Grafik der Woche

Charts im Fokus: Wie steht es um den Reflation Trade?

Noch vor kurzem war «Reflation» das Thema an den Märkten. Zuletzt sind allerdings wieder Wachstumssorgen in den Vordergrund gerückt. Ein guter Zeitpunkt also, einen Blick auf die wichtigsten Grafiken zum Thema zu werfen.

Sandro Rosa
Drucken

Noch vor wenigen Monaten dominierte der «Reflation Trade» die Schlagzeilen an den Aktienmärkten. Stimulusprogramme, eine grosszügige Geldpolitik und der Fortschritt der Impfprogramme sollten eine nachhaltige Erholung der Wirtschaft ermöglichen. Manche Exponenten riefen gar eine Neuauflage der «Roaring Twenties» aus.

Doch seit Ende März senden die Finanzmärkte ein anderes Signal. Am 31. März erreichten die Renditen auf zehnjährige Staatsanleihen in den USA nämlich bei 1,74% ihr (vorläufiges?) Jahreshöchst – aktuell notieren sie, trotz einer gewissen Gegenbewegung, ziemlich genau 40 Basispunkte tiefer auf bloss noch 1,34%. Auch in China sind die langfristigen Zinsen auf aktuell etwas unter 3% gefallen.

Bondrenditen wieder deutlich im Minus

Das gleiche Bild lässt sich in der Schweiz und in Deutschland beobachten, wo die Renditen wieder deutlich im negativen Bereich handeln. Diese Bewegung steht klar im Widerspruch zu einer Wachstumsbeschleunigung und einer Reflation der Wirtschaft.

Besonders die langfristigen Renditen sind gefallen. Das lässt sich an der Zinskurve ablesen, die die Renditen für verschieden Laufzeiten abbildet. Ende März war die Zinsstrukturkurve für die USA deutlich steiler (gelb) als heute (blau), das heisst, die Marktteilnehmer hatten auf lange Frist höhere Zinsen erwartet als das nun der Fall ist (die gelben Balken zeigen die Veränderung der Zinsen zwischen heute und dem 31. März).

Die Zinskurve ist in den USA flacher geworden...

Quelle: Bloomberg

In Deutschland war die Verschiebung noch ausgeprägter. Dort sind die Zinsen in den vergangenen Monaten auch am kurzen Ende nochmals gesunken.

... in Deutschland ebenso

Quelle: Bloomberg

Bei den Inflationserwartungen lässt sich zwischen Mitte Mai und Ende Juli ebenfalls ein Rückgang erkennen – zumindest in den USA. Interessanterweise ist die erwartete Inflation, die sich etwa aus den Forward-Zinskurven ablesen lässt, in der Eurozone gestiegen. Die «5-year/5-year forward»-Inflation zeigt die erwartete Teuerung über den fünfjährigen Zeitraum, der in fünf Jahren beginnt, also für den Zeitraum von 2026 bis 2031.

Nur konsequent, dass die Realzinsen – also die nominalen Zinsen nach Abzug der Inflation – auch nochmals gesunken sind. Gemessen an den Renditen auf inflationsgeschützte Anleihen sind die Realrenditen sowohl in Deutschland als auch in den USA auf neue Tiefststände gesunken. In Deutschland notieren sie derzeit bei minus 2%, in den USA bei minus 1,07%.

«Derart niedrige Realzinsen deuten darauf hin, dass die Märkte ein Stagflationsrisiko einpreisen», bemerkt etwa Christian Mueller-Glissmann von Goldman Sachs.

Der Dollar sendet ebenfalls ein Signal, das zu Vorsicht mahnt. Nach einer akuten Schwächephase pendelte der Dollarindex jüngst zwischen 90 und 93 Punkten und zeigt wieder nach oben. Ein härterer Dollar ist oft ein Zeichen abnehmender Liquidität an den Märkten.

Zykliker geraten ins Hintertreffen

Dazu passt, dass in den vergangenen drei Monaten auch den konjunktursensitiven Aktien etwas der Schwung abhanden gekommen ist. Während sich die Zykliker in dieser Zeit seitwärts bewegt haben, legten die defensiven Werte merklich zu und haben eine Outperformance von 10% erzielt.

Auch die Technologieaktien, die von fallenden Zinsen profitieren und resistenter sind gegenüber einer konjunkturellen Verlangsamung, legten zuletzt ein eindrückliches Comeback hin.

Heisst es demnach: «Alle in Deckung!»?

Nicht unbedingt, denn einige Signale stimmen zuversichtlich. So haben etwa Value-Aktien in den vergangenen Monaten ebenfalls gelitten, zeigen nun aber wieder eine zaghafte Gegenbewegung an. Da diese Valoren typischerweise überdurchschnittlich von anziehenden Zinsen und besserem Wachstum profitieren, ist diese Gegenbewegung erfreulich.

Diesbezüglich stimmt auch ein Vergleich von Industrie- zu Edelmetallen optimistisch. Erstere profitieren von einer konjunkturellen Aufhellung, Letztere sind gesucht, wenn die Anleger nervös werden und sich in sichere Anlagen flüchten. Das ist aktuell nachweislich nicht der Fall. Der Index der Industriemetalle schnitt jüngst viel besser ab als derjenige der Edelmetalle.

Womöglich ruht sich der Reflation Trade also bloss aus, bevor er seinen Aufwärtstrend wieder fortsetzt. Die Wachstumsaussichten scheinen jedenfalls intakt, wie ein Blick auf den globalen Einkaufsmanagerindex verrät. Trotz Abschwächung notiert er auf sehr hohem Niveau.