Hinter der Headline

Aevis Victoria hat ein sehr enges Finanzkleid

Ein Blick auf den Halbjahresbericht zeigt, dass der Spital- und Hotelbetreiber weit weniger gut dasteht, als er glauben machen will.

Andreas Kälin

Der Halbjahresbericht von Aevis Victoria strotzt vor Erfolgsmeldungen. Der Hotel- und Spitalbetreiber sieht sich «mit gestärkter Finanzkraft auf Wachstumskurs».

Der Halbjahresumsatz sei 71% gestiegen und die Betriebsergebnismarge auf Stufe Ebitda betrage 45,9% – das aber vor allem dank dem Sonderbeitrag aus dem Verkauf von 61% an der Immobilientochter Infracore, der im Mai vollzogen wurde. Zuvor waren in einem ersten Schritt Ende Dezember bereits 20% daran abgestossen worden.  

Eine Analyse des Halbjahresberichts ergibt indes ein anderes Bild, als es die Aevis-Führung malt. Im Vordergrund stehen hier zwei Fragen. Erstens: Handelte es sich bei den Infracore-Deals um Notverkäufe? Zweitens: Wie hoch ist die Aevis-Gruppe verschuldet und inwiefern könnte die Rückzahlung weiterer Anleihen in den nächsten Jahren Probleme bereiten?

Drohte Liquiditätsengpass?

Zur ersten Frage: Durch die Verkäufe von insgesamt 81% der Anteile an Infracore flossen Aevis Mittel von brutto fast 400 Mio. Fr. zu, nach Abzug der Kosten waren es netto einige Millionen weniger. Nun teilt die Gruppe mit, dass sie per Mitte Juni via Barreserven (34,5 Mio. Fr.) und verfügbare Kreditlinien (232,4 Mio. Fr.) über Cashmittel von knapp 267 Mio. Fr. verfüge.

Das deutet darauf hin, dass es ohne die Infracore-Erlöse zu einem Liquiditätsengpass hätte kommen können, und es stützt damit die These von Notverkäufen. Auf eine entsprechende Frage verneint Antoine Hubert, Verwaltungsrats-Delegierter von Aevis, allerdings die Möglichkeit eines Liquiditätsengpasses.

Aevis hat Anfang Juni eine Anleihe von 145 Mio. Fr. vollständig zurückgezahlt. Theoretisch hätte die Gesellschaft eine neue Anleihe herausgeben und sich so refinanzieren können. Es sind aber Zweifel anzumelden, inwieweit der Kreditmarkt dabei mitgespielt hätte, in Anbetracht der Verschuldung von Aevis.

Schulden sind weiter hoch

Zur zweiten Frage der Verschuldung: Dank der Infracore-Transaktionen nahmen die Nettoschulden im ersten Halbjahr um 685 Mio. Fr. ab. Per Ende Juni betrugen sie aber immer noch gut 363 Mio. Fr. – und bereits Anfang Juli lagen sie schon deutlich höher. Denn am 1. Juli zahlte Aevis über eine ordentliche und eine Sonderdividende eine hohe Ausschüttung von insgesamt 77 Mio. Fr. an seine Aktionäre aus. Dies einbezogen sind die Nettoschulden auf 440 Mio. Fr. zu verorten.

Dem gegenüber steht eine Ertragskraft, die nach dem mehrheitlichen Verkauf von Infracore deutlich geringer ist. Für 2018 wies die Gruppe noch ein Betriebsergebnis auf Stufe Ebitda von 70 Mio. Fr. aus. Mit der Dekonsolidierung von Infracore fällt nun gemäss früheren Aussagen von Aevis ein Ebitda-Beitrag von rund 40 Mio. Fr. weg.

Ein kritisches Verhältnis

Die Gruppe setzt indes auch ein Kostensenkungsprogramm um – für dieses Jahr sind Einsparungen von rund 15 Mio. Fr. geplant –, und der Spitalbetrieb erzielte im ersten Halbjahr ein besseres operatives Ergebnis und steigerte den Ebitda um 8 auf knapp 24 Mio. Fr.

Alles einbezogen lässt sich abschätzen, dass aktuell und ohne Infracore-Gewinnbeitrag das Verhältnis von Nettoschulden zum Ebitda auf 8 bis 10 zu liegen käme. Generell gilt ein Verhältnis von höher als 3 als kritisch.

In Erinnerung ist zu rufen, dass im Juni 2020 eine Anleihe von 55 Mio. Fr. fällig wird. Die Rückzahlung ist nicht als gefährdet anzusehen. In den Jahren 2021 und 2020 werden allerdings weitere Anleihen fällig, über 145 resp. 150 Mio. Fr. Insgesamt sind damit noch Bonds im Umfang von 350 Mio. Fr. ausstehend.

Dividendenerhöhung

Vor dem Hintergrund der Schuldenlast erstaunt es, dass Aevis bereits ankündigt, die ordentliche Dividende für das laufende Geschäftsjahr «deutlich» erhöhen zu wollen. Für das Jahr 2018, als unter dem Strich ein Millionenverlust resultiert hatte, wurden ordentlich 0.22 Fr. je Aktie (nach Split) ausgeschüttet.

2019 wird die Gruppe zwar einen hohen Gewinn ausweisen – dank der Infracore-Verkaufserlöse: Doch daran hat Aevis die Aktionäre mit einer per Juli ausgezahlten Sonderdividende von 0.76 Fr. je Aktie bereits beteiligt. Die Ausschüttungspolitik kommt insbesondere den Hauptaktionären zu, der Gruppe um den VR-Delegierten Hubert und den Verwaltungsrat Michel Reybier, die gemäss Meldung von letzter Woche 76% aller Aevis-Namenaktien halten.

Auf einem schmalen Grat

The Market erwartet, dass Aevis weitere Vermögenswerte verkaufen wird, um die Schuldenlast zu bewältigen. Die Gruppe besitzt noch die Spitalimmobilien der Générale-Beaulieu Immobilière, die nicht Teil von Infracore sind, sowie Hotelobjekte. Es handelt sich um 13 Liegenschaften, die per Ende Dezember einen Marktwert von 393 Mio. Fr. hatten.

Die Führung der Aevis-Gruppe wandelt auf einem schmalen Grat. Die Aktien sind zu meiden.