Im Fokus

Schmolz + Bickenbach in Turbulenzen

Der Stahlhersteller steht mit dem Rücken zur Wand. Das Geschäft ist eingebrochen, das Management kappt die Gewinnprognose für das laufende Jahr. Es drohen eine Kreditklemme und möglicherweise eine Kapitalerhöhung.

Mark Dittli

Schmolz + Bickenbach (S+B) sandte am Mittwoch eine Schockwelle durch die Kapitalmärkte. Der Schweizer Hersteller von Spezialstahl muss seine Gewinnprognose für das laufende Geschäftsjahr deutlich reduzieren.

S+B rechnet für 2019 auf bereinigter Basis mit einem Betriebsgewinn vor Abschreibungen und Amortisation (Ebitda) von noch 70 bis 100 Mio. €. Bereits am 16. Juli hatte der Konzern mit einer Gewinnwarnung überrascht, als er die Ebitda-Prognose von 190 bis 230 Mio. € auf neu 130 bis 170 Mio. € senken musste.

Damit hat er in einem Zeitraum von weniger als acht Wochen die eigene Ebitda-Vorgabe von über 200 Mio. € auf weniger als 100 Mio. € gesenkt.

Die neue Zielsetzung von 70 bis 100 Mio. € erregt noch mehr Aufsehen, wenn man berücksichtigt, dass S+B mit dem Abschluss zum ersten Halbjahr auf bereinigter Basis bereits einen Ebitda von 82,8 Mio. € ausgewiesen hatte. Das bedeutet: Für das zweite Halbjahr rechnet der Konzern auf Stufe Ebitda bloss noch mit einer schwarzen Null oder sogar einem leichten Verlust.

Wie ist das möglich, zumal Schmolz + Bickenbach erst am 7. August die Halbjahreszahlen publiziert und dabei keinen Hinweis auf eine deutlich verschlechterte Geschäftslage gegeben hatte?

«Perfekter Sturm»

Ulrich Steiner, Leiter Investor Relations von S+B, erklärt die Anpassung der Prognose gegenüber The Market mit einer deutlichen Verschlechterung des Geschäftsumfelds in den Monaten Juli und August. «Die Abschwächung der Automobilindustrie hat zu einem brutalen Einbruch der Geschäftsdynamik geführt», sagt er. Auch in der Maschinen- und Anlagebaubranche sei S+B mit einem deutlich stärkeren Abschwung konfrontiert als bisher erwartet.

«Wir sind in zyklischen Branchen tätig, die Unsicherheit in der Industrie ist enorm hoch», sagt Steiner. «Wir sehen so etwas wie den perfekten Sturm.»

Der Aktienkurs des Konzerns, an dem der russische Investor Victor Vekselberg mit gut 25% beteiligt ist, brach am Mittwoch zeitweise um mehr als 9% ein. Seit dem diesjährigen Höchststand im Januar haben die Titel rund 60% ihres Werts verloren:

Aktienkurs im Sinkflug

Schmolz + Bickenbach Na., in Fr., von Sept. 2017 bis Sept. 2019

Noch deutlicher als der Aktien- hat der Bondmarkt auf die Nachrichten von S+B reagiert. Der Konzern hat vor gut zwei Jahren über eine Tochtergesellschaft in Luxemburg eine vorrangig besicherte Anleihe ausgegeben (Volumen: 350 Mio. €, Coupon: 5,625%, Verfall: 15. Juli 2022). Der Preis der Anleihe brach am Mittwoch um fast 15% ein.

Die Rendite auf Verfall der Anleihe ist damit auf mehr als 20% in die Höhe geschnellt:

Bondmarkt befürchtet Zahlungsausfall

Rendite auf Verfall der ausstehenden Anleihe von Schmolz + Bickenbach, in % (Verfall 15.7.2022)

Nach aktuellem Kenntnisstand muss davon ausgegangen werden, dass die Ratingagenturen Standard & Poor's und Moody's ihr Bonitätsrating für den Stahlkonzern signifikant senken werden.

Gegenwärtig wird Schmolz + Bickenbach von den beiden Agenturen mit B (S&P) beziehungsweise B3 (Moody's) eingestuft.

Die Analysten von S&P schrieben am 10. Juli in ihrem Ratingbericht, dass sie für 2019 einen adjustierten Ebitda von 160 bis 180 Mio. € erwarten, mit einer Steigerung auf 180 bis 210 Mio. € im Folgejahr. Mit diesen Eckwerten resultiere ein Verhältnis von Nettoschulden zum Ebitda von mehr als 6 für das Jahr 2019 und mehr als 5 im Jahr 2020. Auf dieser Basis setzten sie das B-Rating.

Ausserdem warnten die S&P-Analysten, dass das Bonitätsrating gesenkt werden müsse, falls sich die Absatzmärkte des Stahlherstellers nicht erholten und sich die Liquiditätssituation nicht verbessere.

Die Analysten von Moody's schrieben in ihrer Einschätzung vom 23. Juli, eine Senkung des B3-Bonitätsratings sei möglich, wenn es Schmolz + Bickenbach nicht gelinge, das Verhältnis von Nettoschulden zum Ebitda auf «gegen 6» zu senken oder falls sich die Liquiditätslage des Unternehmens verschlechtere.

Nettoschulden/Ebitda deutlich über 8

Mit Blick auf die neue Prognose von S+B sind die Annahmen der Agenturen Makulatur. Per Ende Juni beliefen sich die Nettoschulden von Schmolz + Bickenbach gemäss Angaben von Ulrich Steiner auf 709 Mio. €. Unter der Annahme, dass der Konzern im laufenden Geschäftsjahr einen Ebitda von bloss noch 85 Mio. € erreichen wird, erhöht sich das Verhältnis von Nettoschulden zum Ebitda auf deutlich über 8.

Die Ratingagenturen adjustieren die Nettoverschuldung zudem noch mit weiteren Verbindlichkeiten – zum Beispiel für operative Leasing-Verträge und Pensionskassen –, sodass in ihrer Berechnung das Verhältnis von Nettoschulden zum Ebitda auf deutlich über 9 steigen dürfte.

Eine Senkung des Bonitätsratings könnte demnach schon kurz bevorstehen. «Mit den neuen von Schmolz + Bickenbach geäusserten Ebitda-Prognosen und einem Verhältnis von Nettoschulden zum Ebitda von mehr als 9 müsste das Rating wohl auf CC gesenkt werden», sagt ein erfahrener Kreditanalyst gegenüber The Market.

Enger Spielraum der kreditgebenden Banken

Damit nicht genug: Abgesehen von der ausstehenden Anleihe von 350 Mio. € steht der Stahlkonzern auch bei einem Bankenkonsortium in der Schuld. Er verfügt über eine revolvierende Kreditfazilität im Gesamtumfang von 375 Mio. €. Davon sind bis dato 164 Mio. € bezogen. Lead-Bank der Kreditfazilität ist die Commerzbank.

Diese Bankkredite sind an Bedingungen – im Jargon Covenants genannt – gebunden, die quartalsweise überprüft werden. Dazu zählen typischerweise das Verhältnis der Nettoschulden zum Ebitda sowie die Fähigkeit des Schuldners, die Zinszahlungen aus dem erarbeiteten Cashflow zu decken.

Die Analysten von Moody's schrieben im Juli, der Spielraum von Schmolz + Bickenbach in Bezug auf die Kreditbedingungen sei wahrscheinlich sehr eng. Im Originalwortlaut: «Moody's considers that covenant headroom may still be very tight in the coming quarters.»

Ulrich Steiner, Leiter Investor Relations von S+B, wollte gegenüber The Market nicht kommentieren, ob die Covenants gegenüber dem Bankenkonsortium bereits verletzt wurden. Er bestätigt jedoch: «Wir sind im Dialog mit den kreditgebenden Banken und den Ratingagenturen.»

Pikantes Detail: Der Finanzchef von S+B, Matthias Wellhausen, ist Mitglied des Regionalbeirats West der Commerzbank.

Wird die Liquidität knapp?

Positiv für S+B ist, dass sowohl die Anleihe wie auch die Kreditfazilität der Banken erst im Jahr 2022 zur Rückzahlung fällig werden. Dennoch bedeutet das aus Investorensicht keine Entwarnung, denn abgesehen von der Solvenz könnte bald auch die Liquiditätslage des Stahlkonzerns zu einem Thema werden.

Gemäss Zahlen von Moody's beliefen sich die liquiden Mittel von S+B per Mitte Jahr auf 56,8 Mio. €. Dieses Liquiditätspolster erachteten die Analysten als «adäquat» mit dem expliziten Hinweis, dass S+B Zugriff auf die offene Kreditfazilität der Banken habe.

Doch falls nun die Bedingungen der kreditgebenden Banken verletzt worden sind, dürfte diese Fazilität nicht mehr zur Verfügung stehen. Zieht man weiter in Betracht, dass der Konzern für das zweite Halbjahr auf Stufe Ebitda bloss noch mit einer schwarzen Null rechnet und die Zahlungsmoral der Kunden abnimmt, dürfte der Cashflow in den negativen Bereich fallen. In diesem Szenario kann die Liquidität rasch zu knapp werden.

Der Umstand, dass der Konzern bloss einen Monat nach der Publikation der Halbjahreszahlen die Ebitda-Prognose derart signifikant senken muss, wirft ein schlechtes Licht auf das Management unter CEO Clemens Iller.

Aus Investorensicht ist Schmolz + Bickenbach als Anlageobjekt gegenwärtig viel zu riskant. Der Konzern ist – einmal mehr – mit einer schiefen Bilanz in einen zyklischen Abschwung geraten. Als letzte Rettung ist – ebenfalls einmal mehr – eine Aktienkapitalerhöhung nicht mehr ausgeschlossen.

Victor Vekselberg mit seinem Anteil von gut 25% sowie Martin Haefner, Präsident des Autoimporteurs Amag, mit einem Anteil von 17% werden sich möglicherweise schon bald entscheiden müssen, ob sie weiteres Geld in Schmolz + Bickenbach einschiessen wollen. 

Schmolz + Bickenbach – mit Verwaltungsratspräsident Jens Alder an der Spitze – steht vor turbulenten Wochen.