Grafik der Woche

Charts im Fokus: Zinsschub

Rund um den Globus steigen die Zinsen und bescheren den Bondanlegern Verluste. Die Aktienmärkte reagierten bisher erstaunlich gelassen – wie lange noch?

Sandro Rosa
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Die Renditen am langen Ende steigen auf breiter Front immer weiter. Gestern sind die Zinsen auf zehnjährige US-Staatsanleihen erstmals seit ziemlich genau einem Jahr wieder über die Marke von 1,50% geklettert. Auch in Deutschland, in der Schweiz und in Japan streben die Renditen nach oben.

Angesichts der weltweit besseren Wachstumsaussichten stossen immer mehr Marktteilnehmer ihre Bonds ab – was die Zinsen steigen lässt. So prognostiziert der IMF für das laufende Jahr ein Wachstum von 5,1% für die USA, von 4,2% für die Eurozone und von 8,1% für China. Solche Wachstumsraten hat die Weltwirtschaft seit den Achtzigerjahren nicht mehr erlebt. Behalten die IMF-Ökonomen Recht, dann sind die Anleihenmärkte aktuell offensichtlich immer noch viel zu teuer, die Zinsen also viel zu niedrig (Zinsen und Preise bewegen sich bei Anleihen gegenläufig).

Die kräftig anziehenden Rohstoffpreise bestätigen das Narrativ der Reflation: Der Kupferpreis notiert auf rund 9500 $ pro Tonne, was dem höchsten Stand seit 2011 entspricht. Die Notierungen für Bauholz, Erdöl und Eisen sind jüngst ebenfalls spürbar gestiegen, und auch Agrargüter sind teurer geworden.

Steigender Preisdruck

Dadurch nimmt der Inflationsdruck rund um den Globus zu. Und das, bevor der Basiseffekt wegen der gedrückten Preise während der ersten Pandemiewelle zu wirken beginnt. Der globale Citigroup Index der Inflationsüberraschungen ist im Dezember erstmals seit zwei Jahren wieder in positives Territorium vorgedrungen.

Kein Wunder, wenden sich die Marktteilnehmer von Bonds ab: Denn angesichts der noch immer bescheidenen nominalen Verzinsung reicht ein nur geringer Teuerungsanstieg, um die Rendite nach Abzug der Inflation noch weiter zu erodieren.

Da die Zentralbanken die Zinsen am kurzen Ende stabilisieren, werden die Zinskurven steiler. Auffallend ist, wie die Renditen auf fünfjährige US-Staatsanleihen (grüne Kurve in der Grafik) zuletzt besonders deutlich nach oben geschossen sind.

Werden die Notenbanken langsam unruhig? EZB-Präsidentin Christine Lagarde sah sich bereits gezwungen, verbal zu intervenieren, und erklärte zum Wochenbeginn, die Politik werde die Situation genau beobachten. Die Bestätigung des US-Notenbank-Chefs Jerome Powell in der Anhörung vor dem Kongress am Dienstag und am Mittwoch, das Fed werde die Zügel weiterhin locker halten, hat die Nerven der Börsianer zwischenzeitlich zwar etwas beruhigt. Doch schon kurz darauf hat sich der Zinsanstieg fortgesetzt.

Nervöse Notenbanker

Beunruhigend, wenn schon ein Zinsanstieg bei zehnjährigen deutschen Staatsanleihen auf –0,3% (seither sind sie auf –0,23% vorgerückt) und bei entsprechenden US-Anleihen auf 1,5% bei den Währungshütern zu Sorgenfalten führt. Die Kehrseite der steigenden Zinsen sind Kursverluste auf den Bonds. Zehnjährige US-Staatsanleihen haben von ihrem Höchst inzwischen rund 4,5% korrigiert.

Noch schlimmer hat es Anleihen mit einer Laufzeit von zwanzig und mehr Jahren erwischt. Mit einem Verlust von knapp über 20% ist der Bärenmarkt – wenn man die an den Aktienmärkten verbreitete Definition übernimmt – bereits Realität.

Das ist jedoch nichts im Vergleich zu den beiden ultralangen Anleihen der Republik Österreich. Unser Nachbar hat 2017 und 2020 zwei Bonds mit einer Laufzeit von je hundert Jahren ausgegeben. Nachdem sie zuerst kräftig von den fallenden Zinsen profitiert hatten – der 2017er-Bond ist von 100 auf zwischenzeitlich fast 240 geklettert –, hat der Wind nun gedreht. Von seinem Höchst hat der Bond nun satte 27% eingebüsst.

Die neuere Anleihe, die einen Coupon von 0,85% verspricht und bis Juni 2120 läuft, musste gar noch kräftiger Federn lassen. Sie hat vom Höchst 31% verloren. So viel zum Thema, Staatsanleihen seien sicher.

Bislang zeigten sich die Aktienmärkte einigermassen gelassen. Der MSCI World notiert bloss 2,5% unter seinem Rekordhoch. Obschon es bei den Sektoren zu Verschiebungen gekommen ist und das bisherige Zugpferd, der Technologiesektor, sich «nur» noch im Gleichschritt mit dem MSCI World bewegt (die Kurve in der Grafik bewegt sich seit ein paar Monaten seitwärts), sind die breiten Indizes weiter nach oben geklettert.

Veränderungen innerhalb der breiten Aktienindizes

Allerdings sind zyklische Segmente und Value-Titel wie beispielsweise Energie, Industrie und Finanz in die Bresche gesprungen und haben die Führung übernommen.

Ab wann wird der Zinsanstieg gefährlich? Immerhin haben die Zinsen auf zehnjährige US-Staatsanleihen die Lücke zur Dividendenrendite der S&P-500-Unternehmen wieder geschlossen. Der Vergleich zwischen den beiden Renditekennzahlen ist zwar nur bedingt sinnvoll (so nehmen z.B. die Dividenden im Zeitablauf zu, der Coupon bei den Staatsanleihen ist hingegen fix, dafür können Dividenden auch gekürzt werden), aber viele Marktteilnehmer achten darauf – und könnten schon bald zum Schluss kommen, dass es eben doch eine Alternative zu Aktien gibt.

Da der bisherige Anstieg primär die besseren Konjunkturaussichten spiegelt, besteht noch kein Grund zur Panik. «Historisch betrachtet waren Phasen steigender Inflationserwartungen bei negativen Realrenditen zudem meistens mit einer sehr guten Performance am Aktienmarkt verbunden», schreiben die Analysten der ZKB.

Entscheidend dürfte wohl das Tempo des Zinsanstiegs sein. So meint Robert Rethfeld von Wellenreiter-Invest: «Sollte es hingegen zu einem Durchmarsch der Renditen in Form eines ‹Mini-Bondcrash› kommen – die 10-jährige US-Rendite steigt auf 2% –, dann würden die Aktienmärkte nicht volatil seitwärts verlaufen, sondern korrigieren, und der Finanzstress würde insgesamt zunehmen. Das Risk-off-Verhalten würde sich deutlich verstärken.»

In einem solchen Szenario dürften dann die Notenbanken einschreiten, glauben die Analysten der ZKB: «Sollte sich der Zinsanstieg dennoch unkontrolliert fortsetzen, würde zudem die US-Notenbank Fed intervenieren, indem sie die durchschnittliche Laufzeit und/oder das Volumen der Wertpapierkäufe erhöhen würde.» Dann wären wir bei der Zinskurvensteuerung, die Jefferies-Stratege Christopher Wood schon länger erwartet.