«Aus Verzweiflung kaufen Investoren heute alles, was wächst oder eine Dividende zahlt.»: Fred Hickey (Bild: zvg)

«Aus Verzweiflung kaufen Investoren heute alles, was wächst oder eine Dividende zahlt.»: Fred Hickey (Bild: zvg)

Das Interview

«Die Situation ist viel gefährlicher als Ende der Neunzigerjahre»

Fred Hickey, Herausgeber des Investmentbulletins «The High-Tech Strategist», sieht grössere Exzesse an den Finanzmärkten als während der Internetblase. Der Branchenveteran sagt, wo er die Schwachstellen im IT-Sektor ortet und warum er Anlagen in Edelmetallen mag.

Christoph Gisiger

English Version

Superschwergewichte aus dem Tech-Sektor wie Apple, Google und Amazon haben die Hausse am amerikanischen Aktienmarkt lange befeuert. Seit rund einem Jahr lässt der Auftrieb in den sogenannten FAANG-Aktien jedoch merklich nach.

Fred Hickey

Wenige Investoren kennen sich im Tech-Sektor so gut aus wie Fred Hickey. Sein Newsletter, «The High-Tech Strategist», den er seit 1987 monatlich herausgibt und der durch einen reichen Fundus an Detailwissen besticht, zählt nicht nur für viele Finanzprofis in den USA zur Pflichtlektüre, sondern hat auch international eine grosse Fangemeinde. In der Bostoner Technologieregion um die Route 128 aufgewachsen, erlernte Hickey sein Rüstzeug während eines Finance-Studiums an der University of Notre Dame und als Buchprüfer beim Telecomkonzern GTE. Seine Investmentideen begann er zunächst für Freunde und Bekannte niederzuschreiben. Das Feedback war so gut, dass er sich selbständig machte. Heute lebt der 62-Jährige in New Hampshire und Costa Rica.
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«Ohne Hilfe der FAANG-Titel wird es für die US-Börsen schwierig, weiter in Kursneuland vorzudringen», denkt Fred Hickey. Der vielbeachtete US-Investmentspezialist mit rund vierzig Jahren Erfahrung im Tech-Sektor, macht fundamentale Probleme für die enttäuschende Performance der IT-Kolosse verantwortlich. Am meisten gefährdet ist seiner Meinung nach Apple.

Die grösste Diskrepanz zwischen Geschäftsgang und Kursentwicklung macht Hickey jedoch im Halbleitersektor aus, wo Aktien von Firmen wie Texas Instruments und Micron Technology dieses Jahr trotz einer drohenden Rezession über 30% im Plus notieren.

Der Verfasser des populären Investment-Newsletters «The High-Tech Strategist» positioniert sich allerdings nur mit bescheidenen Wetten für einen Crash. Das, weil er fürchtet, dass die Zentralbanken mit weiteren QE-Programmen die Finanzmärkte noch mehr aufblähen könnten.

Chancen sieht Hickey vor allem in Edelmetallen. Nach dem Ausbruch des Goldpreises hat er seine Positionen zuletzt zwar etwas getrimmt und wartet, bis Rückschläge neue Kaufgelegenheiten eröffnen. Im Interview erklärt er, warum er aber weiterhin an eine langfristige Hausse im Edelmetall-Sektor glaubt und welchen Minenaktien er die attraktivsten Perspektiven zutraut.

Herr Hickey, obwohl sich die globale Konjunkturlage besorgniserregend eintrübt, notieren US-Aktien seit Anfang 2019 nahezu 18% im Plus. Wie sehen die Perspektiven für den Rest des Jahres aus?
Wir sind kurz vor einer Rezession, wenn sie nicht bereits begonnen hat. Viele Regionen der Welt stecken in Schwierigkeiten. In China bewegt sich das Wachstum auf dem tiefsten Niveau seit fast dreissig Jahren, was die fürchterlichen Exportzahlen aus Korea und Taiwan reflektieren. Das globale Handelsvolumen schrumpft und die Unternehmensinvestitionen sind rückläufig. Entsprechend schlecht steht es um die Endmärkte für Tech-Konzerne: Der Absatz von Autos und Smartphones sinkt, PC-Verkäufe sind schwach, und die Halbleiterindustrie erlebt den schlimmsten Abschwung seit einem Jahrzehnt.

Wie geht es an den Märkten jetzt weiter?
Alles deutet auf eine gravierende Abkühlung hin, doch die Zentralbanken reagieren wie immer und lockern die Geldpolitik noch mehr. Das, obschon ihre unkonventionellen Massnahmen vollkommen gescheitert sind. Die EZB deutet eine neue quantitative Lockerung an und noch extremere Negativzinsen; die US-Notenbank wird die Zinsen weiter senken. Die Zentralbanken im Rest der Welt versuchen, diesen Entwicklungen voraus zu eilen, und senken ihre Geldsätze. Der letzte Ort, wo es überhaupt noch nennenswerte Renditen auf Anleihen gibt, sind die USA. Das alles ist ein gigantisches Fiasko.

Was heisst das für Aktien aus dem Technologiesektor?
Die Lager der Unternehmen schwellen an, weil sich ihr Geschäftsgang verlangsamt. Dennoch fahren sie die Produktion bislang kaum zurück, da sie auf eine Belebung der Wirtschaft hoffen. Das kann aber nicht ewig so weitergehen. Ab einem bestimmten Punkt müssen sie die Produktion drosseln, womit Entlassungen und sinkende Margen einhergehen. Gewinn und Cashflow werden verpuffen - und damit auch die Aktienrückkäufe.

Wie wirkt sich das auf die Performance von Tech-Aktien aus?
Für die Börse sind Buyback-Programme eine wichtige Stütze, die jetzt verlorengehen könnte. Ein Anzeichen dafür ist, dass Rückkäufe im Tech-Sektor während des zweiten Quartals um mehr als 20% gegenüber den ersten drei Monaten des Jahres abgenommen haben. Apple, Oracle und viele andere IT-Konzerne geben mehr Geld für Rückkäufe aus, als sie mit dem Cashflow erwirtschaften. Früher oder später müssen sie die Rückkäufe deshalb reduzieren, wie sich das bereits bei Micron Technology zeigt: Der Chiphersteller hat vor wenigen Jahren ein massives Programm von über 1. Mrd. $ angekündigt. Doch jetzt kauft er praktisch keine Aktien mehr zurück, weil der Cashflow implodiert ist.

Bemerkenswert ist ebenfalls, dass FAANG-Aktien wie Facebook, Apple oder Netflix an Auftrieb verlieren. Was bedeutet das für den Gesamtmarkt?
Der S&P 500 hat dieses Jahr zwar verschiedentlich Rekorde markiert, breit abgestützt waren sie aber nicht. Ohne Hilfe der FAANG-Aktien wird es für die US-Börsen schwierig, weiter in Kursneuland vorzudringen. Jeder der fünf Konzerne kämpft mit individuellen Problemen: Netflix zum Beispiel hat im letzten Quartal mit den Abonnenten-Zahlen enttäuscht. Auch verbrennt das Unternehmen enorm viel Geld. Investoren kümmert das kaum, solange Netflix als Wachstumsstory gilt. Umso grösser wird das Problem, wenn das Expansionstempo nachlässt. Google und Facebook sind derweil politisch unter Beschuss, weil sie Datenschutzregeln vernachlässigen, sich bei politischen Wahlen fraglich verhalten haben und monopolistische Tendenzen aufweisen. Selbst Amazon hat beim Quartalsabschluss mit einem Ausblick irritiert, der schwächer war, als erwartet.

Welche FAANG-Aktie ist am stärksten gefährdet?
Apple steht fundamental klar am schwächsten da. Die iPhone-Verkäufe sind dramatisch gesunken, wodurch sich der Anteil im globalen Smartphone-Markt von über 20% auf 11% halbiert hat. Huawei hat Apple vor kurzem überholt und der Absatz von Samsung ist ohnehin viel grösser. Doch obschon Apple bald vom dritten auf den vierten Platz fallen dürfte, hält sich Bewertung des Konzerns mit fast einer Billion Dollar in stratosphärischer Höhe.

Kommende Woche stellt Konzernchef Tim Cook die nächste iPhone-Generation vor. Was können Investoren erwarten?
Wie den anderen FAANG-Aktien wird es Apple an Impulsen fehlen, solange der Marktanteil weiter schrumpft und der Gewinn sinkt. Gemäss Daten aus Taiwan lässt Apple dieses Mal nur 70 Mio. Geräte der nächsten iPhone-Version produzieren, wogegen es letztes Jahr 90 Mio. waren. Die neuen Modelle haben eine leicht verbesserte Kamera, sind sonst aber langweilig.

Weshalb sind die Titel denn seit Anfang Jahr über 30% avanciert?
Analysten erwarten, dass der Absatz 2020 wieder in Schwung kommt, wenn Apple das erste 5G-Gerät lanciert. Der Hype um den neuen Mobilfunkstandard ist jedoch übertrieben. Qualcomm, einer der wichtigsten 5G-Zulieferer, hat den Effekt auf den Geschäftsgang kürzlich bei der Ergebnispräsentation auffällig heruntergespielt. 5G dürfte Apple daher weniger helfen als erhofft. Seit Steve Jobs 2011 gestorben ist, hat der Konzern keine bedeutende Innovation mehr hervorgebracht. Hinzu kommen die schwerwiegenden Probleme in China, die sich verschlimmern werden, wenn der Handelskrieg weiter eskaliert.

Den Rückgang im iPhone-Geschäft will Apple aber mit Wachstum im Bereich Dienste kompensieren, zu denen der App Store, iCloud, Apple Music und bald auch ein TV-Streaming-Angebot gehören.
Apple ist ein kleiner Anbieter im PC-Segment und recht gut unterwegs im relativ kleinen Markt für Wearables wie Uhren und Kopfhörer. Bei den Dienstleistungen hat sich das Wachstum im letzten Quartal jedoch verlangsamt. Das erstaunt nicht: Wie soll dieses Geschäft zum neuen Umsatztreiber werden, wenn es vom Smartphone-Markt abhängt, wo Apple Anteile verliert? Dass sich die Aktien auf so hohem Niveau halten, ist vorab den massiven Rückkäufen und der Dividendenrendite von 1,5% zu verdanken. Wie andere Tech-Titel sind Apple wegen der Ausschüttungspolitik für viele Investoren attraktiv, zumal die Renditen auf Anleihen heute minim sind. Die Aktienrückkäufe von Apple haben im zweiten Quartal allerdings abgenommen.

Welcher der grossen Tech-Konzerne ist am besten aufgestellt?
Microsoft. Solider geht es kaum: Microsofts Kundenbasis wird sich in einem Abschwung als relativ stabil erweisen und das Cloud-Geschäft expandiert, weil Unternehmen immer mehr Rechenleistung über das Internet nutzen. Das Problem mit den Aktien ist jedoch die übertrieben hohe Bewertung. Microsoft ist keine Wachstumsstory. Dennoch handeln die Titel zu einem stolzen Kurs-Gewinn-Verhältnis von rund 30, und der Börsenwert beträgt über eine Billion Dollar.

Mit WeWork soll in den kommenden Wochen das nächste grosse Unicorn an die Börse gehen. Was halten Sie von all den «heissen» IPOs im Tech-Sektor?
Sie sind Ausdruck des Irrsinns, der sich an den Märkten abspielt. Aus Verzweiflung kaufen Investoren heute alles, was wächst oder eine Dividende zahlt. Einige dieser Börsenzugänge rapportieren sogar mehr Verlust als Umsatz, was sie zu tickenden Zeitbomben macht. WeWork sollte sich besser «WeSpend» nennen, weil das Unternehmen so viel Geld verschleudert. Mit seinem Geschäftsmodell, das darauf basiert, langfristige Kredite aufzunehmen und Büros an Kunden für kurze Fristen zu vermieten, hat es keine Chance, jemals Geld zu verdienen. Viele WeWork-Kunden sind ausserdem kleine Firmen und Startups, die eine Rezession nicht überleben werden.

Sie investieren seit vier Jahrzehnten in Tech-Aktien und haben schon Einiges gesehen. Inwiefern ist der neue IPO-Boom mit den Exzessen der Internetblase vergleichbar?
Ich hatte damals gehofft, dass wir solche Übertreibungen nie mehr erleben werden. Doch jetzt ist es erneut so weit, wofür die gleichen Ursachen verantwortlich sind: die lockere Geldpolitik der Zentralbanken. Die Exzesse im Tech-Sektor waren vor zwanzig Jahren noch extremer als heute, weil sich die Blase auf diesen Bereich konzentrierte. Die Gesamtwirtschaft war jedoch in einer besseren Verfassung. Heute spielen sich die Übertreibungen auf viel breiterer Basis ab, und die Konjunktur ist in wesentlich schlechterer Form. Auch ist die Verschuldung weitaus grösser, weshalb die Situation viel gefährlicher ist als Ende der Neunzigerjahre.

Wo sind derzeit die grössten Schwachstellen im Technologiesektor?
Eindeutig in der Chip-Industrie. Laut dem Researchdienst Gartner sinkt der weltweite Halbleiterabsatz dieses Jahr um 10%. Das entspricht dem grössten Abschwung seit der Weltwirtschaftskrise von 2008/09. Damals brachen Chip-Aktien um 60 bis 70% ein, womit heute ein ähnlicher Crash zu erwarten wäre. Mit Kursgewinnen von über 30% gehört das Segment dieses Jahr jedoch zu den besten an der Börse.

Was ist der Grund für diese Diskrepanz?
Investoren haben zunächst darauf gehofft, dass sich die Branche im zweiten Halbjahr kräftig erholt. Jetzt ist aber schon Anfang September und bis Ende 2019 lässt sich keine Aufhellung erkennen. Die Hoffnungen konzentrieren sich nun auf ein Comeback im nächsten Jahr. Daran zweifle ich jedoch, denn im Halbleitersektor verzeichnet praktisch jedes Unternehmen steigende Lager, abnehmende Umsätze und sinkende Gewinne. Dass Chip-Aktien trotzdem so gefragt sind, verdeutlicht, was für eine bizarre Welt die Zentralbanken geschaffen haben: Vor wenigen Jahren wäre es undenkbar gewesen, dass 17 Bio. $ an Anleihen negativ rentieren würden. Genauso wenig hätte man erwartet, dass Aktien von Chipherstellern 30% steigen, während ihr Geschäft implodiert.

Wie wird das enden?
In diesem Umfeld würde ein Börsencrash von 40 bis 50% normalerweise nicht überraschen. Das ändert sich aber, wenn die Zentralbanken noch mehr Geld drucken und beginnen, Aktien zu kaufen, wie das die Bank of Japan praktiziert und die EZB Gerüchten zufolge auch bald tun könnte. Was spezifisch den Chipsektor betrifft, zahlen ausserdem viele Unternehmen eine Dividendenrendite von rund 2%. In einer Welt mit Negativzinsen sowie QE-Programmen sind Investoren so verzweifelt, dass ihnen das selbst vor einer drohenden Rezession attraktiv erscheint.

Wie gehen Sie als Investor in einem solchen Marktumfeld vor?
Für den Crash von 2000 und 2007/08 war ich mit Put-Optionen positioniert. Wegen des Risikos neuer QE-Programme sind meine aktuellen Put-Positionen im Vergleich dazu winzig. Sie konzentrieren sich auf Micron Technology sowie auf einige Cloud-Unternehmen wie Workday, Twilio, Service Now, MongoDB, Atlassian und Salesforce, von denen viele unprofitabel und zum 20- bis 30-Fachen des Umsatzes grotesk hoch bewertet sind. Auf sinkende Kurse zu wetten ist aber immer riskant; besonders aber, wenn die Zentralbanken die Märkte fluten. Nominal betrachtet ist es in Ländern wie Argentinien, Venezuela oder Simbabwe zu den grössten Avancen aller Zeiten gekommen. Natürlich sind ihre Währungen eingebrochen. Für Short-Wetten ist das aber irrelevant, denn solche Kurssprünge übersteht man nicht. Deshalb warte ich lieber ab, bevor ich meine Put-Positionen erhöhe. Dafür muss zuerst etwas im Markt brechen, was ich derzeit nicht sehe.

Was machen Sie also mit Ihrem Geld?
Ich halte so viele Barmittel wie schon lange nicht mehr. Zudem bin ich in kurzfristigen US-Staatsanleihen investiert. Meine weitaus grössten Positionen sind jedoch im Edelmetall-Sektor. Doch auch hier habe ich das Engagement strategisch zuletzt etwas getrimmt und Gewinne realisiert, nachdem der Goldpreis derart deutlich nach oben ausgebrochen ist.

Was ist genau der Grund dafür?
Das Sentiment hat sich geändert. Meine Positionen waren im August 2018 am grössten, als die Stimmung auf dem Tiefpunkt war. Im Gegensatz dazu sind Spekulanten derzeit so stark in Gold übergewichtet, wie zuletzt auf dem Top der Jahre 2011 und 2016, worauf es jeweils zu erheblichen Korrekturen kam. Ob es auch jetzt einen Rückschlag gibt, ist allerdings unklar, da viel physisches Gold gekauft wird und die Zinsen noch nie so negativ waren. Trotzdem bin ich lieber etwas vorsichtig und warte auf neue Kaufgelegenheiten.

Wie wird sich der Goldpreis auf mittlere bis lange Sicht entwickeln?
Auf Dauer bieten Investments in Gold nach wie vor die besten Perspektiven. Mit dieser Ansicht bin ich nicht mehr allein: Von Ray Dalio und Jeff Gundlach über Stanley Druckenmiller und Mark Moebius bis hin zu Sam Zell sehen die klügsten Köpfe an den Finanzmärkten Chancen in Gold. Hinzu kommt, dass die meisten Anleger zu wenig in Gold und Silber investiert sind. Früher machten Edelmetalle in der Regel 5 bis 8% eines durchschnittlichen Portfolios aus. Heute sind es weniger als 1%. Diese Goldhausse ist damit noch in einem frühen Stadium.

Gilt das auch für Minenaktien?
Viele Bergbaukonzerne arbeiten in heiklen Ländern wie Russland und Südafrika. Mir gefällt das nicht. Mein Top-Favorit bleibt deshalb Agnico-Eagle Mines. Der Konzern konzentriert sich auf politisch stabile Regionen und steht am Ende einer Übergangsphase zur Erschliessung neuer Minen, die künftig etwa 20% der Produktion ausmachen. Das wird Gewinn und Cashflow begünstigen und zu höheren Dividenden führen. Kursrückschläge werde ich daher nutzen, um mein Engagement auszubauen. Ebenso gefallen mir Alamos Gold und Pretium Resources.

Wie steht es um die schweren Kaliber wie Newmont Goldcorp und Barrick Gold?
Ich halte beide Titel im Portfolio. Bei Newmont und Barrick geht es aber nicht um Produktionswachstum, sondern um die Verbesserung des Gewinns. Beide Konzerne werden nach ihren Grossakquisitionen weniger attraktive Assets verkaufen und die besten behalten. Das ermöglicht ihnen viel Flexibilität, um sich auf den Gewinn und den Ertrag für Aktionäre zu konzentrieren. Mark Bristow, Barricks neuer CEO, geniesst als vormaliger Chef von Randgold einen ausgezeichneten Ruf und hat bereits eine Dividendenerhöhung angetönt. Newmont war schon immer ein gut geführtes Unternehmen und ein solider Dividendenzahler.

Und wie sieht es mit Silber aus?
Ich halte langfristige Call-Optionen auf Silber. Das Risiko eines Rückschlags ist geringer, weil es weniger Spekulation als in Gold gibt. Auch hinken Silber und Silberaktien Gold üblicherweise hinterher. Derzeit empfehle ich deshalb eher Engagements in diesem Bereich. Dafür spricht ebenfalls das Silber-Gold-Verhältnis. Es beträgt momentan etwa 88:1, was deutlich über dem langfristigen Mittel von 65:1 liegt. Bei den Mineuren mag ich Pan American Silver am besten. Das Unternehmen ist attraktiv aufgestellt und hat in der La-Colorada-Mine in Mexiko einen bedeutenden Fund gemacht, der den Ausstoss des Standorts verdoppeln könnte.