Interview

«Es besteht kein Zweifel, dass wir diesen Krieg gewinnen werden»

Bill Smead, Gründer von Smead Capital, positioniert sich für den Aufschwung nach der Krise. Der Value-Investor aus Seattle rechnet mit einem neuen Boom im US-Immobilienmarkt, sieht Chancen in Berkshire Hathaway sowie American Express und sagt, warum er Coca-Cola und Procter & Gamble meidet.

Christoph Gisiger
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«Obschon die Perspektiven für Häuserbauer selten so spannend waren wie heute, will so gut wie niemand ihn ihre Aktien investieren.»

«Obschon die Perspektiven für Häuserbauer selten so spannend waren wie heute, will so gut wie niemand ihn ihre Aktien investieren.»

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Selten haben die Finanzmärkte so heftige Schwankungen erlebt wie in den vergangenen Wochen. Nach dem schnellsten Börsencrash der Geschichte hat jetzt eine kräftige Erholung eingesetzt. Zurück bleibt ein mulmiges Gefühl, dass die Pandemie bald weitere Verwerfungen auslösen wird.

Bill Smead gibt zwar zu bedenken, dass die Krise nicht ausgestanden ist. Dennoch ist für den Gründer und Chief Investment Officer von Smead Capital klar, dass die Massnahmen zur Eindämmungen des Virus früher oder später aufgehoben werden und die Wirtschaft wieder an Schwung gewinnt.

«Wer langfristig denkt, kauft deshalb Unternehmen, die am meisten davon profitieren, wenn wir uns wieder frei bewegen können», sagt der routinierte Value-Investor aus Seattle und Spezialist für amerikanische Aktien.

Im Interview erklärt Smead, warum er eine günstige Einstiegsgelegenheit in den Aktien der Häuserbauer NVR und Lennar sieht. Auch American Express, das TV-Netzwerk Discovery und der Energieriese Chevron sind seiner Ansicht nach spannende Investments. Vermeintliche sichere Aktien wie Coca-Cola oder Procter & Gamble und populäre Wachstumstitel wie Amazon hält er hingegen für überteuert.

Herr Smead, die letzten Wochen an den Börsen waren nicht leicht zu verdauen. Wie gehen Sie als Investor mit vierzig Jahren Erfahrung mit den Turbulenzen um?

Der Umgang mit so heftigen Marktverwerfungen wird nicht einfacher, nur weil man schon einige solcher Phasen erlebt hat. Sie sind jedes Mal gleich nervenaufreibend. Der einzige Vorteil ist, dass man etwas sattelfester wird.

Wie meinen Sie das?

Wer an der Börse schon mal unter die Räder gekommen ist, weiss, dass man es überleben und wieder Erfolg haben wird. Diese Zuversicht macht es einfacher, den Verstand nicht zu verlieren und die langfristigen Ziele im Fokus zu halten, wenn Emotionen zu kurzfristigem Denken verleiten. Entscheidend ist, sich in solchen Situationen für das beste Resultat in den nächsten fünf bis zehn Jahren zu positionieren. Macht man hingegen nur, was sich mit Blick auf die nächsten zwei bis drei Wochen am besten anfühlt, wird man nicht reüssieren.

Gerade bei so finsteren Nachrichten wie heute fällt es aber schwer, die Zuversicht nicht zu verlieren.

Denken wir doch einmal an die Zeit zurück, als die USA in den Zweiten Weltkrieg eintraten. Während in ganz Europa bereits ab 1940 der Ausnahmezustand herrschte, begann der Konflikt für Amerika erst am 7. Dezember 1941 nach dem japanischen Angriff auf Pearl Harbor. In diesen Tagen wurden wir in Asien und Europa zugleich in den Krieg involviert. Entsprechend schwer fiel es den Menschen zunächst, daran zu glauben, dass die USA zusammen mit den Alliierten den Krieg an beiden Fronten gewinnen werden.

Was hat das mit der Pandemie zu tun?

Heute kämpfen wir an nur einer Front: Wir versuchen, die Ausbreitung des Virus zu stoppen. Um diesen Krieg zu gewinnen, legen wir praktisch die gesamte Wirtschaft für unbestimmte Zeit lahm. Anders als Ende 1941 ist es heute jedoch viel einfacher, sich vorzustellen, was als nächstes passiert. Dennoch geraten Investoren in Panik und verhalten sich so, als wären die Perspektiven ähnlich ungewiss wie Anfang der Vierzigerjahre. Das verdeutlicht, dass wir seit Längerem nicht mehr grösseres Leid erfahren haben. Klar, die Finanzkrise von 2008/09 war ebenfalls schlimm. Sie betraf aber primär die Wirtschaft, wogegen es derzeit um Menschenleben geht. Das verunsichert offensichtlich mehr, als eine ökonomische Depression.

Was stimmt Sie denn so zuversichtlich, dass wir das Virus besiegen?

Es besteht kein Zweifel, dass wir diesen Krieg gewinnen werden. Die Frage ist lediglich, wie lange es dauert. Wir kämpfen darum, die Zahl der Erkrankungen und Todesfälle zu senken. Dazu isolieren wir uns für ungewisse Zeit. Eines ist aber klar: Wenn die weltweit brillantesten Experten auf dem Gebiet der Medizin alle gleichzeitig an einem Gegenmittel oder Impfstoff forschen, ist der Erfolg de facto garantiert.

Der S&P 500 notiert jetzt knapp 20% unter dem Rekordhoch vom Februar. Wie attraktiv sind US-Aktien auf diesem Niveau?

Der Markt ist momentan zweigeteilt: Aktien, die konjunkturelle Zuversicht erfordern, handeln zu Ausverkaufspreisen. Unternehmen wie Amazon, denen diese schwierige Phase scheinbar wenig anhaben kann, sind demgegenüber gefragt. Das, obschon solche Titel auf lange Sicht wenig attraktiv sind. Amazon profitiert zwar davon, dass sich Kunden über Online-Bestellungen mit lebenswichtigen Waren versorgen können. Was aber werden wir wohl in zwei oder drei Jahren denken, wenn wir einen Amazon-Lieferwagen vor unserer Haustür sehen? Es wird uns daran erinnern, wie wir in unserer Wohnung eingesperrt waren - und das sind keine schönen Gedanken.

Meinen Sie damit, dass ein Markenname wie Amazon deswegen künftig negative Assoziationen hervorrufen könnte?

Wenn das Virus besiegt ist, werden wir uns so fühlen, wie ein Teenager, der eben den Führerschein erhalten hat: Sofort losfahren und die Gegend mit dem Auto erkunden. Ebenso werden wir nach draussen stürmen, nachdem wir über Wochen und Monate hinweg in unserer Wohnung bleiben mussten. Der normale Alltag wird uns wie Ferien erscheinen. Wir werden überglücklich sein, wieder ins Büro oder ins Kino gehen zu können.

Der massive Anstieg von Online-Bestellungen hat das Geschäft von Amazon jedoch deutlich belebt. Das reflektiert sich in den Aktien, die seit Anfang Jahr mehr als 10% avanciert sind.

Dazu nochmals ein Beispiel aus Kriegszeiten: Als Saddam Hussein 1990 in Kuwait einfiel und die USA gegen ihn militärisch vorgingen, feuerte er Skutt-Raketen auf Tel Aviv und Haifa in Israel ab. Raytheon hatte damals eine Abwehrwaffe entwickelt, die Skutt-Raketen in der Luft abfangen konnte. Der Kurs des Rüstungskonzerns avancierte dadurch stark. Das Problem war aber, dass man mit den Titeln kein Geld verdienen konnte. Dafür hätte man sich bereits ein halbes Jahr vorher in Raytheon engagieren müssen. In dem Moment, als die ersten Skutt-Raketen abgefangen wurden, war es bereits zu spät.

Bei welchen Aktien ausser Amazon stellt sich heute das gleiche Problem?

Der renommierte Short Seller Jim Chanos wurde unlängst im Fernsehen interviewt. Raten Sie mal, was er für eine Strategie verfolgt: Er wettet gegen Peloton, Clorox und all die anderen Titel, die als Nutzniesser des derzeitigen Elends gelten. Wer langfristig denkt, kauft deshalb Unternehmen, die am meisten davon profitieren, wenn wir uns wieder frei bewegen können. So gut wie sicher ist zum Beispiel, dass die Reisetätigkeit dann deutlich zunimmt, was für American Express spricht. Ebenso werden sich Engagements in Unternehmen wie Discovery auszahlen, um die Investoren heute fürchten, dass die von Netflix zerstört werden.

Es könnte aber auch sein, dass sich gewisse Muster im Verbraucherverhalten dauerhaft verändern werden.

Je mehr Zeit verstreicht, bis wir zur Normalität zurückkehren, desto länger wird es gehen, bis sich bisherige Konsumgewohnheiten wieder etablieren. In den USA sieht es gegenwärtig so aus, dass sich die Kurve mit neuen Erkrankungen etwa in einem Monat nach unten neigt. Ist das der Fall, dürfte sich das Leben in Amerika gegen Mitte oder Ende Sommer normalisieren. Hinzu kommt, dass wir Menschen schnell vergessen und uns nicht immer rational verhalten: Ist unser Leben beispielsweise nicht unmittelbar in Gefahr, sind uns Nachrichten zu Todesfällen viel weniger wichtig. So spricht kaum jemand davon, dass die Zahl der Todesopfer bei Auto- und sonstigen Unfällen in den letzten Wochen massiv gesunken ist.

Heisst das, dass die Pandemie kaum langfristige Folgen hinterlassen wird?

Wir haben nun eben herausgefunden, wer alles von zuhause aus arbeiten kann. Damit fragt sich, weshalb Milliarden in teuren US-Küstenstädten wie Seattle, San Francisco, Los Angeles, Boston, New York, Washington DC oder Miami investiert werden, um so viele Leute wie möglich in Wolkenkratzer zu packen. Das mag interessant für Singles sein. Nach dieser Krise wird es jungen Familien aber problemlos möglich sein, in eine Region ziehen, wo die Häuserpreise tief sind und das Auto das bevorzugte Transportmittel ist.

Welche Unternehmen werden davon profitieren?

Der Wohnungsbau wird in den nächsten zehn Jahren zu den attraktivsten Branchen in den USA zählen. Rund 90 Mio. Millennials im Alter von 23 bis 40 Jahren haben noch kein Haus gekauft. Wäre ich 25 Jahre alt und würde einige hunderttausend Dollar erben, wüsste ich genau, was damit anfangen: Ich würde eine Kleinstadt mit 25’000 Einwohnern ausfindig machen, deren Bevölkerung in Richtung 50’000 tendiert, und dort Einfamilienhäuser bauen. Doch obschon die Perspektiven für Häuserbauer selten so spannend waren wie heute, will so gut wie niemand in ihre Aktien investieren.

Welche Titel favorisieren Sie aus dem Sektor?

NVR: Wir halten die Aktien schon lange und sind mit ihnen gut gefahren. Das Unternehmen hat eine kerngesunde Bilanz, was gegenwärtig ein erheblicher Vorteil ist. Ebenso gefällt uns Lennar. Das, weil die Gruppe in 26 Bundesstaaten aktiv ist und die Branche künftig am meisten Geld in den weniger teuren Regionen der USA verdienen wird. Wir rechnen sogar damit, dass es innerhalb Amerikas zur grössten Migrationswelle kommt seit der Schliessung der Kohleminen in den Fünfziger- und Sechzigerjahren.

Andererseits stehen die Kreditmärkte aber unter Stress. Zudem steigt die Zahl der Arbeitslosen sprunghaft an. Wie können sich junge Leute da ein eigenes Haus leisten?

Bevor die Pandemie ausbrach, war die Sparquote der US-Haushalte am höchsten seit rund vierzig Jahren. Das Gleiche gilt für die zeitgerechte Bedienung von Schulden. Die Banken sind so konservativ kapitalisiert wie selten zuvor. Probleme könnte es zwar im Unternehmenssektor geben, wo viele Schulden ausstehend sind. Ein bedeutender Teil davon hat mit Private-Equity-Firmen zu tun, die versuchen, Vorteile daraus zu ziehen, dass sich abseits der Publikumsmärkte bewegen können. Abgesehen davon sind die USA jedoch in einer überaus robusten Verfassung in diese Krise gegangen.

Was raten Sie Anlegern vor diesem Hintergrund?

Betrachten wir es einmal so: Auf dem Zenit der Internetblase gegen Ende der Neunzigerjahre herrschte der Konsens, dass man mit spektakulär steigenden Tech-Aktien nichts falsch machen könne. Wer in solche Titel investierte, zahlte jedoch einen hohen Preis für relative geringe Chancen auf Erfolg. Demgegenüber wurden praktisch alle anderen Sektoren ignoriert, obschon diese wesentlich bessere Perspektiven aufwiesen. Die Quintessenz daraus ist, dass das Gesetz der Wahrscheinlichkeit gegen Investoren arbeitet, die auf überteuerte Aktien setzen.

Was meinen Sie damit genau?

Wer systematisch und umsichtig in qualitativ hochstehende Unternehmen mit attraktiven Aussichten investiert, hat wesentlich bessere Chancen an der Börse. Das ist der Kern des Value-Ansatzes: In einer Auswahl von hundert Titeln weist nach dem Zufallsprinzip jede Aktie dieselbe Chance auf eine überdurchschnittliche Performance aus. Umso wichtiger ist der Preis, den man für ein Investment zahlt. Um es auf den Punkt zu bringen: Das Glück beim Investieren ist zufällig, die Kosten eines Engagements dagegen nicht.

Welche Valoren sollte man also meiden?

Am populärsten sind Aktien, die scheinbar sicheres Wachstum versprechen: Tech-Schwergewichte wie Microsoft, Apple, Google oder Amazon, Konsumgüterkonzerne wie Coca-Cola, Procter & Gamble oder Costco und Mastercard oder Visa. Gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis ist die Bewertung vieler dieser Titel auf den Faktor 30 bis 35 gestiegen. Die Erfahrung zeigt, dass sich ein so stolzer Preis für Grosskonzerne dieses Kalibers selten rechtfertigen lässt.

Wo eröffnen sich bessere Perspektiven?

Zum Beispiel im Energiesektor. Das Hauptargument, das für Ölaktien spricht, ist die simple Mechanik des Marktes: Ist der Preis tief, wird weniger produziert, wodurch das Angebot sinkt und der Preis letztlich steigt. Aus diesem Grund setzen wir auf Chevron: Der Konzern verzichtete 2019 glücklicherweise auf die Übernahme des Konkurrenten Anadarko, sodass er jetzt in einer finanziell robusten Verfassung ist und Anlagen der geschwächten kleineren Förderer übernehmen kann. Ich wünschte, es gäbe noch mehr Unternehmen wie Chevron. Das Problem im Energiesektor ist aber, Unternehmen mit einer soliden Bilanz zu finden.

Ein weiterer Energietitel, der sich bis vor Kurzem in Ihrem Portfolio befand, war aber Occidental Petroleum.

Diese Position hatten wir lange vor dem Ausbruch der Pandemie und dem Preiskrieg der Saudis aufgebaut. Im Zug der Kursangaben haben wir sie nun veräussert. An der Börse muss man hin und wieder auch einen Schlag einstecken können. Man schwört sich dann, nie mehr ein solches Investment zu wagen. Natürlich probiert man es aber trotzdem wieder und versucht, einen solchen Dämpfer zu vermeiden.

Die Börsen haben sich in den vergangenen Tagen zwar kräftig erholt. Dennoch sind weitere Turbulenzen nicht ausgeschlossen. Wie lässt es sich vermeiden, bei Engagements in ein «fallendes Messer» zu greifen?

Bei Investments in Value-Aktien hat man derzeit gar keine andere Wahl, als einen weiteren Kursrückschlag zu riskieren. Dafür sind sie im Vergleich zu Wachstums-Titeln aber selten so günstig wie heute. Das Gleiche gilt für kleine und mittelgrosse Gesellschaften im Vergleich zu Grosskonzernen. Bemerkenswert ist denn auch, dass in den Bereichen Value und KMU kaum je so viele Insider-Käufe gemeldet worden sind wie in den letzten Wochen.

Eine weitere Position im Smead Value Fund ist Berkshire Hathaway. Was spricht für die Investmentgesellschaft von Warren Buffett?

Berkshire ist eine hundertprozentige Wette auf die amerikanische Wirtschaft - und Wetten, die auf konjunktureller Zuversicht basieren, sind momentan günstig. Berkshire ging in diese Krise mit 128 Mrd. $ Cash auf der Bilanz. Das entspricht etwa einem Viertel des Börsenwerts. Wenn Warren Buffett und Charlie Munger dieses Geld klug investieren, wird das enormen Mehrwert für die Aktionäre schaffen.

Buffett feiert diesen Sommer allerdings seinen 90. Geburtstag. Munger ist bereits 96 Jahre alt. Ist das nicht ein Grund zur Sorge?

Buffett ist selbstverständlich nicht mehr der Jüngste. Berkshire ist jedoch so aufgestellt, dass der Konzern bis in die Ewigkeit bestehen wird. Auch glaube ich, dass den Aktien kaum etwas mehr schaden kann, als der Umstand, dass gegenwärtig fast alle Amerikaner für einige Monate in ihrer Wohnung eingesperrt sind. Dass uns Buffett und Munger irgendwann verlassen, ist zudem wohl bereits zu einem gewissen Grad im Kurs eingepreist.

Wo sehen Sie sonst noch Chancen für Investoren?

Wir halten in unserem Portfolio 26 Aktien und wechseln Positionen eher selten aus. Unsere Engagements reichen dabei von Medikamentenherstellern wie Amgen, Merck und Pfizer über herausragende Finanzkonzerne wie American Express, JPMorgan Chase, Bank of America und Wells Fargo bis hin zu Titeln von Einzelhändlern wie Target und Home Depot. Damit fühlen wir uns komfortabel. Am spannendsten sind momentan aber Valoren, die weit abgeschlagen sind, wie Discovery.

Bill Smead

Bill Smead ist der Gründer und Chief Investment Officer von Smead Capital Management. Er startete die auf US-Aktien spezialisierte Investmentgesellschaft mit Sitz in Seattle 2007. Zum Führungstrio gehört auch sein Sohn Cole, der zusehends mehr Verantwortung übernimmt. Smead begann seine berufliche Karriere nach einem Wirtschaftsstudium 1980 beim Broker Drexel Burnham Lambert. Weitere Stationen waren Oppenheimer & Co., Smith Barney und Wachovia Securities. Dort leitete der Branchenveteran zuletzt als Portfoliomanager die Smead Investment Group.
Bill Smead ist der Gründer und Chief Investment Officer von Smead Capital Management. Er startete die auf US-Aktien spezialisierte Investmentgesellschaft mit Sitz in Seattle 2007. Zum Führungstrio gehört auch sein Sohn Cole, der zusehends mehr Verantwortung übernimmt. Smead begann seine berufliche Karriere nach einem Wirtschaftsstudium 1980 beim Broker Drexel Burnham Lambert. Weitere Stationen waren Oppenheimer & Co., Smith Barney und Wachovia Securities. Dort leitete der Branchenveteran zuletzt als Portfoliomanager die Smead Investment Group.
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