Meinung

Die Analyse von Investitionszyklen

Investitionszyklen pendeln oft zwischen «harten Vermögenswerten» auf der einen und «Wachstums-/Technologieaktien» auf der anderen Seite des Spektrums. Nun zeichnet sich ein längerfristiger Aufwärtstrend bei Ersteren ab.

Lyn Alden
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Jeder Konjunkturzyklus wird von einem allgemeinen Anlagethema dominiert. Um dies in groben Zügen zu quantifizieren, zeigt die folgende Grafik die Gesamtperformance von amerikanischen Value- (Substanzwerte) relativ zu Growth-Aktien (Wachstumstitel), wobei die grauen Balken Rezessionen darstellen. Wenn die Kurve nach oben verläuft, bedeutet dies, dass Value-Aktien besser abschneiden, und wenn die Linie nach unten zeigt, schneiden Growth-Aktien besser ab. Die wichtigsten Wendepunkte waren im Allgemeinen direkt vor oder nach Rezessionen zu beobachten.

Quelle: YCharts

Das ergibt intuitiv Sinn. Jeder Zyklus macht sich neue Technologien, die (erneute) Verfügbarkeit von Krediten, einen Bereich mit bestehenden Unterinvestitionen und/oder manchmal neue wirtschaftliche Entwicklungen in bestimmten Ländern zunutze und setzt sich fort, bis er überhitzt und ein gewisses Mass an Überinvestitionen und Überbewertungen erreicht hat.

Anschliessend folgt eine Periode des Abbaus von Fremdkapital und der Normalisierung in den betreffenden Branchen und Regionen, um diese Exzesse zu beseitigen.

Das Pendeln zwischen Value und Growth

Im weitesten Sinne können wir uns diese Investitionszyklen so vorstellen, dass sie zwischen der wertorientierten Kategorie der «harten Vermögenswerte» (Rohstoffe, Immobilien, Infrastruktur, verarbeitendes Gewerbe) und der Kategorie «Wachstum/Technologie» (schnell wachsende Unternehmen, die auf neuen Technologien basieren, in Zeiten relativ billiger und reichlich vorhandener Rohstoffe) pendeln.

Wir können dies ebenfalls quantifizieren, indem wir das Verhältnis zwischen dem Nasdaq 100 und dem Rohölpreis in linearen und logarithmischen Diagrammen betrachten, wobei Letztere viel deutlicher sind:

Quelle: Macro Trends

Oder schauen Sie sich die Grafik des US-Brokerhauses Stifel zu den Rohstoffzyklen an, die seit August wieder zu steigen begonnen hat:

Werfen wir einen Blick in die Vergangenheit und schauen, wie sich dieses Bild in früheren Jahrzehnten entwickelt hat:

Sechzigerjahre

In den Sechzigerjahren gab es die «Nifty Fifty», d.h. mehrere Dutzend Wachstumsunternehmen, die scheinbar nichts falsch machen konnten und für die Anleger jeden Preis zu zahlen bereit waren. Es handelte sich um bekannte Konzerne wie Disney, Coca-Cola und Xerox.

Das Problem war natürlich, dass die Anleger im Höhepunkt der Blase Anfang der Siebzigerjahre für diese Aktien zu viel bezahlten. In Dollar ausgedrückt hatte sich der Ölpreis während etwa zwei Jahrzehnten kaum verändert. Niedrige Rohstoffpreise und tiefe Zinsen trugen wesentlich dazu bei, dass die Bewertungen der Unternehmen überhöhte Niveaus erreichen konnten.

Siebziger- und Achtzigerjahre

In den Siebzigerjahren war das Gegenteil der Fall: Die US-Ölproduktion erreichte 1970 strukturell ihren Höhepunkt, und die Golddeckung des Dollars wurde 1971 aufgehoben, was zu einer erheblichen Inflation und einer Rohstoffknappheit führte, da die USA nun viel Erdöl aus dem Nahen Osten importieren mussten. In dieser Zeit erreichte das Jahreswachstum der Weltbevölkerung ihren Höchststand, was bedeutete, dass die Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen anhaltend stark war.

Überbewertete Wachstumsaktien – eben die Nifty Fifty – zu meiden und sich auf Value-/Rohstoffaktien zu konzentrieren, war in diesem Umfeld die richtige Strategie.

Mit dem Petrodollar-Abkommen, das für relative Stabilität sorgte, brachten die Produzenten in aller Welt schliesslich ein grosses Rohstoffangebot auf den Markt. Die Outperformance der Value-Werte setzte sich bis in die Achtzigerjahre fort, als Finanzunternehmen die Führungsrolle übernahmen, nachdem die Rohstoffproduzenten ins Stocken geraten waren, was zum Teil auf die hohen positiven Realzinsen und die zunehmende Finanzialisierung der Wirtschaft zurückzuführen war.

Neunzigerjahre

In den Neunzigerjahren wendete sich das Blatt erneut. Nach einer langen Phase, in der ihr Angebot stetig zunahm, waren die meisten Rohstoffe reichlich vorhanden und die Preise einigermassen stabil. Der Anlagetrend verlagerte sich wieder stark in Richtung Wachstumswerte, diesmal dank der Verheissungen des Internet.

Dies führte zu den berüchtigten Exzessen und Fehlinvestitionen, die in den frühen Nullerjahren wieder abgebaut wurden. Allerdings waren selbst auf dem Höhepunkt der Dotcom-Blase Anfang 2000 die Bewertungen von US-Immobilien und vieler wertorientierter Aktiensektoren nicht besonders hoch; fast der gesamte Überschwang spielte sich in Technologie- und konsumorientierten Unternehmen ab.

Nullerjahre

Nach dem Platzen dieser Blase war während des Grossteils des Jahrzehnts eine Outperformance von Value-Aktien und Sachwerten («hard assets») zu beobachten. In den USA drehte sich der Boom vor allem um den Immobilienmarkt, den Bankensektor, der ihn finanzierte, und die Rohstoffe, die für seinen Aufbau verwendet wurden. Auf globaler Ebene erlebte die Welt den rasanten wirtschaftlichen Aufstieg Chinas und der übrigen «BRICS»-Länder (Brasilien, Russland, Indien, China und Südafrika), während sich der Dollar von seinen Höchstständen abschwächte.

Aber auch hier kam es schliesslich zu Übertreibungen. Der US-Immobilienmarkt und der Bankensektor wurden übermässig fremdfinanziert und hochspekulativ. Die Aktien der Schwellenländer erreichten extrem hohe Bewertungen, während sich ihre Wachstumsraten verlangsamten, was zum Teil auf den wieder erstarkenden Dollar zurückzuführen war.

Die Jahre 2010 bis 2020

Nach dem Ende der Übertreibungen bei den Sachwert- und Value-Anlagen verlagerte sich der Zyklus in den Zehnerjahren und in den ersten Jahren der Zwanzigerjahre wieder auf die Kategorie der Wachtumswerte. Die Verbreitung von Smartphones und schnellem mobilen Internet brachte eine neue Gruppe von Unternehmens-Titanen hervor, und wir erlebten den Aufstieg von App-basierten Unternehmen, sozialen Medien, E-Commerce, Cloud Computing und «Software as a Service» (SaaS).

In gewisser Weise wurden die transformativen technischen Ideen der Neunzigerjahre erst in den Zehnerjahren manifest. Gegen Ende des Jahrzehnts und vor allem während der Pandemie-Lockdowns im Jahr 2020, deren Folgen durch Konjunkturpakete abgefedert wurden, erreichte dieser Zyklus – wie alle anderen auch – ein exzessives Niveau.

SaaS-Unternehmen konnten mit fast jeder Bewertung an die Börse gehen, und die Anleger schienen sich nicht gross dafür zu interessieren, ob die Gesellschaften Gewinne erzielten. Viele dieser Unternehmen verliessen sich stattdessen auf die ständige Verwässerung ihrer Aktien, um ihre Kosten zu decken, was funktionierte, solange das Geld floss und die Bewertungen stützte.

Anfang/Mitte der 2020er Jahre?

Seit einiger Zeit bin ich der Ansicht, dass wir wieder in einen längerfristigen Aufwärtstrend bei Rohstoffen, Sachwerten und Infrastruktur eintreten, die meiner Meinung nach in den Zwanzigerjahren wegen der zu geringen Investitionen der vergangenen Jahre ein grosses Thema sein werden (wenn auch ein volatiles).

Die Welt hat in letzter Zeit viel in Technologie, aber wenig in natürliche Ressourcen und in die Schwerindustrie investiert, und wie das vergangene Jahr gezeigt hat, zeichnet sich ein weiterer Wendepunkt ab.

Auch wenn die politischen Entscheidungsträger in der Lage sein mögen, die Nachfrage zu dämpfen und die Energiepreise für eine gewisse Zeit zu zähmen, werden die Energiesicherheit und die energiebezogene Inflation in den kommenden Jahren wahrscheinlich ein wiederkehrendes Thema sein, bis in diesem Bereich mehr Investitionen getätigt werden.

Ein erneuter Investitionszyklus, der das Problem längerfristig löst, steht noch aus, obwohl ich glaube, dass er in den nächsten Jahren kommen wird.

Bei diesem Gastbeitrag handelt es sich um einen redigierten Auszug aus dem August-Newsletter von Lyn Alden. Die vollständige Originalfassung ist unter diesem Link auf Englisch abrufbar.

Lyn Alden

Lyn Alden, Gründerin von Lyn Alden Investment Strategy, bietet Investment Research für private und institutionelle Anleger an. Sie verfügt über einen Bachelor-Abschluss in Elektrotechnik und Elektronik und einen Master in technischer Betriebsführung mit Schwerpunkt auf Finanzmodellierung und Ingenieursökonomik. Zu ihren Spezialgebieten gehören die Analyse des Konjunkturzyklus und verschiedener Ansätze zur Asset Allocation sowie die Abdeckung von Aktien und internationalen ETF, mit einem Fokus auf die Bewertung.
Quelle: Lyn Alden
Lyn Alden, Gründerin von Lyn Alden Investment Strategy, bietet Investment Research für private und institutionelle Anleger an. Sie verfügt über einen Bachelor-Abschluss in Elektrotechnik und Elektronik und einen Master in technischer Betriebsführung mit Schwerpunkt auf Finanzmodellierung und Ingenieursökonomik. Zu ihren Spezialgebieten gehören die Analyse des Konjunkturzyklus und verschiedener Ansätze zur Asset Allocation sowie die Abdeckung von Aktien und internationalen ETF, mit einem Fokus auf die Bewertung.