Im Fokus

Korrektur ja, Bärenmarkt nein

Nach den starken Avancen sind die Börsen reif für eine Korrektur. Anleger sollten ruhig Blut bewahren, da kein Bärenmarkt droht. The Market erklärt den Unterschied und zeigt, wie sich der Beginn einer Baisse erkennen lässt.

Gregor Mast

Die Märkte sind nach den kräftigen Avancen der letzten Monate reif für eine Korrektur. Das ist derzeit der Tenor unter Anlageexperten. Ein ausgewachsener Bärenmarkt zeichne sich aber nicht ab, da keine Rezession drohe, die die Unternehmensgewinne einbrechen lässt. Zudem bleibe der Anlagenotstand wegen der niedrigen Zinsen bestehen.

Die Unterscheidung zwischen Korrektur und Bärenmarkt mag spitzfindig klingen, sie ist aber wichtig. Korrekturen können plötzlich auftreten und sind deshalb nicht prognostizierbar. Sie sind in der Regel schnell ausgestanden. Nach einem Minus von 10 bis 20% setzt sich der alte Trend an den Börsen fort. Timing lohnt sich deshalb nicht, Anleger sollten investiert bleiben.

Bärenmärkte dauern dagegen länger, und der Einbruch ist heftiger (vgl. Grafik für den amerikanischen S&P 500, Korrekturen sind blau und Bärenmärkte rot markiert). Zudem dauert es länger, bis in der nachfolgenden Erholungsphase die alten Höchststände wieder erreicht werden. Auch Bärenmärkte sind schwierig vorauszusehen, im Gegensatz zu einer Korrektur kündigen sie sich aber durch mehrere Warnsignale an.

Quelle: Unifinanz

Quelle: Unifinanz

So gingen früheren Bärenmärkten jeweils eine restriktive Geldpolitik, hohe Spekulation auf Kredit, abnehmende Marktbreite und eine euphorische Anlegerstimmung voraus.

Wo also steht der Markt heute?

Von den Notenbanken droht derzeit keine Gefahr – im Gegenteil: Bei den geringsten Zuckungen eilen sie den Börsen zu Hilfe. So geschehen 2019, als die US-Notenbank Fed eine Kehrtwende um 180 Grad vollzog. Statt Zinserhöhungen und einer Verkürzung der Bilanz, wie noch zu Beginn des Jahres erwartet, geschah das Gegenteil. Das Fed-Führungsgremium beschloss drei Zinssenkungen und lässt die Bilanz wieder kräftig wachsen.

Restriktivere Geldpolitik ist nicht wahrscheinlich

Die einzige Überraschung, die Anlegern diesbezüglich drohen könnte, wäre das Ende der Bilanzvergrösserung des Fed. Zwar gibt sich Fed-Chef Jerome Powell alle Mühe, die Liquiditätsspritzen zur Beruhigung des Repo-Markts nicht als eine weitere Runde an quantitativer Lockerung zu bezeichnen, weil sie befristet sind. Irgendwann im zweiten Quartal soll damit Schluss sein.

Doch wird es der von US-Präsident Donald Trump oft gescholtene und verhöhnte Powell wagen, in einem Wahljahr wirklich eine restriktivere Gangart zu fahren und so grössere Verwerfungen an den Börsen zu riskieren? Das ist nicht wahrscheinlich.

Anlass zu Sorge gibt da schon eher die Spekulation auf Kredit. Das Ausmass der Lombardkredite (Margin Debt) ist in den USA so exzessiv wie während der Technologieblase von 1999 und und der Immobilienblase von 2007 – und zwar nicht nur auf absoluter Basis, sondern auch im Vergleich zum Bruttoinlandprodukt (gelbe Kurve in der Grafik):

Ein hoher Fremdkapitaleinsatz allein ist allerdings kein Auslöser für einen Abschwung. So wird bereits seit Jahren auf Kredit spekuliert, ohne dass die Märkte Schaden genommen hätten. Geraten die Kurse aber ins Rutschen, sorgt die Auflösung der kreditfinanzierten Positionen für eine Beschleunigung des Abwärtstrends – so wie 2001 und 2008.

Ungemach droht, wenn die Hausse von immer weniger Titeln getragen wird – im Jargon spricht man von einer abnehmenden Marktbreite. Ein Indikator zur Messung der Marktbreite ist die kumulative Advance-Decline-Linie.

Sie addiert die Anzahl Aktien, die an einem Handelstag gestiegen sind, und zieht davon die Summe der fallenden Aktien ab. Die Advance-Decline-Linie (gelbe Kurve in der Grafik) hat das Platzen der Technologieblase zur Jahrtausendwende mit einem Vorlauf von rund zwei Jahren vorweggenommen. Auch 2007 drehte sie vor dem S&P 500 – und das nur wenige Monate vor dessen Höchst:

Quelle: Bloomberg, themarket.ch

Quelle: Bloomberg, themarket.ch

Derzeit droht von dieser Seite keine Gefahr. Die Advance-Decline-Linie der New York Stock Exchange klettert im Gleichschritt mit dem S&P 500 höher. Das mag überraschen, handeln doch viele einzelne Aktien im Index weit unter ihrem Höchst. Der langjährige Markttechniker Alfons Cortés rät denn auch vom Gebrauch der Advance-Decline-Linie ab, weil sie durch die an der US-Börse kotierten Fonds – inklusive ETF – und ausländischen Aktien verzerrt ist.

Zur Messung der Marktbreite vergleicht Cortés lieber das Abschneiden von klein- gegenüber grosskapitalisierten Werten. Dazu verwendet er die relative Stärke eines gleich gewichteten Index gegenüber seinem kapitalisierungsgewichteten Pendant. In den USA eignet sich der Vergleich aus dem S&P 500 Equal Weighted, der jeden der 500 Titel mit 0,2% gewichtet, mit dem S&P 500:

Nach dieser Messlatte ändert sich das Bild. Kleinkapitalisierte Werte haben seit 2015 das Nachsehen. Doch Cortés warnt, daraus den Schluss zu ziehen, ein Einbruch stehe unmittelbar bevor. So sei die Marktbreite vor dem Platzen der Technologieblase im März 2000 ab April 1998 gesunken.

Die Entwarnung gilt umso mehr, als sich die Lage jüngst entschärft hat. Seit Herbst schneiden die zuvor arg gebeutelten zyklischen Aktien besser ab als die breiten Indizes. Da zudem die alten Leader aus dem Technologie- und Gesundheitsbereich weiter zulegen, zieht Cortés den Schluss, dass die Hausse breit abgestützt ist.

Gefährlich wird ein enger Markt gemäss Cortés dann, wenn sich eine spekulative Blase bildet. Während solchen Phasen wird die Hausse nur noch von wenigen Sektoren getragen. Zudem befinden sich in diesen Sektoren über 90% der Titel in einem Aufwärtstrend. Das ist derzeit nicht der Fall – seit Herbst steigen mit Ausnahme des Energiesektors alle MSCI-Sektorenindizes, und sogar unter den dominierenden Technologiewerten gibt es viele Titel, die nicht an der Hausse teilhaben.

Noch keine Euphorie spürbar

Im Höhepunkt der Blase ist die Stimmung unter Anlegern ausgelassen. Experten und Akademiker erklären, warum ein neues Zeitalter begonnen hat und bewährte Bewertungsmassstäbe überholt sind.

Diese Euphorie ist derzeit nicht spürbar, auch wenn der Glaube an dauerhaft niedrige Zinsen an das berühmte «This time is different» erinnert. 2019 wurden aus US-Aktienfonds – inklusive ETF – trotz boomender Märkte 135 Mrd. $ abgezogen (vgl. Grafik). Das ist kaum ein Zeichen allzu grosser Sorglosigkeit.

Quelle: Refinitiv Lipper, WSJ, U.S. Global Investors. Daten enthalten ETF und Anlagefonds.

Quelle: Refinitiv Lipper, WSJ, U.S. Global Investors. Daten enthalten ETF und Anlagefonds.

Obwohl erste Warnlampen blinken, steht unmittelbar also keine Baisse bevor. Anleger sind deshalb gut beraten, auch während einer möglichen Korrektur an ihren Positionen festzuhalten. Cortés empfiehlt, auf Aktien mit hoher relativer Stärke zu setzen.

Welche das sind, zeigt The Market in den kommenden Wochen in einem weiteren Beitrag.