Meinung

Eilen die Börsen zu weit voraus?

Die Zentralbanken fluten die Finanzmärkte mit Geld, um die Wirtschaft bis zum Abklingen der Pandemie am Laufen zu halten. Die Liquidität heizt aber vor allem die Spekulation an den Börsen an. Eine Entwicklung, die zur Vorsicht mahnt.

Charles Biderman
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Im Zug der erfreulichen Nachrichten zu den klinischen Phase-III-Studien der ersten drei Covid-Impfstoffe sind die Aktienmärkte kräftig avanciert. Im Prinzip signalisieren die Börsen damit, dass sich das Ende der Pandemie abzeichnet und uns «richtig gute Zeiten» bevorstehen.

Ich spreche hier von «richtig guten Zeiten», weil die Leitbörsen in den USA bereits heute zu einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 25 bewertet sind. Auf einem so hohen Niveau bewegten sie sich letztmals im Jahr 2000, kurz vor dem Platzen der Internetblase.

Die entscheidende Frage lautet deshalb: Woher soll das Geld kommen, um die Aktienkurse weiter nach oben zu treiben, wenn die Einkommen von Haushalten und Unternehmen weniger rasch wachsen, als es sich die Börsen erhoffen?

Der Hauptgrund für das Rally an der Börse besteht darin, dass das US-Finanzdepartement dieses Jahr mehr als 6 Bio. $ neues Geld in die amerikanische Wirtschaft injiziert hat. Es sind also nicht steigende Einnahmen, welche die Ausgaben von Konsumenten und Unternehmen ankurbeln. Vielmehr ist es die ultralockere Geldpolitik des Federal Reserve, die für die Party sorgt.

Geldpolitik ist kein Allheilmittel

Bis die Pandemie vorbei ist und die Unternehmen wieder einen normalen Betrieb aufnehmen können, soll das frisch gedruckte Geld den Graben überbrücken, der sich zwischen Einkünften und Ausgaben aufgetan hat. Tatsächlich scheint es aber so, dass dieses Geld dafür ausgegeben wird, um Aktien, Häuser und Autos zu kaufen.

Hinzu kommt, dass die Pandemie nicht plötzlich abklingen wird. Impfstoffe und Schnelltests werden ab Mitte nächstes Jahr zwar breitflächig zur Verfügung stehen. Doch was werden wir unternehmen können, um uns bis dahin nicht unterkriegen zu lassen?

Die Covid-Infizierungen schiessen in die Höhe. In den Moment, in dem ich diese Zeilen schreibe, belaufen sich die neu bestätigten Fallzahlen in den USA auf durchschnittlich 170’000 pro Tag. Obschon die Sterblichkeitsrate auf 1% gesunken ist, bedeutet das 1700 weitere Todesopfer mit jedem neuen Tag.

Niemand will, dass die Wirtschaft erneut lahmgelegt wird. Wer kann aber unbekümmert seinem Alltag nachgehen und ohne Erschwernisse arbeiten, wenn die täglichen Infektionen in den nächsten Wochen auf mehr als 200’000 pro Tag steigen?

Ob ein landesweiter Shutdown oder nur partielle Lockdown-Massnahmen: Die Wirtschaft in den USA und weltweit wird sich signifikant verlangsamen, bis die neuen Impfstoffe und Testmöglichkeiten eine echte Veränderung herbeiführen.

Kann das Fed diesen Schaden kompensieren, indem es einfach noch mehr Geld druckt, wenn die Gewinne der Unternehmen und die Einkünfte der Haushalte sinken? Wenn die US-Notenbank dieses Problem tatsächlich so leicht lösen könnte, dann sollten wir wohl besser damit aufhören, Steuern einzutreiben. Dann könnten wir nämlich gleich die Modern Monetary Theory einführen.

Déjà-vu aus dem Jahr 2000

Die heutige Situation an den US-Börsen erinnert mich an die Zeit von Anfang 2000. Ich lebte damals in der Nähe von San Francisco und ging mehrmals pro Woche ins Fitnessstudio. Zudem wurde ich oft von der TV-Moderatorin Maria Bartiromo als Gast beim Börsensender «CNBC» eingeladen – viele Jahre bevor sie ihren Verstand verlor und zu einer fanatischen Trump-Anhängerin auf «Fox Business News» mutierte.

Die anderen Mitglieder im Fitnessclub fragten mich damals regelmässig, was sie am besten mit ihren Aktien machen sollten. Natürlich hielten alle Internetaktien im Portfolio. Meine Standardantwort war dieselbe, die ich auch heute auf diese Frage entgegne:

Am besten ist es, die Hälfte aller Aktien zu verkaufen, und darauf zu hoffen, dass ich mit meiner Befürchtung eines unvermeidbaren Crashs falsch liege. Glauben Sie mir: Niemand, der zu dieser Zeit im Fitnessstudio trainierte, gab zu, jemals vor dem Börsenkollaps Aktien verkauft zu haben.

Ein von mir aufgestelltes Liquiditäts-Theorem besagt, dass die Aktienmärkte aus nichts anderem bestehen als aus Anteilen an Unternehmen und Geld, das in die Konten der Marktakteure hinein- und herausfliesst. Bemerkenswert ist diesbezüglich, dass Unternehmen derzeit in grossem Stil eigene Aktien emittieren, das Angebot an Aktien also steigt.

In den fünf Handelstagen vor dem 18. November zum Beispiel ist das Emissionsvolumen neu begebener Titel in den USA auf mehr als 30 Mrd. $ gestiegen. Zum Vergleich: Das durchschnittliche Volumen beläuft sich dieses Jahr auf rund 10 Mrd. $ pro Woche, und das ist bereits für sich genommen ein Rekordwert.

Hinzu kommt, dass Unternehmen dieses Jahr erstmals seit einer Dekade in gleichem Umfang neue Aktien auf den Markt geben, wie sie Rückkaufprogramme und in Barmitteln geplante Akquisitionen ankündigen. Eine Hauptstütze für die Börsen war seit 2010, dass Konzerne für insgesamt 6 Bio. $ eigene Titel zurückgekauft und Cash-finanzierte Übernahmen vollzogen haben – eine Summe, welche ihre Einnahmen durch Publikumsöffnungen, Zweitemissionen und Insiderverkäufe zusammengenommen übersteigt.

Es scheint, dass dieser Trend vorbei ist.

Warnsignale leuchten auf

Es stimmt zwar, dass die Zentralbanken viele negative Entwicklungen kaschieren können. Gemäss Bloomberg News sind derzeit 527 US-Konzerne im Russell 3000 Index sogenannte «Zombies» und schleppen zusammen 1,36 Bio. $ an Schulden mit sich herum.

Mit dem Begriff «Zombie» werden Unternehmen bezeichnet, die mit dem Gewinn aus ihrem operativen Geschäft ihre Zinskosten nicht decken können. Zum Vergleich: Per Ende Jahr waren es 335 solcher «untoten» Unternehmen mit total 378 Mrd. $ an ausstehenden Schulden.

Es besteht kein Zweifel: Ohne das «Gratisgeld» der Zentralbanken müssten sich diese mehr als 500 Konzerne einer Schuldenrestrukturierung unterziehen.

Vorsichtig stimmt mich ebenso die Tatsache, dass Leerverkäufe im Vergleich zum gesamten Handelsvolumen an den amerikanischen Börsen auf ein Rekordtief gesunken sind. Weil Privatanleger keine Handelskommissionen mehr zahlen müssen, stecken sie über Robinhood und andere Brokerdienste viel Geld in Aktien.

Damit sind wir am gleichen Punkt angelangt wie im Jahr 2000, als ich von allen möglichen Leuten um Aktientipps gefragt wurde. Auch heute bewegen sich die Börsen auf einem Rekordhoch. Der Konsens lautet jetzt, dass man mit Aktien kein Geld verlieren kann und es deshalb eine clevere Strategie, jeden Kursrückschlag als Kaufgelegenheit zu nutzen.

Genau so wurde vor zwanzig Jahren argumentiert. Zur Erinnerung: Der S&P 500 erreichte seinerzeit erst im August 2000 den Zenit, nachdem der Nasdaq bereits Ende März und im April kollabiert war. Was also passierte im Sommer 2000?

Wenn die Börsen auf dem Höhepunkt sind, kaufen Brokerhäuser erfahrungsgemäss andere Brokerhäuser. Vor zwanzig Jahren expandierten europäische Banken, darunter auch UBS und Credit Suisse, ins amerikanische Brokergeschäft, als sie Donaldson Lufkin & Jenrette, Paine Webber oder Alex Brown akquirierten. Dieses Jahr sind E-Trade und TD Ameritrade von Konkurrenten übernommen worden.

Meine Antwort auf die Frage, was man am besten mit Aktien machen soll, lautet heute deshalb gleich wie damals: Verkaufen Sie die Hälfte und hoffen Sie darauf, dass ich mich mit meiner Prognose eines bald bevorstehenden Crashs täusche.

Charles Biderman

Charles Biderman ist der Gründer von TrimTabs Investment Research, einem 1994 lancierten Datenservice, der Angebot und Nachfrage an der Börse nach Liquiditätsflüssen analysiert. Auf Basis dieser Daten legte er 2011 einen Exchange Traded Fund auf. Die aktuelle Version ist als TrimTabs Free Cash Flow ETF unter dem Ticker TTAC in den USA gelistet. Biderman hat seine Firma inzwischen verkauft, wird aber weiterhin regelmässig in US-Finanzmedien wie «CNBC» oder «Bloomberg TV» interviewt. Seine Karriere begann er beim Anlegermagazin «Barron's». Charles Biderman lebt heute in Hawaii, wo er das idyllische Ferienresort Hawi Plantation House betreibt. Seine Einschätzungen zu aktuellen Entwicklungen in der Wirtschaft und an den Finanzmärkten teilt er auf seinem Blog charlesbidermannews.com, wo er ebenfalls Kurse und Beratungen für den Umgang mit Geld anbietet.
Charles Biderman ist der Gründer von TrimTabs Investment Research, einem 1994 lancierten Datenservice, der Angebot und Nachfrage an der Börse nach Liquiditätsflüssen analysiert. Auf Basis dieser Daten legte er 2011 einen Exchange Traded Fund auf. Die aktuelle Version ist als TrimTabs Free Cash Flow ETF unter dem Ticker TTAC in den USA gelistet. Biderman hat seine Firma inzwischen verkauft, wird aber weiterhin regelmässig in US-Finanzmedien wie «CNBC» oder «Bloomberg TV» interviewt. Seine Karriere begann er beim Anlegermagazin «Barron's». Charles Biderman lebt heute in Hawaii, wo er das idyllische Ferienresort Hawi Plantation House betreibt. Seine Einschätzungen zu aktuellen Entwicklungen in der Wirtschaft und an den Finanzmärkten teilt er auf seinem Blog charlesbidermannews.com, wo er ebenfalls Kurse und Beratungen für den Umgang mit Geld anbietet.