewertet. Gegenüber dem Dollar hat er rund 2,5% eingebüsst, zum chinesischen Renminbi etwa 3%. Gewisse Rohstoffwährungen wie der kanadische Dollar oder der südafrikanische Rand sind relativ zum Yen sogar rund 8% teurer geworden. Wenn überhaupt, hätte die Währung demnach für Unterstützung sorgen müssen.

Chinas geldpolitische Straffung

Gegenwind erwächst Japan zum einen aus China. Während Länder und Notenbanken rund um den Globus die Konjunktur nach Kräften stimulieren, hält sich China in Sachen fiskalischer Unterstützung zurück, und die People’s Bank of China fährt einen restriktiven geldpolitischen Kurs. Nach der letztjährigen, pandemiebedingten Ausdehnung versucht sie, den Kreditschöpfungszyklus wieder zu bremsen, was sich am Kreditimpuls ablesen lässt. Er misst die Veränderungen im Kreditfluss relativ zum Bruttoinlandprodukt.

Er hat sich in den vergangenen Monaten markant abgeschwächt und ist soeben in den negativen Bereich gerutscht, was eine scharfe Verlangsamung in der Kreditschöpfung und ein geringeres Wachstum signalisiert. Damit soll insbesondere der Immobilienmarkt abgekühlt werden.

Angesichts der engen wirtschaftlichen Verflechtung zwischen Japan und China scheint es naheliegend, dass auch die japanischen Aktien in Mitleidenschaft gezogen wurden. Allerdings würde man dann auch erwarten, dass der Taiex (Taiwan) und der Kospi (Südkorea) ein ähnliches Muster aufweisen. Beide Barometer notieren – und das trotz heftiger Korrektur beim Taiex – jedoch rund 10% höher als noch zum Jahresbeginn.

Pandemie ein wichtiger Grund

Der entscheidende Grund dürfte deshalb Covid-19 sein. Im Moment hat nämlich die vierte Infektionswelle das Land fest im Griff. Gehörte Japan zu Beginn zu den Musterschülern bei der Pandemiebekämpfung, sind die Fallzahlen seit Ende Februar in die Höhe geschossen und haben temporär das Höchst der dritten Welle erreicht.

Vor etwas mehr als einer Woche sah sich das Land gezwungen, neue Restriktionen zu beschliessen, um die Pandemie zu bändigen. Ministerpräsident Yoshihide Suga hat den Gesundheitsnotstand ausgeweitet. Damit werden neben den Metropolen Tokio, Osaka, Kyoto und Hyogo auch auf der Insel Hokkaido, in Okayama und Hiroshima die Massnahmen deutlich verschärft.

Impfen im Schneckentempo

Die Wichtigkeit von Impfungen wurde zu spät erkannt, weshalb die Regierung erst mit einiger Verzögerung Vakzine bestellt hat. Auch bei den Zulassungen hinkt Japan hinterher: Bis zum Donnerstag war lediglich das Produkt von Pfizer-BioNTech zugelassen, und auch das erst seit Februar.

Das erklärt auch die im weltweiten Vergleich ungewöhnlich niedrige Impfquote. Gemäss dem Projekt Our World in Data haben nur gerade 4% der Japaner mindestens eine Dosis erhalten, während im viel gescholtenen Europa nahezu 30% und in den USA bereits fast 50% der Bevölkerung geimpft sind. Damit liegt Japan auf dem letzten Platz der 37 OECD-Staaten.

Ob die Olympischen Spiele Anfang August durchgeführt werden können, ist höchst ungewiss. Das Risiko, dass Japan die Wachstumserwartungen auch im zweiten Quartal verfehlen wird, ist nicht zu unterschätzen. Im ersten Quartal ist das reale BIP relativ zum Vorquartal um 1,3% geschrumpft.

Dass Japans Börse vor allem wegen Corona leidet, lässt sich aus den Einkaufsmanagerindizes (Purchasing Managers Index, PMI) für den Dienstleistungs- und den Industriesektor ablesen. Während Letzterer die Lücke zum globalen PMI in den vergangenen Monaten stetig vermindert hat, ist das Barometer für den Dienstleistungssektor seit Jahresbeginn wieder abgesackt. Das überrascht indes nicht, beeinträchtigen Massnahmen gegen die Pandemie das Servicegeschäft doch besonders stark.

Was bedeutet das für Anleger?

In der kurzen Frist dürften die Nachrichten rund um die Pandemie das Börsennarrativ dominieren. Angesichts des doch recht deutlichen Zurückbleibens japanischer Valoren eröffnet sich Anlegern eine attraktive Einstiegschance. Während nämlich die Notierungen am US-Markt bereits eine Normalisierung vorwegnehmen und sich nun auch Europa langsam zurückmeldet, dürfte Japans Börse mit einer gewissen Verzögerung ebenfalls eine Reopening-Bewegung zeigen.

Sobald die Impfungen Fahrt aufnehmen, wird auch der Dienstleistungssektor neue Dynamik entwickeln. Und die Aussichten haben sich soeben spürbar aufgehellt: Gemäss der Zeitung «Japan Times» haben am Freitag nun auch die Impfungen von AstraZeneca und Moderna die Zulassung erhalten und sind für den «Notfalleinsatz» genehmigt. Damit sollten Japans Indizes in den kommenden Monaten zu ihren internationalen Pendants aufschliessen können.

Aus Contrarian-Sicht positiv zu vermerken ist die Zurückhaltung der Anleger. Gemäss der aktuellen Umfrage unter Fondsmanagern, die Bank of America Securities jeden Monat durchführt, haben die Profis ihre Allokation in japanischen Aktien auf den niedrigsten Stand seit November reduziert. Gleichzeitig haben sie vor allem in Europa kräftig aufgestockt.

Die Bewertung spricht ebenfalls für Japan. Aggregiert man die wichtigsten Bewertungskennzahlen wie die Dividendenrendite, das Kurs-Buchwert-, das Kurs-Umsatz-, das vorwärtsgerichtete Kurs-Gewinn- sowie das Shiller-Kurs-Gewinn-Verhältnis in ein Gesamtbewertungsmass, zeigt sich, dass japanische Aktien zu den günstigsten überhaupt gehören (in diesem Artikel werden die Bewertungskennzahlen genauer erklärt).

The Market bekräftigt deshalb seine positive Einschätzung des japanischen Marktes. Anleger können beispielsweise über ETF wie den UBS ETF MSCI Japan UCITS (ISIN: LU0950671825) investieren. Er ist an der SIX kotiert, bildet den MSCI Japan vollständig physisch ab und ist thesaurierend – die Dividenden werden also reinvestiert.