Fondsmanager Rudolf König: «Comet können auf 200 Fr. steigen.» (Bild: ZVG)

Fondsmanager Rudolf König: «Comet können auf 200 Fr. steigen.» (Bild: ZVG)

Das Interview

«Wir haben defensive Werte aufgestockt»

Rudolf König, Fondsmanager bei Entrepreneur Partners, spricht im Interview über seine Schweizer Börsenfavoriten und erklärt, warum er trotz Vorbehalten gegen Bankaktien derzeit auf Credit Suisse setzt.

Ruedi Keller
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Rudolf König

Rudolf König ist Partner und Fondsmanager bei Entrepreneur Partners. Er arbeitet seit über dreissig Jahren in der Finanzbranche, mehrheitlich in den Bereichen Recherche, Verkauf und Aktienhandel. Vor seinem Einstieg bei Entrepreneur Partners 2013 baute der heute 59-jährige Schweizer für die Neue Zürcher Bank (NZB) das Brokerage-Geschäft in Deutschland auf. Davor war er für Lombard Odier & Cie sowie Sal. Oppenheim tätig. Seine Karriere begann König nach einem Studium an der Universität St. Gallen im Brokerage-Geschäft der Bank Julius Bär. In seinem Tavau Swiss Fund verwaltet er heute rund 200 Mio. Fr. und hat mit seiner Long-Short-Strategie seit 2013 eine jährliche Rendite von durchschnittlich 11% erzielt – leicht mehr, als der SPI im selben Zeitraum zugelegt hat.
Rudolf König ist Partner und Fondsmanager bei Entrepreneur Partners. Er arbeitet seit über dreissig Jahren in der Finanzbranche, mehrheitlich in den Bereichen Recherche, Verkauf und Aktienhandel. Vor seinem Einstieg bei Entrepreneur Partners 2013 baute der heute 59-jährige Schweizer für die Neue Zürcher Bank (NZB) das Brokerage-Geschäft in Deutschland auf. Davor war er für Lombard Odier & Cie sowie Sal. Oppenheim tätig. Seine Karriere begann König nach einem Studium an der Universität St. Gallen im Brokerage-Geschäft der Bank Julius Bär. In seinem Tavau Swiss Fund verwaltet er heute rund 200 Mio. Fr. und hat mit seiner Long-Short-Strategie seit 2013 eine jährliche Rendite von durchschnittlich 11% erzielt – leicht mehr, als der SPI im selben Zeitraum zugelegt hat.

Rudolf König pflegt einen sehr aktiven Anlagestil. Dabei geht der Partner der Investmentboutique Entrepreneur Partners nicht nur Long-Positionen ein, mit denen er auf steigende Kurse setzt, sondern baut mit Short-Positionen Absicherungen ein mit dem Ziel, die Schwankungsanfälligkeit seines Schweizer Aktienfonds einzudämmen.

«Wir haben SMI-Titel im Portfolio, da ein Teil unserer Absicherung über SMI-Futures läuft», sagt er im Gespräch. «Die Überrendite erzielen wir jedoch mit der Selektion kleiner und mittelgrosser Unternehmen.»

Zu seinen derzeit grössten Überzeugungen zählt Comet. Für den Technologiewert sieht er bei einem Kursziel von 200 Fr. je Titel mehr als 50% Aufwertungspotenzial.

Bankaktien setzt König hingegen nur taktisch ein, derzeit beispielsweise Credit Suisse als Wette auf eine Wende im Zinszyklus.

Zu seinen jüngsten Investments gehört das Medizinalunternehmen Medacta: «Die in Aussicht stehenden hohen Wachstumsraten in Kombination mit einer in Ungnade gefallenen Aktie haben eine Bewertungslücke von 20% eröffnet.» Dieses Potenzial will er nutzen.

Herr König, wie sehen Sie derzeit die Börsen?
Seit August beobachte ich eine deutliche Kehrtwende: weg von defensiven Werten, hin zu zyklischen Titeln. Diese Rotation in den Sektoren ist zum Jahresende zum Stillstand gekommen.

Ein Ausdruck neuer Vorsicht?
Auf das Jahresende hin war die Stimmungslage an den Börsen euphorisch geworden. Das zeigten Sentiment-Indikatoren, beispielsweise Put-Call-Ratios, die das Verhältnis von Verkaufs- zu Kaufpositionen messen. Auch Risikoindikatoren deuteten auf eine gewisse Sorglosigkeit hin. Der Markt war überkauft.

Sie orientieren sich bei Anlageentscheidungen primär an der Stimmungslage?
Als Manager eines Schweizer Aktienfonds mit einem gewissen Hedge muss ich mir immer auch Gedanken machen, in welchem Umfang ich das Portfolio absichere. Zudem spielt es eine Rolle, welche Sektoren bereits sehr gut gelaufen sind und wo Aufholpotenzial besteht. Ich orientiere mich sowohl an der Marktstimmung als auch an Fundamentaldaten.

Wie schätzen Sie die fundamentale Lage ein?
Ich sehe, dass die vorauseilenden Indikatoren, beispielsweise die Einkaufsmanagerindizes oder kurz PMI, die Talsohle durchschritten haben. Aus konjunktureller Sicht zeichnet sich eine Besserung ab, wenn auch noch keine Expansion. Einerseits hat sich das bereits im guten Lauf der Zykliker manifestiert. Andererseits hat man bei Komax oder Bossard beobachten können, dass sich das vierte Quartal schlechter entwickelt hat, als viele erwartet hatten.

Wie sind Sie aktuell positioniert?
Wir haben zyklische Positionen abgestossen und defensive Werte, beispielsweise Sunrise, aufgestockt. Rund ein Drittel unseres Portfolios ist dynamisch, zwei Drittel sind strategische Positionen. Insgesamt haben wir die Absicherung etwas erhöht. In der Spitze waren wir rund 65% netto long, jetzt sind es rund 55%.

Ihre grössten Long-Positionen sind die Indexschwergewichte Roche und Novartis.
Aus Risikoüberlegungen wollen wir nicht nur kleine Titel, sondern haben den ganzen Schweizer Markt im Blick. Wir haben auch SMI-Valoren im Portfolio, da ein Teil unserer Absicherung über SMI-Futures läuft. Die Überrendite erzielen wir jedoch mit der Selektion kleiner und mittelgrosser Unternehmen.

Die zwölf grössten Long-Positionen

Unternehmen Gewichtung im Fonds in %
Roche 7
Novartis 5,6
HBM Healthcare 4,5
LafargeHolcim 4,4
ABB 4,2
Swiss Re 3,9
Zurich Insurance 3,6
SoftwareOne 3,1
Temenos 3,1
Vifor 3
Comet 2,9
Sunrise 2,8

Wie kommen Sie zu Ihrer SMI-Auswahl, zu der beispielsweise Credit Suisse zählt?
Mit Credit Suisse setze ich bewusst auf ein stark zyklisches Element. Ich setze Banken nur taktisch ein. Langfristig werden die Belastungen durch Digitalisierung, Regulierung und neue Wettbewerber die Margen weiter unter Druck setzen. Digitale Player greifen das Kreditkartengeschäft an. Swissquote, übrigens auch eine unserer Positionen, fokussiert mit viel Technologie auf eine Nische, die bei herkömmlichen Banken noch immer sehr personalintensiv ist.

Trotzdem legen Sie sich Credit Suisse ins Portfolio.
Ich nutze Bankaktien, um die Zinsentwicklung zu spielen. Steigende Zinsen erlauben den Banken, ihre Zinsmargen auszuweiten. Jetzt sehe ich Anzeichen dafür, dass die Inflation zurückkommt und die Zinsen steigen könnten. Bankaktien würden darauf sofort mit Gewinnen reagieren.

Was mögen Sie an LafargeHolcim?
Das ist eine Restrukturierungs- und eine Managementgeschichte. CEO Jan Jenisch hat sich bei Sika einen ausgezeichneten Leistungsausweis erarbeitet. Ich erwarte, dass er LafargeHolcim einerseits noch stärker auf die etablierten Länder ausrichtet, in denen der Zementkonzern gute Margen erwirtschaftet. Andererseits dürfte er die Kapitalintensität weiter verringern, indem das volle Produktportfolio aus einer Hand angeboten wird: Zuschlagstoffe, Zement, Transportbeton und fertige Betonprodukte. Eine solche Neupositionierung verspricht eine viel bessere Rentabilität, als wir in der Vergangenheit gesehen haben.

Auch in ABB sehen Sie Potenzial?
ABB bietet eine ähnliche Perspektive. Der Industriekonzern ist viel zu gross und mit all den Hierarchien in der Matrixorganisation viel zu schwerfällig geworden. Der neue CEO Björn Rosengren hat in seinen vorherigen Unternehmen bewiesen, dass er es versteht, Komplexität zu reduzieren. Beispiele zeigen zudem, dass durch die Verselbständigung einzelner Bereiche oft eine neue Dynamik entsteht und die Kapitalrenditen sehr schnell steigen.

Sie setzen auf Swatch Group. Damit hatten Sie bis anhin wenig Glück.
Die Zahlen von Swatch Group wären ohne die Probleme in Hongkong gar nicht so schlecht gewesen. Das Management könnte allerdings etwas dynamischer agieren. Im Tiefpreissegment gibt es zu viele Swatch-Läden, die nicht profitabel sind. Die Gruppe hat nun endlich reagiert und begonnen, erste Läden zu schliessen und stärker auf den Online-Kanal zu setzen. Auch der Vertrag mit Calvin Klein wurde gekündigt. Das Hochpreissegment läuft hingegen super.

Sie fürchten nicht, dass die mangelnde Kostendisziplin anhält, sondern sehen darin eine Chance?
Das Management beginnt zu handeln und steht auf die Kostenbremse. Zudem erwarte ich, dass die Schwierigkeiten in Hongkong noch eine Weile andauern werden, und sehe darin den Katalysator für ein künftig stärkeres Kostenbewusstsein. Darum halte ich an meiner Position fest.

Was sind Ihre grössten Überzeugungen?
Comet ist eine unserer strategischen Positionen. Wir sehen ein Kurspotenzial von klar über 50%. Unser Kursziel sind 200 Fr. Derzeit notieren die Papiere bei 124 Fr. Auch Titel wie Vifor, Lonza oder Gurit gehören dazu.

Einen solch volatilen Technologiewert, der bereits letztes Jahr mehr als 50% zugelegt hat, halten Sie als strategische Position?
Die Ziele von Verwaltungsratspräsident und Interims-CEO Heinz Kundert halten wir für ambitioniert, aber realistisch. Mit etwas Rückenwind aus der Industrie sind sie erreichbar. Wir haben Comet relativ spät gekauft, da wir erst mit dem neuen Management Gespräche führen und abwarten wollten, wie es die Sache an die Hand nimmt. Jetzt glauben wir, dass Comet ein sehr interessantes Engagement werden könnte.

Auch in Ascom sind Sie investiert, wo wie bei Comet ein Aktivist an Bord ist. Ein Zufall?
Ja, das ist Zufall. Ascom hat sich nicht so entwickelt, wie wir uns das vorgestellt hatten. Wir sind schon lange dabei, mit einer kleinen Position. Ich bin allerdings immer wieder versucht zuzukaufen. Bis jetzt fehlt mir jedoch die letzte Überzeugung, denn bislang ist es dem Management nicht gelungen, die Trendwende einzuleiten.

Woran hapert es?
Das neue Geschäftsmodell kommt mit wenig Kapital aus. Eigentlich braucht es nur wenig, damit der operative Hebel greift. Im Moment läuft es jedoch in die andere Richtung, was weiter auf die Margen drückt.

Wo läuft es besser?
Wir haben Sunrise aufgestockt, was im Gegensatz zu Comet und Ascom ein sehr defensiver Titel ist. Aufgebaut haben wir die Position, als Sunrise mit der Ankündigung, UPC zu übernehmen, unter Druck geriet. Ich sehe das Potenzial des Titels auf eigenständiger Basis bis maximal 100 Fr. Ich glaube aber, dass ein Zusammenschluss mit UPC weiter möglich ist, beispielsweise als aktienbasierte Fusion unter Gleichen. Die Synergien daraus würden den Kurs klar über 100 Fr. heben.

Worauf setzen Sie sonst noch?
Wir sind in Wachstumstitel investiert, die wir als langfristige strategische Positionen halten, beispielsweise Temenos und SoftwareOne.

Wo sehen Sie das Potenzial des Börsenneulings SoftwareOne?
Wir sehen den fairen Wert der Aktie bei 25 bis 30 Fr. Die offene Frage ist, wie schnell das Unternehmen nach den jüngsten Akquisitionen zum organischen Wachstumstempo zurückfindet, das es zuvor gezeigt hat. Die Integration der gewichtigen Comparex-Akquisition läuft und sollte dieses Jahr abgeschlossen werden. Erst danach wird sich klären, welches Potenzial künftig in SoftwareOne steckt. Die jüngsten Zahlen von Microsoft sahen sehr gut aus, was sich im aktuellen Geschäftsgang von SoftwareOne spiegeln sollte, der stark von Microsoft-Produkten abhängt.

Sie haben auch Aktien des IT-Wiederverkäufers Also im Portfolio, die auf einem deutlich tieferen Bewertungsniveau als SoftwareOne handeln.
Die beiden Unternehmen sind recht unterschiedlich. Das auf Software fokussierte Geschäft von SoftwareOne wächst schneller. Also ist breiter aufgestellt und bietet aus einer Hand Hardware, Logistiklösungen, Software und ein umfassendes Serviceangebot, inklusive Cloud. Längerfristig ist Also der interessantere Titel.

Inwiefern?
Der Ausblick von SoftwareOne über die nächsten drei Jahre ist sehr interessant. Die Migration in die Cloud ist in vollem Gang, und SoftwareOne ist ein Profiteur dieser Entwicklung. Doch danach wird dieser Spezialtreiber abnehmen. Also steht erst am Anfang der Transformation weg vom reinen Hardwarelogistiker in Richtung eines kompletten Technologieanbieters und hat mehr Entwicklungspotenzial. Ausserdem ist SoftwareOne abhängig von Microsoft, worin ich längerfristig ein Risiko sehe.

Ihre Position von SoftwareOne steht also bereits wieder auf dem Prüfstand?
Beim IPO haben wir erst wenige Aktien nachgefragt. Nach einer genauen Analyse haben wir danach zwischen 18 und 20 Fr. weiter zugekauft. Zu Kursen um 25 Fr. haben wir dann etwas abgebaut. Nun beobachten wir, wie sich das Wachstum von SoftwareOne entwickelt, und werden unser Engagement entsprechend anpassen. Ich mag Unternehmen, deren Wachstum sich beschleunigt. Denn das zwingt die Analysten, ihre Prognosen immer neu zu berechnen – mit einem positiven Hebeleffekt auf das neue Kursziel.

In diese Kategorie fällt Temenos, deren Aktien Sie ebenfalls halten.
Wir haben uns in der Korrektur vor rund einem Jahr in Temenos eingekauft. Bankensoftware ist ein spannendes Thema – besonders im Hinblick auf die Wachstumsperspektive. Die Banken stehen unter Druck, die Digitalisierung zu meistern. Temenos hat in den letzten fünf Jahren enorme Fortschritte gemacht und ist dank dem Grosskunden Nordea als externer IT-Anbieter salonfähig. Um die IT-Kosten in den Griff zu kriegen, werden viele weitere Banken gezwungen sein, auf ein System ab der Stange zu wechseln, das sowohl im Kauf als auch im Unterhalt billiger ist als eine Eigenentwicklung.

Temenos handeln bereits zu einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von gegen 50. Trotzdem setzen Sie auf weitere Kurssteigerungen?
Das Wachstum ist entscheidend. Bei einer Wachstumsrate von jährlich 15 bis 20% ist die Bewertung von Temenos angemessen. Wir haben das sehr genau angeschaut. Wir glauben, dass das Unternehmen dank dem breiten Portfolio, das es entwickelt und eingekauft hat, dieses Wachstum bringen wird.

Sie gehen auch Pairtrades ein. Auf der einen Seite halten Sie Sunrise, deren Aufwärtspotenzial Sie beschrieben haben. Gleichzeitig sind Sie short in Swisscom. Wieso?
Das ist einerseits eine Bewertungsgeschichte, zumal die Dividende von Sunrise wesentlich höher ist. Dazu kommt, dass Swisscom als Marktführer die Macht verteidigen muss, während Sunrise der Angreifer ist. Diese Konstellation hat Sunrise in den letzten Quartalen gutes Wachstum ermöglicht. Auf der anderen Seite ist Telecom eine gesättigte Industrie, die unter Preisdruck steht. Handelte Sunrise bei 70 Fr., hätte ich sie ohne Absicherung im Portfolio. Wenn Sunrise auf 90. Fr. steigt, muss ich den Pairtrade wohl überdenken. Ich sehe Swisscom nicht als völlig überteuert an.

Ein zweites Paar – diesmal mit drei Titeln – halten Sie im Immobilienbereich: long Zug Estates, short PSP und Mobimo.
Zug Estates hat eine klare Wachstumsstrategie. Ich bevorzuge das, auch wenn die Dividendenrendite im Vergleich zu den anderen beiden Papieren tief ist. Viele Investoren nutzen Immobilientitel hingegen als Anleihenersatz. Ich glaube jedoch, dass die positive Entwicklung dieser Anlageklasse hauptsächlich auf einem Refinanzierungszyklus hin zu immer günstigeren Hypotheken beruht, der sich nun dem Ende zuneigt.

Und das Ausschüttungswachstum hemmt?
Bis anhin lieferte die Höherbewertung des Immobilienbestands einen Teil des Gewinns. Künftig halte ich es jedoch für fraglich, ob alle Immobilienunternehmen ihre Dividende noch aus dem Cashflow werden bezahlen können. So gesehen sind viele Bewertungen wohl ausgereizt. Bei Zug Estates sehe ich dieses Jahr hingegen sogar das Potenzial für eine Sonderdividende.

Unter Ihren Short-Positionen finden sich Kühne + Nagel, Lindt & Sprüngli und Clariant. Wie kommen Sie auf diese Mischung?
Das zyklische Element, das ich auf der Long-Seite habe, spiegle ich mit taktischen Positionen auf der Short-Seite. Dies, um allfällige Dellen in einzelnen Sektoren auszubügeln. Der Fonds ist tendenziell auf steigende Börsen ausgerichtet. Den Anteil der Absicherung mische ich dynamisch bei, abhängig von der Markteinschätzung. Das primäre Ziel ist, die Schwankung des Fondswerts in Grenzen zu halten.

Was sichern Sie mit Kühne + Nagel ab?
Mein Short auf Kühne + Nagel dient dazu, ein Untergewicht in gewissen Sektoren zu erreichen und andere zyklische Titel, die ich im Portfolio habe, abzudecken, beispielsweise DKSH. Ich möchte mir bezüglich meiner Short-Positionen jedoch nicht weiter in die Karten blicken lassen.

Die Short-Positionen

Unternehmen Gewichtung im Fonds in %
Lindt & Sprüngli –1,95
Banque Cantonale Vaudoise –1,84
Swisscom –1,59
Mobimo –1,49
Valora –1,4
PSP Swiss Properties –1,38
Landis+Gyr –1,3
Kühne + Nagel –1,27
Clariant –1,12
Burckhardt Compression –0,55

Sie setzen auch weiterhin auf Partners Group, obwohl der Zyklus im Bereich Private Equity sehr weit fortgeschritten ist.
Anlagen am Privatmarkt unterliegen keinen kurzfristigen Bewertungsschwankungen. Ihr Wert bemisst sich nicht am täglichen Börsenkurs, sondern am Cashflow. Diese Anlageklasse ist deshalb für Versicherungen und Pensionskassen sehr interessant.

Sie sehen den Wert von Partners Group durch die Nachfrage nach Private-Equity-Produkten getrieben?
Das Angebot kommt den institutionellen Anlegern entgegen. Davon profitiert Partners Group und wird auch weiterhin profitieren. Die Nachfrage nach Private-Equity-Anlagen übersteigt das Angebot noch immer.

Sie sind in Swiss Re, Zurich, Sunrise und Cembra investiert. Wegen der Dividende?
Dividenden sind für mich kein Schlüsselfaktor. Gegenwärtig ist die Gewichtung solcher Valoren hoch, weil ich ein klares Muster spiele: Dividendentitel laufen im Schluss- und im Auftaktquartal. Viele Investoren kaufen sich dann im Hinblick auf die kommende Ausschüttung in diese Aktien ein.

Wo haben Sie jüngst zugegriffen?
Wir haben vor Kurzem Medacta gekauft. Beim Gang an die Börse letztes Jahr hatte das Medtech-Unternehmen Pech. Es hat sich mit ehrgeizigen Zielen angepriesen, und das Management musste danach die Erwartungen enttäuschen, die es selbst geweckt hatte. Das kann vorkommen. Es führt jedoch zu einem schlechten Image, die Anleger meiden die Titel heute.

Sie sehen darin eine Chance?
Wir haben genau hingeschaut und sehen ein hoch innovatives Medizinalunternehmen, das sehr gute Produkte anbietet, die beispielsweise an verschiedenen Zürcher Spitälern eingesetzt werden. Dazu kommt, dass der Markt für Implantate nahezu ein Oligopol ist. Wenige Grosse dominieren, die beim Kundenservice sehr kostenbewusst geworden sind. Das eröffnet Chancen für die Kleinen, die in der Nische mit innovativen Produkten 10 bis 15% jährlich wachsen können. Die in Aussicht stehenden hohen Wachstumsraten in Kombination mit einer in Ungnade gefallenen Aktie haben eine Bewertungslücke von 20% eröffnet. Dieses Potenzial wollen wir nutzen.