Das Interview

«Die US-Börse dürfte auch 2020 positiv überraschen»

Scott Glasser, Co-Chief Investment Officer und Leiter Wachstums- und Dividendenstrategien bei der Legg Mason Tochtergesellschaft ClearBridge Investments, ist zuversichtlich für US-Aktien. Potenzial sieht er insbesondere in den Sektoren Technologie, Energie und Gesundheit.

Sandro Rosa
Drucken
Teilen

Wie geht es nach dem ausgezeichneten 2019 an den US-Börsen weiter? Während einige Marktbeobachter vorsichtig werden, glaubt Scott Glasser, dass der US-Leitindex S&P 500 auch heuer 10 bis 15% zulegen dürfte.

Scott Glasser

Scott Glasser ist Co-Chief Investment Officer und leitet die Wachstums- und Dividendenstrategien bei ClearBridge Investments. Er verfügt über 28 Jahre Erfahrung in der Investmentbranche und ist Mitglied des Management-, Bewertungs- und Risikomanagementausschusses. Vor seinem Eintritt in das Unternehmen war Glasser als Kreditanalyst für Bear Stearns tätig. Er hat am Middlebury College in Vermont Politikwissenschaft und Spanisch studiert. Seinen MBA in Finanzwissenschaften hat er an der Pennsylvania State University erworben.

Scott Glasser ist Co-Chief Investment Officer und leitet die Wachstums- und Dividendenstrategien bei ClearBridge Investments. Er verfügt über 28 Jahre Erfahrung in der Investmentbranche und ist Mitglied des Management-, Bewertungs- und Risikomanagementausschusses. Vor seinem Eintritt in das Unternehmen war Glasser als Kreditanalyst für Bear Stearns tätig. Er hat am Middlebury College in Vermont Politikwissenschaft und Spanisch studiert. Seinen MBA in Finanzwissenschaften hat er an der Pennsylvania State University erworben.

Denn die amerikanischen Unternehmen werden nach einem eher schwierigen Jahr ihre Margen wieder ausweiten können, was zu steigenden Gewinnen führt. Zudem glaubt Glasser, dass eine leichte Bewertungsexpansion möglich sei.

Kurzfristig seien die Börsen allerdings heissgelaufen. Insbesondere Technologieaktien hätten nach den rasanten Kursgewinnen eine Verschnaufpause verdient. Nach einer Korrektur gehörten IT-Titel aber wieder ins Portfolio. Chancen sieht Glasser auch im Energie- und im Gesundheitssektor.

Herr Glasser, nach einem ausgezeichneten Jahr 2019 für fast alle Anlageklassen sind die Investoren inzwischen ziemlich optimistisch. Wie lange kann das positive Umfeld weiterbestehen?
Die Lösung einer Reihe von Problemen gegen Ende 2019 – etwa der Phase-eins-Deal im Handelskrieg zwischen den USA und China, der Brexit und mehr Klarheit im Amtsenthebungsverfahren gegen US-Präsident Donald Trump – sorgte für ein viel besseres Aktienjahr als erwartet. Dadurch wurde wahrscheinlich ein Teil der Kursgewinne von 2020 vorweggenommen. Man muss aber zwischen kurz- und langfristiger Einschätzung unterscheiden.

Weshalb?
Weil ich glaube, dass die Börsen kurzfristig überkauft sind. Angesichts der ausgelassenen Anlegerstimmung dürfte der Markt in den kommenden drei bis vier Monaten entweder auf der Stelle treten oder eine kleinere Korrektur erfahren.

Woraus schliessen Sie, dass die Märkte heissgelaufen sind?
Wir betrachten verschiedene Stimmungsindikatoren, wie das Verhältnis von Put- zu Call-Optionen, das einen Extremwert erreicht hat. Die Marktteilnehmer sichern sich momentan nicht gegen Kurseinbrüche ab. Weitere Indikatoren sind die Positionierung von Futures-Händlern, die ebenfalls extrem ist, oder der hohe Zufluss in ETF. Auch lässt sich eine Verengung der Marktbreite beobachten, wobei die grosskapitalisierten Unternehmen die jüngste Rally angeführt haben. All dies spricht für eine Pause oder eine leichte Korrektur.

Wie gross würde eine solche Korrektur ausfallen?
Ich erwarte einen Rückgang von 5 bis 10%, aber nicht mehr.

Empfehlen Sie Anlegern, sich abzusichern?
Das hängt von der Anlagephilosophie ab. Ich rate, einen Teil der Gewinne aus Investitionen mitzunehmen, die kurzfristig heissgelaufen sind. Das habe ich in den von mir verwalteten Portfolios getan, indem ich Positionen in einigen Technologiekonzernen reduziert habe. Korrigieren die Notierungen wie erwartet 5 bis 10%, würde ich diese Titel aber zurückkaufen.

So viel zur kurzen Frist. Was ist Ihre längerfristige Erwartung?
Ich bin fest überzeugt, dass der Markt dieses Jahr positiv überraschen wird. Nicht gerade wie 2019, als Kursgewinne von 30% oder mehr keine Seltenheit waren. Aber es würde mich nicht überraschen, wenn die US-Börse das Jahr 10 bis 15% höher beenden würde.

Das ist eine sehr optimistische Vorhersage.
Es gibt ein paar Argumente, die meine Einschätzung stützen. Schauen Sie sich beispielsweise die Stimmung unter den Wallstreet-Strategen an: Insgesamt gehen sie davon aus, dass die Märkte 2020 um 4 bis 5% steigen werden. So niedrig waren die Erwartungen in den vergangenen sieben Jahren nie. Eine konservative Prognose überrascht nach dem starken Jahr 2019 natürlich nicht. Doch der Konsens liegt fast immer falsch. Ich denke, es ist wahrscheinlicher, dass die Kursavancen mindestens doppelt so hoch ausfallen werden. Die langfristige Stimmung ist gedämpft, und die Marktteilnehmer sind besorgt über die hohen Bewertungen.

Und Sie sind es nicht?
Im Laufe des vergangenen Jahres pendelte das Kurs-Gewinn-Verhältnis des S&P 500 zwischen 16 und 18. In den letzten rund eineinhalb Monaten hat sich diese Spanne mit dem sich verbessernden Umfeld auf 18 bis 20 erhöht. Ich denke, dieses Niveau ist nachhaltig, und das KGV könnte sogar noch leicht höher steigen.

Obwohl bereits 2019 die Kurse, nicht jedoch die Gewinne gestiegen sind?
Der Einwand ist berechtigt. Da die Unternehmensgewinne im vergangenen Jahr kaum gestiegen sind, sich die Märkte aber deutlich erholt haben, sind die Bewertungen deutlich höher. Wird indes auch das Jahr 2018 berücksichtigt, als die Börsen trotz steigender Gewinne 5% verloren haben, sieht man, dass das Gewinnwachstum über einen Zweijahreszeitraum mindestens so hoch ausgefallen ist wie die Kursgewinne. Selbst wenn die Kritik also über ein Jahr gültig ist, ist das über zwei Jahre nicht mehr unbedingt der Fall.

Günstig sind Aktien dennoch nicht.
Die Bewertungen befinden sich zwar am oberen Ende, aber das bedeutet nicht, dass sie nicht moderat weitersteigen können. Denn die langfristigen Zinsen dürften niedrig bleiben und in einer Spanne von 1,5 bis 2,25% verharren.

Alles hängt also von niedrigen Zinsen ab?
Die Bewertung kann auch aufgrund des starken Geschäfts- und Konsumentenvertrauens hoch bleiben – oder sogar noch steigen. In der Vergangenheit waren die Aktienbewertungen jeweils ziemlich gut mit dem Vertrauensniveau korreliert. Und aktuell ist die Konsumentenstimmung so gut wie selten, während sich das Geschäftsvertrauen sowohl für kleine als auch für grössere Unternehmen weiter verbessert. Deshalb kann sich die Bewertung noch etwas nach oben bewegen. Ich spreche von einem oder zwei weiteren Punkten beim KGV.

Eine bescheidene KGV-Expansion reicht aber nicht aus für eine Rally von 10 bis 15%.
Anders als die Wallstreet-Strategen, die eine stabile Bewertung und ein Gewinnwachstum von 5% erwarten, glaube ich, dass wir näher an den Prognosen der Bottom-up-Analysten sein werden. Sie prognostizieren ein Gewinnwachstum von 10%. Inklusive einer leicht höheren Bewertung erwarte ich deshalb Kursavancen von 10 bis 15%.

Woher kommt das Gewinnwachstum?
Aus einer Kombination von Umsatzwachstum im mittleren einstelligen Bereich und besseren Margen. Im vergangenen Jahr ist der Umsatz 6% gestiegen – in diesem Jahr sind es vielleicht 5%. Dieses Wachstum setzt sich aus etwas höherem Volumen und leicht anziehenden Preisen zusammen. Und die Margen werden in diesem Jahr geringfügig steigen. Das ist ein grosser Unterschied zum Vorjahr, als sie leicht rückläufig waren.

Glauben Sie nicht, dass anziehende Löhne die Margen belasten werden?
Die Lohnkosten sind weiterhin unter Kontrolle. Sie werden nicht ausreichen, um die Gesamtmargen negativ zu beeinflussen. Die Löhne sind die grösste Komponente der Inflation, und wären sie eine grössere Sorge, würde die Rendite auf zehnjährige US-Staatsanleihen höher notieren, als das momentan der Fall ist. Auch in den Gesprächen mit den Unternehmen haben sich die Löhne bislang nicht als grosse Sorge herausgestellt.

Sie sind ziemlich zuversichtlich, was den Markt betrifft. Droht eine Spekulationsblase?
Das ist ein Risiko. Es wäre ungesund, wenn die Börse im ersten Quartal weitere 10% avancieren und dieser Anstieg weiterhin vom Technologiesektor angeführt werden würde. Wenn sich die Märkte weiter verengen, dann ist das negativ für den Gesamtmarkt und erhöht das Risiko einer heftigen Korrektur.

Ein Segment, das sich nicht an der Rally beteiligt hat, ist der Energiesektor. Schnäppchen oder Bewertungsfalle?
Energie steckt seit einiger Zeit in einer Baisse. Es ist offensichtlich der unbeliebteste Aktiensektor – und deshalb günstig. Ich gehe davon aus, dass die Energiekonzerne 2020 zu den besseren Performern gehören werden, insbesondere in der zweiten Jahreshälfte, wenn klar wird, dass die Ölförderung in den USA sinken wird. Dies sollte die Rohölnotierungen unterstützen.

Wo sehen Sie noch Chancen?
Neben dem Energie- dürfte auch der Gesundheitssektor in diesem Jahr attraktiv sein. Das Gesundheitswesen steht in den USA natürlich im Mittelpunkt der politischen Debatte und wird in einem Wahljahr sehr unbeständig sein. Allerdings glauben wir nicht, dass es zu Änderungen am derzeitigen System kommen wird. Uns gefällt besonders die Biotech-Branche, aber auch Pharma und Medtech. Für mich bieten diese Bereiche die attraktivste Kombination aus stetigem Wachstum, in vielen Fällen guten Bilanzen und Dividenden, die 0,5 bis 1 Prozentpunkt über der Rendite von zehnjährigen US-Staatsanleihen liegen. Zudem haben sie wegen der stetigen Nachfrage nach ihren Produkten auch ein defensives Element.

Welche Segmente sind gefährdet?
Bei Industrieunternehmen bin ich etwas vorsichtiger, obwohl sie von einer globalen Konjunkturerholung profitieren würden. In vielen Fällen sind die Erwartungen an diese Unternehmen jedoch bereits hoch. Mit Konsum-, Versorgungs- und Detailhandelsvaloren oder defensiven Branchen Geld zu verdienen, dürfte ebenfalls schwierig sein. Sie sind stark von den Zinsen getrieben.

Sie erwarten doch keine steigenden Zinsen?
Nein, ich rechne nicht mit einer signifikanten Erhöhung der Zinsen, aber ich erwarte auch nicht, dass sie so stark sinken werden wie letztes Jahr. Deshalb sind die Konsumaktien mit einer Kombination aus hoher Bewertung, gedämpften Aussichten und einer grossen Beliebtheit bei den Anlegern konfrontiert. Das Wachstum sowohl der US- als auch der Weltwirtschaft wird eher die zyklischeren Segmente des Marktes beflügeln als defensive Aktien. Das heisst nicht, dass diese Werte schrecklich abschneiden werden, aber sie werden dem Gesamtmarkt hinterherhinken.

Welche Auswirkungen werden die US-Wahlen und die US-Notenbank auf die Märkte haben? Wird das Fed weiterhin Liquidität in den Markt pumpen?
Ich weiss nicht, ob das Fed die Märkte auch nach dem März grosszügig mit Liquidität versorgen wird. Ich glaube aber, dass die jüngsten Liquiditätsspritzen zur erfreulichen Aktienmarktentwicklung beigetragen haben. Sollte das Fed den Kauf von Anleihen einstellen, wäre das ein Risiko. Ich glaube aber nicht, dass die US-Notenbank 2020 eine grosse Rolle spielen wird für die Börsen.

Und die US-Präsidentschaftswahlen?
Auch die Politik wird letztlich kein entscheidendes Thema sein. Im wenig wahrscheinlichen Fall, dass einer der progressiveren Demokraten zum Präsidenten gewählt wird – was ich nicht erwarte –, würden die Märkte sicherlich volatiler, da ihre Politik nicht gerade marktfreundlich ist. Der Konsens rechnet entweder mit einer Trump- oder einer Biden-Präsidentschaft. Übrigens ist das letzte Jahr in einem Präsidentschaftzyklus tendenziell positiv für die Börsen. Wenn eine Regierung die Möglichkeit hat, das Wachstum irgendwie zu stimulieren, macht sie das zum Ende der Amtszeit.