Meinung

Zeit, das Fliessbanddenken zu verabschieden

Die Marktschwäche überdeckt, dass sich unter der Oberfläche der breiten Indizes viele steigende Aktien finden. Die ausgeprägten Divergenzen erfordern ein selektives Vorgehen.

Alfons Cortés
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So wie erst das Fliessband von Henry Ford die industrielle Produktion in grosser Breite und Tiefe ermöglicht hat, machte die «Erfindung» von ETF die Industrialisierung der Vermögensverwaltung erst möglich. Dahinter stand und steht der Gedanke des kostengünstigen passiven Anlegens.

Das legendäre T-Modell von Ford, bekannt als Tin Lizzy, war das erste Fliessbandauto, aber nicht das letzte. Ähnlich erging es mit dem ersten ETF, der meines Wissens 1996 von Barclays herausgegeben wurde. Ab 2001 begann Vanguard systematisch mit der Vermarktung. Mittlerweile soll es mehr als 8000 ETF geben, Ende 2021 mit einem Volumen von gegen 10 Bio. $.

Industrialisierung hat Vor- und Nachteile – so auch in der Welt der Vermögensveranlagung.

Der grösste Nachteil besteht darin, dass die Neigung befördert wird, auch das Denken auf dem Fliessband ablaufen zu lassen. Was dabei herauskommt, ist oft und über lange Strecken ganz ok, um es salopp zu sagen, aber auch nicht mehr.

In herausfordernden Zeiten treten dann die Schwächen des Indexdenkens hervor. Unterschieden wird dann nur noch zwischen Bullen- und Bärenmarkt. Für Nuancen gibt es keinen Platz.

Es gibt tatsächlich Bärenmärkte, in denen fast alle Aktien fallen. Das ist in konvergenten Phasen so.

Es gibt es aber auch fallende Trends in breit gefassten Indizes bei gleichzeitig steigenden und fallenden Trends in Aktien, Industrie- und Sektorindizes. So ist es in divergenten Marktphasen.

Weg vom Fliessband, hin zur Werkbank

In einer divergenten Marktphase befinden wir uns derzeit. Die folgende Aufstellung vermittelt einen Eindruck, was jenseits vom Fliessband, sozusagen auf der Werkbank, sich abspielt:

Selbstverständlich ist es nicht leicht, in divergenten Marktphasen Kursgewinne zu erzielen. Mindestens jedoch lassen sich relative Erfolge erzielen und Dividenden vereinnahmen. Das Wesentlichste dabei ist aber, dass man sich nicht vollständig aus den Märkten verabschieden sollte. Die Studie von JPMorgan, derzufolge zwischen Anfang 2000 und Ende 2019 in zehn von 5000 Handelstagen rund die Hälfte des Gewinns der ganzen Periode erwirtschaftet wurde, zeigt mit aller Deutlichkeit das Risiko, nicht wieder einholbare Gewinne zu verpassen, wenn man sich völlig aus Aktien verabschiedet.

Das Verhältnis zu den Aktienmärkten endlich den Fakten anpassen

Es gibt ein weit verbreitetes, verschrobenes Verhältnis insbesondere privater Anleger zu den Aktienmärkten. Sie überschätzen das Risiko und unterschätzen Gewinnchancen. Im Endeffekt, wenn man dann alt ist und vielleicht auf ein Vermögen zurückgreifen möchte, ist die Wirkung der verpassten Chancen verheerend. Dies ganz einfach deshalb, weil Korrekturen meist kurzlebig und mehrjährige Bärenmärkte selten sind.

Das illustriert meine Lieblingsgrafik:

Quelle: Unifinanz

Der Chart zeigt den MSCI Welt vom 31. Dezember 1969 bis zum 31. Mai 2022. Jede «Kerze» stellt ein Quartal dar. Auf der Grafik sehen wir drei Bärenmärkte, zwei rot und einer rosarot markiert. Der rosarote lief in einer divergenten Marktverfassung ab, das heisst, es gab divergierende Trends. Die beiden roten Bärenmärkte hingegen erfassten rund 90% aller Aktien.

Die gelben Markierungen zeigen Rückschläge, die mehr als ein Quartal dauerten.

Woher kommt dieses verschrobene Verhältnis zu Chancen und Risiken an der Börse?

Es kommt daher, dass Verluste stärkere Gefühle auslösen und länger in Erinnerung bleiben als Gewinne. Der Crash von 1987 und die beiden Bärenmärkte in diesem Jahrhundert sind viel präsenter als die Tatsachen, die sich auf dem oben abgebildeten Chart zeigen.

Die hier aufgeworfene Problematik kommt nicht von ungefähr. Daniel Kahneman und Amos Tversky haben mit ihrer 1979 veröffentlichten Prospekt-Theorie die Asymmetrie im Umgang mit Gewinn und Verlust empirisch nachgewiesen. Um Rückschlägen aus dem Weg zu gehen, wird viel zu oft «Gewinn mitgenommen», wie es dann heisst. Der Erlös wird zunächst bar gehalten, dann später prozyklisch wieder angelegt. Wie eine breit angelegte Untersuchung durch Professor Terrance Odean von der University of Californa in Berkeley zeigt, wird der Erlös meist in schlechtere Anlagen umgeleitet, als die verkauften es waren, weil man nicht auf Momentum setzt, sondern zu einseitig auf Bewertungen.

Selbstüberschätzung und Kontrollillusion verursachen üble Flurschäden

Ein grosses und für riesige Flurschäden in den Portfolios verantwortliches Übel ist in diesem Zusammenhang die Überschätzung des eigenen Wissens, verbunden mit einer Verstärkung dieser Überschätzung durch die Auswahl von Äusserungen, die mit der eigenen Einschätzung übereinstimmen. Das kombiniert mit der systematischen Verlustaversion fördert eine Kontrollillusion über die Portfolios, die niemand hat.

Aus meiner Sicht besteht nach wie vor kein Grund, davon auszugehen, dass die divergente in eine konvergente Marktphase mündet. Ich bin weiterhin der Auffassung, dass es attraktive Industrien und Aktien in allen Sektoren gibt. Man muss einfach eine recht hohe Volatilitätstoleranz walten lassen.

Ein Instrument, um letztere zu bestimmen, sind die Bollinger-Bänder. Aus ihnen und der relativen Stärke bzw. relativen Schwäche leiten sich auch die Ein- und Ausstiegssignale ab. Derzeit bin ich nach wie vor der Meinung, dass es das grössere Risiko ist, keine Aktien zu haben als in einem den eigenen Verhältnissen angepassten Umfang selektiv in Aktien investiert zu sein.

Alfons Cortés

Alfons Cortés ist seit März 1971 professionell an der Börse unterwegs. Bis Juni 2017 war er Geschäftsführender Partner von UnifinanzTrust reg., Vaduz. Seit Juli 2017 ist er Senior Partner im Unternehmen und für den Bereich Research zuständig. Diesem hat er von Anbeginn seiner Tätigkeit an besonderes Augenmerk zukommen lassen. Daraus erwuchs die prominente Position des Unternehmens in der Anwendung von Behavioral-, Neuro- und Evolutionary Finance. Cortés hat nicht nur als Vermögensverwalter und Analyst, sondern auch als Mitglied von Anlageausschüssen institutioneller Anleger über Jahrzehnte Erfahrungen mit den Finanzmärkten gesammelt. Er schreibt jeden zweiten Donnerstag eine Kolumne für The Market.
Alfons Cortés ist seit März 1971 professionell an der Börse unterwegs. Bis Juni 2017 war er Geschäftsführender Partner von UnifinanzTrust reg., Vaduz. Seit Juli 2017 ist er Senior Partner im Unternehmen und für den Bereich Research zuständig. Diesem hat er von Anbeginn seiner Tätigkeit an besonderes Augenmerk zukommen lassen. Daraus erwuchs die prominente Position des Unternehmens in der Anwendung von Behavioral-, Neuro- und Evolutionary Finance. Cortés hat nicht nur als Vermögensverwalter und Analyst, sondern auch als Mitglied von Anlageausschüssen institutioneller Anleger über Jahrzehnte Erfahrungen mit den Finanzmärkten gesammelt. Er schreibt jeden zweiten Donnerstag eine Kolumne für The Market.