Im Fokus

Das Schönste steht den Börsen noch bevor

Seit den Sechzigerjahren bildet sich an den Finanzmärkten gegen Ende jeder Dekade eine Preisblase. Die Zutaten sind auch heute vorhanden. The Market stellt die Blasenkandidaten vor.

Gregor Mast

Eigentlich ist der Fall klar: Die Börsen sind reif für eine Korrektur. Weltweit kühlt sich die Konjunktur ab, die Bewertung vieler Aktien ist hoch, die Analysten reduzieren ihre Gewinnschätzungen. Dennoch eilen Indizes wie der S&P 500 oder der SMI von einem Höchst zum nächsten.

Grund ist die Geldpolitik, die den Märkten einmal mehr zu Hilfe geeilt ist. Die US-Notenbank wird Ende Juli die Zinsen senken, und die Europäische Zentralbank dürfte bald die erst Anfang Jahr beendeten Anleihenkäufe fortsetzen.

Damit stellt sich die Frage, ob an den Börsen statt eines Rückschlags nicht eine Aufwärtsbeschleunigung der Kurse droht. Ein solcher Melt-up wäre nichts Ungewöhnliches. So hat sich seit den Sechzigerjahren gegen Ende jedes Jahrzehnts eine Preisblase gebildet, die Anfang der neuen Dekade geplatzt ist.

Zwei Zutaten für die Blasenbildung

Für die Blasenbildung braucht es zwei Zutaten: eine expansive Geldpolitik und den Glauben, dass diesmal alles anders ist. Die Liquidität der Notenbanken ist der Treibstoff, der die Kurse höher katapultiert.

Das «This time is different»-Mantra nährt sich meist aus vermeintlich ewig weitergehendem Gewinnwachstum oder – vor allem bei Rohstoffen und Immobilien – einem beschränkten Angebot. Die Kombination aus leichtem Geld und rosigen Gewinnaussichten raubt Anlegern regelmässig den Verstand, weshalb sie im Höhepunkt einer Blase völlig irrational handeln.

Die Nifty-Fifty-Hausse in den Sechzigerjahren 

Begonnen hat die Blasenserie mit der Nifty-Fifty-Hausse in den Sechzigerjahren. Titel wie Coca-Cola, Polaroid oder Xerox galten als defensive Wachstumswerte, die man blind kaufen und halten kann. Befeuert wurde die Nachfrage, als die Inflation über den damals noch gesetzlich vorgeschriebenen Maximalzins stieg. In der Folge waren Anleger bereit, für defensive Wachstumswerte Kurs-Gewinn-Verhältnisse von 50 und mehr zu bezahlen.

Geplatzt ist die Nifty-Fifty-Blase Anfang der Siebzigerjahre, als der erste Ölpreisschock Inflation und Zinsen in die Höhe trieb. Auf die folgende Rezession reagierte die US-Notenbank mit einer Senkung der Zinsen von 13 auf 4,75%. Damit waren die Realzinsen einmal mehr negativ. Anleger flüchteten in Gold, das vom inflationären Umfeld und vom Ende der Goldbindung im Jahr 1971 profitierte. Der Unzenpreis explodierte von 37 auf 835 $ im Januar 1980.

Die Goldblase der Siebzigerjahre

Goldpreis je Unze in $

Unheil nahte, als Paul Volcker im August 1979 an die Spitze der US-Notenbank berufen wurde. Um der Inflation das Genick zu brechen, erhöhte er die Zinsen bis Dezember von 10,5 auf 15,5%. Im März 1980 waren es gar 20%.

Mit den Achtzigerjahren brach das japanische Jahrzehnt an. Gegen Ende der Dekade fürchtete man sich im Westen vor der japanischen Überlegenheit. Neue Konzepte wie Just in Time und Kanban beflügelten die Fantasie der Anleger.

Zinssenkung als Initialzündung

Die Initialzündung für die Aufwärtsbeschleunigung der Börse lieferte die Bank of Japan, die 1986 den Leitzins halbierte, um der schubartigen Yenaufwertung Herr zu werden, die das Plaza-Abkommen zur Schwächung des Dollars mit sich brachte. Im Höhepunkt handelte der Nikkei 225 zu einem KGV von über 80, das Grundstück des Kaiserpalasts in Tokio kostete mehr als der Bundesstaat Kalifornien.

Nikkei 225 in den Achtzigerjahren

in Tausend

Die japanische Blase platzte Ende Dezember 1989. Wieder war ein neuer Notenbankchef schuld. Yasushi Mieno hob an Weihnachten – eine Woche nach Amtsantritt – die Zinsen an, um der Spekulation ein Ende zu bereiten. Am 29. Dezember erreichte der Nikkei 225 sein Höchst von knapp 39'000.

Greenspan erfindet den «Fed-Put»

Doch schon bahnte sich in den USA der nächste Hype an. Volckers Nachfolger Alan Greenspan erfand den «Fed-Put», der besagt, dass die Notenbank den Märkten zu Hilfe eilt, sobald sie zittern.

Greenspans Feuertaufe war der Crash 1987, doch er verdiente sich die Sporen mit weiteren Feuerwehreinsätzen während der Sparkassenkrise 1989, der Tequila-Krise 1995 und der Asien- und Russlandkrise sowie beim Kollaps des Hedge Fund LTCM 1998. Als Krönung stellte er beim Millenniumswechsel zusätzliche Liquidität für die befürchtete globale Computerpanne zur Verfügung. Die Folge war die Technologieblase, die im März 2000 ihren Höhepunkt erreichte.

Nasdaq 100 in den Neunzigerjahren

Die folgende Rezession bekämpfte Greenspan mit dem bewährten Mittel massiver Zinssenkungen. Nach Beginn der Erholung hob er die Zinsen spät und in Minischritten an und befeuerte damit nicht nur die Subprime- und Immobilienblase in den USA. Das hohe Wachstum der Schwellenländer beflügelte sowohl die dortigen Aktienmärkte als auch die Rohstoffpreise. Der Ölpreis erreichte 2008 sein Höchst von 147 $ je Fass.

Rohöl in den Nullerjahren

Preis je Fass in $

Die Finanzkrise beendete die Rohstoffhausse abrupt. Dank der Zinssenkungen aller Notenbanken sowie vieler bis dato undenkbarer Massnahmen wie quantitativer Lockerung und Negativzinsen erholten sich Wirtschaft und Märkte. Und obwohl die US-Wirtschaft im Juli den längsten je verzeichneten Aufschwung feiern kann und der S&P 500 an der Schwelle von 3000 Punkten steht, erfreut Fed-Chef Jerome Powell die Märkte mit einer geldpolitischen Kehrtwende, die an das Manöver von Alan Greenspan 1998 erinnert.

Die Börsen jubilieren, und eine neue Blase in ausgewählten Wachstumswerten wird immer wahrscheinlicher. Kandidaten sind alte Bekannte – sozusagen eine Mischung aus Nifty-Fifty- und Technologietiteln. Erstere werden als Anleihenersatz erworben, Letztere mit der Hoffnung auf hohes Gewinnwachstum. Viele dieser Papiere sind bereits teuer, können wegen der sinkenden respektive negativen Zinsen aber noch viel teurer werden.

Die aktuellen Blasenkandidaten

The Market hat deshalb das globale Universum nach Valoren abgesucht, die trotz stattlicher Gewinne zu einem KGV von über 30 handeln. Die zwanzig bekanntesten Werte (vgl. Tabelle) wurden zu einem Portfolio gebündelt, das dem Verlauf der Gold- und der Technologieblase gegenübergestellt wird (vgl. Grafik). Das ist zugegebenermassen eine Spielerei, doch die Parallelen sind frappant – und sollte sich die Geschichte wiederholen, steht das Schönste noch bevor, nämlich eine Kursverdoppelung in weniger als einem Jahr.

Quelle: Bloomberg, themarket.ch

Quelle: Bloomberg, themarket.ch

Aktuelle Blasenkandidaten

Die zwanzig Titel im The-Market-Portfolio
Name Kurs in Lokalwährung Land Branche
Adidas 276,35 Deutschland Zyklischer Konsum
Adobe 309,42 USA Technologie
Amazon 2011 USA Zyklischer Konsum
Domino's Pizza 282,11 USA Zyklischer Konsum
Estée Lauder 186,81 USA Basiskonsum
Hermès 645,4 Frankreich Zyklischer Konsum
LVMH 384 Frankreich Zyklischer Konsum
Mastercard 279,54 USA Technologie
Microsoft 138,9 USA Technologie
MSCI 245,12 USA Finanz
Netflix 373,25 USA Kommunikation
Nike 89,12 USA Zyklischer Konsum
Salesforce.com 158,08 USA Technologie
SAP 121,12 Deutschland Technologie
Sika 153,3 Schweiz Grundstoffe
Starbucks 89,77 USA Zyklischer Konsum
Tecan 251 Schweiz Gesundheit
Tencent 355 China/Hongkong Kommunikation
Visa 180,33 USA Technologie
Yum! Brands 111,05 USA Zyklischer Konsum

Völlig ausgeschlossen ist ein solches Szenario nicht. Zwar kühlt sich die Konjunktur ab. Gelingt es den Notenbanken aber, eine Rezession zu verhindern, steht einer Aufwärtsbeschleunigung der Kurse wenig im Weg. Dafür spricht nicht zuletzt die Vorsicht der Anleger, die in verschiedenen Umfragen zum Ausdruck kommt und die in einem steigenden Markt atypisch ist.

Was bedeutet das nun für Investoren? Sollte das Szenario eintreten, stehen einerseits die schönsten Kursgewinne bei den Blasenkandidaten noch bevor, andererseits bieten aber gerade die zurückbleibenden Werte das grösste Potenzial für die Zeit nach dem Platzen der Blase.

Was Anleger tun können

Eine sinnvolle Strategie dürfte demnach darin bestehen, einige der vernünftig bewerteten Blasenkandidaten wie Facebook oder Alphabet zu ergänzen mit zurückgebliebenen Werten, die über eine robuste Bilanz verfügen, um den unumgänglichen Abschwung zu überstehen.

Nach Jahren der expansiven Geldpolitik und des zunehmenden Protektionismus würde eine Rückkehr der Inflation nicht überraschen. Weil niemand das auf der Rechnung hat, sind die Anleger auch nicht entsprechend positioniert. Rohstoff- und Goldminenwerte sowie Schwellenländeraktien könnten deshalb eine attraktive Beimischung sein. Eine Auswahl an soliden Titeln präsentiert The Market auf monatlicher Basis.