Hinter der Headline

Das Fed hat wenig Raum für das nächste Zinsmanöver

Nach der Sitzung vom Mittwoch rechnen die Märkte fest damit, dass die US-Notenbank die Geldpolitik bereits Ende Juli lockert. Anders als in früheren Zyklen hat sie dieses Mal viel weniger Bewegungsfreiheit. Es könnte daher gleich zu einem aggressiveren Zinsschritt kommen.

Christoph Gisiger

Jerome Powell enttäuscht nicht. Der Chef des Federal Reserve hat an der Sitzung vom Mittwoch unmissverständlich Bereitschaft zu einer baldigen Zinssenkung signalisiert. Der Fokus verlagert sich damit auf den Zeitpunkt und die Grössenordnung des ersten Schritts.

Hier zuerst die wichtigsten Fakten zum Fed-Entscheid:

  • Die US-Notenbank hat das Wort «geduldig» erwartungsgemäss aus dem Statement gestrichen. Neu steht darin, dass die «eintreffenden Konjunkturdaten genau überwacht» werden. Das bedeutet im Klartext, dass es bereits am nächsten Fed-Entscheid von Ende Juli zu einer Zinssenkung kommen könnte.
  • Der Ausblick hat sich erheblich verändert. Gemäss dem sogenannten «Dot plot» erwarten acht Mitglieder des Fed-Gremiums neu bis Ende Jahr eine Senkung der Zinsen. Davon rechnen sieben mit einer Reduktion um insgesamt 50 Basispunkte (Bp.). Ein Mitglied erwartet eine Kürzung um 25 Bp.
  • Acht Fed-Angehörige denken hingegen, dass das Zielband für den Leitzins unverändert auf 2,25 bis 2,5% bleibt. Ein Mitglied rechnet mit einer Erhöhung um 25 Bp. Das Fed-Gremium ist damit in zwei Lager gespalten.
  • Powell schlug an der Pressekonferenz einen sehr milden Ton an. Er sagte, dass Belastungen für die US-Konjunktur wieder zugenommen hätten. Zudem bezeichnet er die Inflation als «gedämpft» und macht dafür nicht mehr «vorübergehende Faktoren» verantwortlich.

Langfristige Zinsen fallen unter 2%

Die US-Finanzmärkte reagieren auf die Nachrichten freundlich. Der S&P 500 tendierte nach dem Fed-Entscheid fester und schloss 0,3% im Plus auf 2926. Die Rendite zehnjähriger Treasuries fiel erstmals seit 2016 unter 2%. Der Dollar gab nach, der Goldpreis zog weiter an.

«Das Statement und der Zinsausblick waren mild genug, um die Erwartungen einer Zinssenkung zu bestätigen. Die grösste Überraschung war wohl, dass so viele Fed-Mitglieder im Dot plot eine Lockerung einzirkeln», meint Jim O'Sullivan vom Researchdienst High Frequency Economics.

Die letzte Zinserhöhung hat die US-Notenbank im Dezember vollzogen. Ein halbes Jahr später geht es jetzt längst nicht mehr darum, ein Überhitzen der Wirtschaft zu verhindern. Hauptziel der Währungshüter ist, den Aufschwung so weit wie möglich zu verlängern.

Erste Massnahmen dazu hat das Fed mit dem Stopp der Zinserhöhungen und dem Ende des Bilanzabbaus bereits ausgeschöpft. Erschwerend hinzukommen nun die Abkühlung der Weltwirtschaft sowie die erneute Eskalation des Handelsstreits.

Die Frage ist deshalb nicht mehr ob, sondern vor allem wann und wie vehement Powell vorgehen wird, wenn sich die Aussichten weiter eintrüben.

Keine Toleranz für Fehler

Einen grösseren Fehler kann sich der Fed-Chef nicht erlauben. Denn im Gegensatz zu früheren Zyklen ist die Bewegungsfreiheit der US-Notenbank heute stark eingeengt. Weil das Zinsniveau so tief ist, kann sie es im Maximum nur in neun Schritten um jeweils 25 Bp. senken, bevor die Nulllinie erreicht ist.

Hinzu kommt der wachsende politische Druck. US-Präsident Trump hat Powell in den vergangenen Tagen erneut scharf kritisiert. Auch soll er Powells Entlassung in Erwägung gezogen haben, obschon seine gesetzmässige Kompetenz in dieser Hinsicht umstritten ist.

Für Anhaltspunkte zum weiteren Vorgehen der Notenbank scheint es daher lohnenswert, einen kurzen Blick in die Vergangenheit zu werfen. David Rosenberg, Marktstratege des Vermögensverwalters Gluskin Sheff, hat dazu die US-Geldpolitik seit Anfang der Achtzigerjahre analysiert.

«Selbst wenn sich die Wirtschaft nicht in einer Rezession befand, hat das Fed noch nie nur eine Zinssenkung vorgenommen. Im Minimum ist es stets zu mehreren Kürzungen im Umfang von 75 Basispunkten gekommen», hält Rosenberg fest.

Positive Szenarien

Ermutigend ist in diesem Zusammenhang, dass die US-Notenbank schon mehrmals die Gefahr einer Rezession mit Lockerungsmassnahmen frühzeitig entschärfen konnte.

Ein klassisches Beispiel ist der Kollaps des Hedgefunds LTCM im Zug der Schwellenländerkrise 1998. Um eine Systemkrise zu verhindern, nahm Fed-Chef Alan Greenspan damals eine Reihe von Zinssenkungen um total 75 Bp. vor, worauf sich die Lage stabilisierte.

Mit Erfolg hatte der «Maestro» die Fed Funds Rate im selben Umfang bereits 1995 reduziert. Wie heute bewegten sich die US-Börsen seinerzeit auf einem Allzeithoch. Die Wirtschaft kühlte sich jedoch besorgniserregend ab. Die Lockerung der Geldpolitik verhinderte Schlimmeres.

Geschick bewies Greenspan ebenso mit Zinssenkungen nach dem Black Monday im Oktober 1987. Wegen des massiven Börsencrashs war allerdings eine doppelt so starke Dosis von 150 Bp. erforderlich.

Auf die aktuelle Situation übertragen könnte das Fed demnach auch heute eine reelle Chance haben, eine Rezession allein mit einer Lockerung der Zinsen abzuwenden.

Negative Szenarien

Das Risiko besteht aber ebenso, dass im gegenwärtigen Umfeld eine gröbere Intervention erforderlich sein könnte.

Bei der Rezession im Zug der Sparkassenkrise beispielsweise musste das Fed den Leitzins ab Herbst 1990 um insgesamt 500 Bp. senken. Noch gravierendere Eingriffe waren nach dem Platzen der Internetblase und während der Finanzkrise notwendig.

Ein grösseres Zinsmanöver im Umfang von 300 Bp. musste die Notenbank auch Mitte der Achtzigerjahre absolvieren, als die Wirtschaft gefährlich ins Stolpern geriet.

Zinssenkungen der US-Notenbank

in Prozentpunkten

Taktisches Vorgehen

Nach der Devise «Vorbeugen ist besser als Heilen» wäre schliesslich auch denkbar, dass Powell gleich zu Beginn einen relativ aggressiven Zinsschritt macht – etwa, wenn das Treffen zwischen Trump und Chinas Staatschef Xi Ende Monat am G20-Gipfel problematisch verlaufen sollte.

Anstatt graduelle Reduktionen von 25 Bp. würde das eine Senkung von 50 Bp. oder mehr in einem Schritt bedeuten. Die Überlegung wäre dabei, dass eine energische Intervention die Lage rasch stabilisiert, wogegen sie bei einem zögerlichen Vorgehen schleichend weiter eskaliert.

Bemerkenswert ist, dass sich Fed-Chef Powell für eine solche Taktik an der Pressekonferenz relativ offen zeigte.

Bislang sieht das Grundszenario aber anders aus. Gemäss Futures-Kontrakten beträgt die Wahrscheinlichkeit einer Zinssenkung von 50 Bp. an der nächsten Fed-Sitzung derzeit 25%. Die Chancen auf eine sanftere Reduktion um 25 Bp. werden auf 75% beziffert.

Auf einen unveränderten Leitzins wettet nach der Zinssitzung vom Mittwoch hingegen niemand mehr.

Zinserwartungen für den Fed-Entscheid vom 31. Juli

Wahrscheinlichkeit, in %
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