Mr Market

Minenaktien sind bereit für den Rebound

Gold- und Silberförderer wie Newmont, Agnico Eagle Mines und Pan American Silver enttäuschen dieses Jahr bisher an der Börse. Die Quartalsabschlüsse werden zu einem wichtigen Test für die Stimmung im Sektor. Wer langfristig denkt, wird Investments nicht bereuen.

Christoph Gisiger
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Geschätzte Leserin, geschätzter Leser

Die Saison der Quartalsabschlüsse kommt in die entscheidende Phase. Ein Segment, über das man in der Flut an Unternehmensnachrichten nur wenig hören wird, sind Gold- und Silberminenkonzerne. Selbst Branchenleader wie Newmont, Barrick Gold oder Agnico Eagle Mines sind an der Börse bloss Aussenseiter. Aus einer Contrarian-Perspektive macht das ihre Aktien umso spannender.

Dass Minenwerte momentan völlig «out» sind, hat vor allem mit der Entwicklung der Rohstoffpreise zu tun. Gold ist zwar mit eindrücklichen Avancen ins Jahr gestartet, seit dem Frühjahr hat der Preis jedoch deutlich korrigiert. Zu 1654 $ pro Unze notiert der Goldpreis aktuell knapp 10% unter dem Stand von Anfang Jahr. Silber hat unter markanten Schwankungen 18% auf 19.20 $ je Unze eingebüsst.

Gemäss Daten von Bank of America ziehen Investoren inzwischen seit siebzehn Wochen in Folge Geld aus Edelmetallen ab. Entsprechend stehen auch Gold- und Silbervaloren unter Druck. Der VanEck Gold Miners ETF (GDX) handelt 25% tiefer als Anfang Jahr, wobei es in der Periode von Mitte April bis Ende Juli zu den schärfsten Kursabgaben kam. Seither geht es mehr oder weniger seitwärts weiter.

Dem Preis von Edelmetallen machen primär zwei Faktoren zu schaffen. Erstens sind das höhere Realzinsen, die das Halten von Gold und Silber im Vergleich zu anderen Anlagen wie Bargeld weniger attraktiv machen. In den USA zum Beispiel liegt der Realzins auf Basis der Rendite inflationsgeschützter US-Staatsanleihen (TIPS) mit zehnjähriger Laufzeit derzeit über 1,6%. Anfang März bewegte er sich mit -1% noch tief im negativen Bereich.

Das zweite Problem ist der feste Dollar, die internationale Referenzwährung für Rohstoffe. Der Dollar-Index DXY ist seit Anfang 2022 um 16% gestiegen und handelt auf dem höchsten Stand seit zwanzig Jahren. Der Greenback profitiert massgeblich von der Straffung der Geldpolitik in den USA. In nahezu beispiellosem Tempo hat das Federal Reserve den Leitzins dieses Jahr von 0 auf 3,25% erhöht. Ein weiterer Schritt von 0,75 Prozentpunkten gilt beim nächsten Fed-Entscheid vom 2. November als so gut wie sicher.

Vor diesem Hintergrund überrascht es wenig, dass Edelmetalle gegenwärtig unpopulär sind. Dennoch: Angesichts der Belastung durch die höheren Realzinsen und den festen Dollar schlägt sich Gold eigentlich sogar erstaunlich wacker. Wären ausschliesslich diese zwei Faktoren massgebend, würde das gelbe Metall gemäss dem Research von Credit Suisse knapp unter 1400 $ je Unze handeln – also rund 16% weniger als zum aktuellen Kurs.

«Das suggeriert, dass Sorgen um einen Wirtschaftsabschwung und um geopolitische Risiken den Preis von Gold als sichere Anlage stützen», halten die CS-Analysten zur Erklärung in einer Vorschau auf die Quartalsberichte fest.

Anzeichen für eine Bodenbildung

Auch wenn die Performance von Gold- und Silberminenkonzernen dieses Jahr bisher enttäuscht, denken wir nach wie vor, dass im Sektor beträchtliches Potenzial steckt. Aus makroökonomischer Sicht erscheint die Ausgangslage gerade heute besonders vorteilhaft.

Die Wahrscheinlichkeit nimmt zu, dass sich die aggressive Zinskampagne der US-Notenbank dem Ende nähert. Kommt es zum geldpolitischen Schwenker, sollten Edelmetalle kräftig Auftrieb verspüren. Ein erster Vorgeschmack darauf waren möglicherweise die ausgeprägten Avancen Ende letzter Woche, als sich Gerüchte über einen Kurswechsel in der US-Geldpolitik breit machten.

Das «Wall Street Journal», das vom Fed regelmässig als inoffizielles Sprachorgan zur Kommunikation mit den Finanzmärkten genutzt wird, berichtete am Freitagmorgen über interne Debatten innerhalb der US-Notenbank. Demnach gebe es vermehrt Stimmen dafür, «das Tempo der Zinserhöhungen bald zu verlangsamen und ab Anfang nächstem Jahr keine weiteren Zinserhöhungen mehr vorzunehmen.»

Wenig später verdichteten sich zudem Anzeichen, dass die Bank of Japan massiv an den Devisenmärkten interveniert, um den Yen zu stützen. Der Goldpreis verzeichnete im Zug dieser Nachrichten eine solide Rally. Der VanEck Gold Miners ETF ging am Freitagabend 5% höher aus dem Tageshandel und notiert inzwischen fast 10% über dem Tief von Ende September.

«Wir haben bereits in den letzten zwei bis drei Wochen darauf hingewiesen, dass der Goldpreis die Talsohle wohl erreicht hat», schreibt Heinz Isler, Rohstoffspezialist und Berater institutioneller Anleger in Genf, in seinem wöchentlichen Marktbericht. Aus seiner Sicht haben die Ereignisse vom letzten Freitag diese These bestätigt, wobei die Bodenbildung ein Prozess ist, der eine gewisse Zeit in Anspruch nehmen kann.

In diesem Kontext wird interessant sein, wie die Aktien von Minenkonzernen auf die Quartalsresultate reagieren – das heisst, wie viele schlechte News in den Kursen mittlerweile bereits eingepreist sind. Den Anfang machen in den nächsten Tagen Agnico Eagle Mines, Lundin Mining und Yamana. In der kommenden Woche stehen Newmont und Barrick Gold im Fokus. Die Silberförderer Hecla Mining und Pan American Silver folgen gegen Ende der Berichtssaison.

Steigende Kosten belasten das operative Geschäft

Im operativen Tagesgeschäft sieht sich die Branche hauptsächlich mit zwei Herausforderungen konfrontiert: Die niedrigeren Edelmetallpreise verringern die Einnahmen, während die Inflation die Betriebskosten aufbläht.

Diese Probleme sind allerdings weitgehend bekannt. Bereits zum zweiten Quartal haben diverse Unternehmen aus dem Sektor die Erwartungen verfehlt und/oder die Prognose gedämpft. Besonders harsch fiel die Reaktion an der Börse im Fall von Newmont und Pan American Silver aus.

«Für diese Berichtssaison rechnen wir zwar nicht damit, dass zahlreiche weitere Minenkonzerne die Prognose nach unten revidieren werden», denkt Jackie Przybylowski, Analystin beim kanadischen Brokerhaus BMO Capital Markets. «Gut denkbar ist aber, dass sich die meisten von ihnen auf das untere Ende der Produktions- und auf das obere Ende der Kostenspanne zubewegen», fügt sie hinzu.

Auf der Kostenseite fallen höhere Ausgaben für Materialien, Treibstoff und Löhne ins Gewicht. Einen Anhaltspunkt dazu gibt der Abschluss von Freeport-McMoRan vom letzten Donnerstag. Die Betriebskosten des weltgrössten Kupferproduzenten waren im dritten Quartal 5% höher als prognostiziert, worin «sich primär höhere Instandhaltungs- und Beschaffungskosten reflektieren». Inzwischen rechnet das Management für 2022 mit rund 15% mehr Ausgaben als Anfang Jahr.

Ähnlich tönt es bei Barrick Gold. Das Unternehmen warnte Mitte Oktober, dass sich sowohl die Kosten im Gold- wie auch im Kupfersegment für das dritte Quartal über der Konsensschätzung bewegen werden. Bei der Goldförderung sollen sie ungefähr 3 bis 5% höher zu liegen kommen als im zweiten Quartal. Zudem blieb die Produktion mit knapp 1 Mio. Unzen Gold leicht hinter den Erwartungen zurück.

Massgeblich verantwortlich für die geringere Fördermenge sind Standorte in Nevada. Dieses Defizit wird sich bis zu einem gewissen Grad auch bei Newmont im Ergebnis bemerkbar machen, zumal die beiden Konzerne die Anlagen in Nevada in einem Gemeinschaftsunternehmen unter Führung von Barrick betreiben.

Bei den meisten Unternehmen sieht es etwa gleich aus. Wie aus einer Auswertung mit Hilfe des Datendienstes S&P Global Market Intelligence hervorgeht, rechnet der Analystenkonsens bei praktisch allen Minenfirmen damit, dass sich das operative Ergebnis auf Stufe Ebitda sequenziell unter dem zweiten Quartal bewegen wird.

Günstige Gelegenheit für Engagements

Es würde daher nicht überraschen, wenn die Korrektur in Minenaktien diese Entwicklungen bereits zu einem bedeutenden Teil vorwegnimmt. Im historischen Vergleich ist der Sektor jedenfalls wenig anspruchsvoll bewertet.

Gemessen am Kurs-Buchwert-Verhältnis beispielsweise handeln führende Unternehmen wie Newmont, Barrick Gold und Agnico Eagle Mines auf dem tiefsten Stand seit fünf Jahren. Selbst im Vergleich zu Ende 2015, als der Goldpreis nach einer schweren Baisse auf weniger als 1100 $ fiel, ist die aktuelle Bewertung nicht wesentlich höher.

Hinzu kommt, dass die meisten Minenkonzerne heute finanziell in kerngesunder Verfassung sind und eine ansprechende Ausschüttungspolitik pflegen. Bei Newmont 📈 beträgt die Dividendenrendite 5,2%, bei Barrick 📈 sind es rund 4%. Auch Agnico 📈 zahlt stattliche 3,7%.

Solange der Goldpreis nicht wesentlich tiefer fällt, kann sich die Branche dank des robusten Cashflows weiterhin eine generöse Ausschüttungspolitik leisten. Ähnlich attraktiv sieht die Situation bei Silberaktien wie Pan American Silver 📈 und Hecla Mining 📈 aus, die einen etwas spekulativeren Charakter haben. Sowohl Pan American wie auch Newmont sind im The Market Best Ideas Portfolio vertreten.

Obschon Investments in Edelmetallaktien mehr Geduld und Nerven erfordern, als wir erwartet haben, bleiben wir daher zuversichtlich. Gerade wenn sich die Wirtschaft deutlich abkühlen sollte und die Notenbanken auf einen milderen Kurs umdisponieren müssen, wird es sich auszahlen, Gold- und Silberminenkonzerne im Depot zu haben. Mögliche Kursrückschläge im Zug der Quartalsberichte sollten für Zukäufe genutzt werden.

Freundlich grüsst im Namen von Mr Market

Christoph Gisiger