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Die Besten sind nicht beliebt

Analysten empfehlen trotz drohender Rezession gerne Zykliker und Banken. Die qualitativ besten Unternehmen kommen tendenziell schlecht weg.

Andreas Kälin

The Market hat die Analystenempfehlungen, die der Datenbank von Bloomberg gemeldet werden, einer Analyse unterzogen. Dabei zeigen sich bemerkenswerte Tendenzen: Werte von Zyklikern und von Banken, die überdurchschnittlich auf Schwankungen in der Wirtschaft und an der Börse reagieren, werden auffallend oft zum Kauf empfohlen.

Analystenempfehlungen im Swiss Market Index (SMI)

Gesellschaft Kauftendenz Kursziel in Fr. Kurs aktuell in Fr. KGV 2019
Lonza 4,14 368 350,9 27
Sika 4,13 161,18 142,4 27
LafargeHolcim 4,11 56,96 47,32 13
CS Group 4,08 14,96 11,63 9
Nestlé 3,91 109,68 111,26 25
Novartis 3,87 94,22 89,75 18
Roche 3,78 292,41 270,8 14
Zurich Insurance 3,77 353,48 353,1 13
UBS 3,69 13,86 10,54 9
ABB 3,68 21,93 18,85 19
Swiss Re 3,56 102,26 95,18 14
Richemont 3,53 83,93 77,32 22
Adecco 3,5 59,88 52,4 11
Swatch Group 3,48 311,76 270,1 16
Swiss Life 3,38 456,82 469,6 13
Alcon 3,18 60,54 60,27 32
SGS 2,87 2350 2440 28
Givaudan 2,56 2416,79 2680 31
Swisscom 2,42 454,71 494,5 17
Geberit 2,37 405,19 451,3 26

Analystenempfehlungen im Mid-Cap-Index (SMIM)

Gesellschaft Kauftendenz Kursziel in Fr. Kurs aktuell in Fr. KGV 2019
Logitech 4,8 47,15 40,35 20
Partners Group 4,38 841,89 803,4 26
Georg Fischer 4,3 1027,78 818 16
AMS 4,14 56,5 39,9 12
Straumann 4 888,86 777 36
Dufry 3,88 105,5 81,02 15
OC Oerlikon 3,86 12,46 9,24 17
Julius Bär 3,82 47,85 39,45 11
Barry Callebaut 3,62 2077,27 2014 28
Vifor 3,6 155,11 157 32
Clariant 3,53 21,84 18,28 15
Schindler (PS) 3,53 229,6 225,6 27
Sunrise 3,33 84,88 74,35 29
Baloise 3,27 169,29 169,5 12
Flughafen Zürich 3,22 192,53 181 19
Temenos 3,21 158,36 166,45 48
Lindt (PS) 3,1 6950 7290 34
VAT 3,09 104,71 119,4 40
PSP Swiss Property 3 113,8 131,4 29
Sonova 2,95 211,5 230,2 28
Dormakaba 2,83 683,14 668,4 20
Helvetia 2,78 119,83 128,4 12
GAM 2,67 4,07 3,9 177,5
Swiss Prime Site 2,6 86,25 98,7 17
Ems-Chemie 2 530 590 27

Optisch Billiges empfohlen

Solche Aktien weisen üblicherweise gemessen an den Gewinnschätzungen für 2019 ein tiefes Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) auf. Das heisst, sie scheinen billig zu sein.

Ein gutes Beispiel dafür bietet LafargeHolcim, deren Aktien ein KGV von 13 aufweisen. In der Skala von Bloomberg zeigt sich für den zyklischen Zementriesen eine Kauftendenz von 4,1: Ein Wert von 3 entspricht einer im Schnitt neutralen Einstellung der Analysten, ein Wert von 5 einer klaren Kaufempfehlung.

Analysten für Banken

Ein anderes Beispiel ist die Grossbank Credit Suisse, mit einem KGV von 9 und einer Kauftendenz von 4,1. Auch die UBS und andere im Leitbarometer SMI enthaltene klassische Zykliker wie ABB und Adecco weisen jeweils deutlich mehr Kauf- als Verkaufsempfehlungen auf.

Im Mid-Cap-Index SMIM zeigt sich ein ähnliches Muster, angesichts der Kauftendenzen für Julius Bär und zyklischen Werten wie AMS, Dufry, OC Oerlikon oder Clariant.

Gegen Geberit und Ems

Auf der anderen Seite sprechen sich die Analysten im Schnitt gegen Engagements beim Warenprüfer SGS, dem Aroma- und Riechstoffhersteller Givaudan und vor allem dem Sanitärtechniker Geberit sowie Ems-Chemie aus. Den Aktien all dieser Unternehmen ist gemein, dass sie ein KGV von über 25 aufweisen. Angesichts solch hoher Bewertungen erscheint die Abneigung der Analysten Sinn zu machen – auf den ersten Blick.

Doch die Sache hat Haken: Erstens wird viel darüber spekuliert, ob bald eine Rezession eintrete. Ein global wahrzunehmender Konjunktureinbruch würde Zykliker und Banken überdurchschnittlich stark in Mitleidenschaft ziehen und die Analysten zwingen, ihre Gewinnschätzungen entsprechend zu senken. Zyklisch anfällige Werte wären gemessen am KGV plötzlich nicht mehr so günstig, wie es zurzeit den Anschein macht. Kursrückgänge wären die Konsequenz.

Das Qualitätskriterium

Der zweite Haken ist, dass Qualität von den Analysten aktuell gering gewichtet wird. Ein gutes Qualitätskriterium für Unternehmen bildet die Rendite auf das investierte Kapital, abgekürzt ROIC: Je mehr diese Rendite den jeweiligen durchschnittlich gewichteten Kapitalkostensatz übersteigt, umso mehr Wert wird für die Aktionäre generiert. Liegt sie unter dem Kapitalkostensatz, wird Aktionärswert vernichtet.

Sogenannte Qualitätsunternehmen schaffen zuverlässig Jahr für Jahr Mehrwert, den sie zugunsten der Aktionäre für Ausschüttungen oder wachstumsfördernde Investitionen wieder einsetzen können. Für diese Fähigkeit werden sie von der Börse mit einer hohen Bewertung, sprich: einem hohen KGV, belohnt. Gute Beispiele dafür sind SGS, Givaudan, Geberit und ganz besonders Ems-Chemie, deren Werte alle bei den Analysten schlecht wegkommen.

Logitech am beliebtesten

Selbstredend gibt es Sondersituationen. So sind etwa im Falle des Pharmazulieferers Lonza, des Bauzulieferers Sika oder des Zahnimplantatherstellers Straumann die hohen Bewertungen für Analysten kein Grund, die Aktien nicht zu empfehlen. 

Zu den Sondersituationen gehören auch die drei Werte innerhalb des SMI- und SMIM-Bereichs, bei denen die Analysten am deutlichsten zu Kaufempfehlungen tendieren. Die mit einem Wert von 4,8 deutlichste Kauftendenz zeigt sich bei Logitech – vierzehn von fünfzehn Analysten raten zum Kauf. Nach einem Kurseinbruch im Zuge der Finanzkrise und operativer Probleme hatte es der Hersteller von PC-Zubehör geschafft, sich neu zu erfinden.

Er richtete sich mehr und mehr auf mobile Geräte und Gaming-Zubehör aus und kehrte auf den Wachstumspfad zurück. Auch im ersten Quartal des laufenden Geschäftsjahrs, von April von Juni, hat er mit seiner Dynamik die Börse positiv überrascht – kaum etwas scheint im Moment das Bild zu trüben, selbst wenn der Aktienkurs deutlich unter dem vor einem Jahr erreichten Allzeithoch von 48.80 Fr. notiert.

Partners Group: Gut, aber . . .

Ungetrübt erscheinen auch die Perspektiven von Partners Group, die auf Privatmarktanlagen wie Private Equity und Private Debt spezialisiert ist. Neun von dreizehn Analysten raten trotz des hohen KGV von 26 zum Kauf der Aktien: Kauftendenz 4,4. Das Geschäft des hochrentabel operierenden Vermögensverwalters läuft. Die Tiefzinspolitik der Notenbanken und der Anlagenotstand treiben ihm Investorengelder en masse zu, was die Gefahr von Anlageblasen mit sich bringt.

So sieht Crispin Odey, der Gründer von Odey Asset Management, zurzeit die grössten Exzesse im Bereich Private Equity. Für ihn bildet Partners Group eine interessante Idee, um mit Leerverkäufen auf fallende Kurse zu setzen, wie er vor wenigen Wochen im Interview mit The Market sagte.

Georg Fischer hat es geschafft

Ein Spezialfall ist auch Georg Fischer, deren Aktien sieben von zehn Finanzanalysten zum Kauf empfehlen: Kauftendenz 4,3. Das Industriekonglomerat wird weitherum noch als Zykliker wahrgenommen. Doch es hat mit dem Ausbau der konjunkturresistenteren Division GF Piping Systems, die Rohrleitungssysteme aus Kunststoff anbietet, ihre Widerstandsfähigkeit gegenüber zyklischen Abschwüngen deutlich erhöht. Die Division trägt heute fast die Hälfte zum Gruppenumsatz und gegen zwei Drittel zum Ebitda bei.

Im Zuge der Gewichtsverlagerungen in der Gruppe ist Georg Fischer auch rentabler geworden: In den Jahren 2004 bis 2013 lag ihre Rendite auf dem investierten Kapital fünf Mal unter dem Kapitalkostensatz und fünf Mal nur knapp darüber. In den letzten fünf Geschäftsjahren haben die Schaffhauser hingegen jeweils ansehnlichen Mehrwert für die Aktionäre erzielt, wie Bloomberg-Daten zeigen.

Die Wertvernichter

Andere ausgesprochene Zykliker neigen dazu, Aktionärswert zu vernichten. Bei LafargeHolcim lag der ROIC die letzten fünf Jahre immer und zum Teil deutlich unter dem Kapitalkostensatz – kein Wunder, versucht der Zementriese, sein Geschäftsmodell weniger kapitalintensiv zu gestalten.

Zu den Wertvernichtern gehören auch die Grossbanken. UBS und Credit Suisse haben in den letzten fünf Jahren kein einziges Mal eine Rendite herausgeholt, mit der sie für ihre Aktionäre einen Mehrwert generiert hätten.

Trotz hoher Bewertung

Vor diesem Hintergrund könnte es besser sein, auch in der aktuellen Situation weiterhin auf die Besten zu setzen, selbst wenn sie hoch bewertet sind. Natürlich würden, sollte die Konjunktur weltweit deutlich einbrechen, die Titel von Ems-Chemie oder Geberit ebenfalls in Mitleidenschaft gezogen.

Das zeigte sich schon in der Finanzkrise. So verloren die Titel von Ems-Chemie und Geberit von Anfang 2008 bis zum Tief im März 2009 rund 51 respektive 40%. Seither haben sie aber eine spektakuläre Aufwärtsentwicklung erlebt, während die Aktien von Zyklikern wie LafargeHolcim und ABB oder der zwei Grossbanken noch immer weit unter ihren Vorkrisenhochs notieren.

Ganz Grosse beliebt

Daneben haben die Besten wie etwa Geberit oder Ems-Chemie selbst in der Finanzkrise stets ansehnliche Dividenden bezahlt. Das gilt auch für die Schweizer Börsenschwergewichte Nestlé, Novartis und Roche: Diese drei haben im neuen Jahrtausend die Dividende noch in jedem Jahr, auch während der Finanzkrise, erhöht – und anders als Geberit und Ems-Chemie sind ihre Aktien sogar bei den Analysten beliebt.

Bei Nestlé werden die Analysten allerdings über die Bücher gehen müssen: Nach dem massiven Kursanstieg um fast 40% in diesem Jahr ist der Blue Chip mit einem KGV von 25 nicht nur teuer, auch das durchschnittliche Kursziel der Analysten liegt nun unter dem aktuellen Kurs.