Auf dem Radar

Marode Fluchtburgen, Ansichten von Value-Investoren und Chinas Aufholjagd

The Market präsentiert eine Auswahl an Texten, die uns in dieser Woche aufgefallen sind - und gefallen haben.

Sandro Rosa

Mit der verpatzten Pressekonferenz der US-Notenbank Fed ist wieder Bewegung in die Märkte gekommen. Wer deshalb auf der Suche nach defensiveren Aktien ist, könnte etwa Titel von Konsumgüterherstellern ins Auge fassen. Doch aufgepasst: viele dieser Unternehmen sind mittlerweile nicht mehr besonders krisenresistent.  

Auf meinem Radar sind diese Woche gleich mehrere Value-Manager aufgetaucht: Howard Marks (Oaktree Capital), James Montier (GMO) und Peter Frech (Quantex).

Ein weiterer Text zeigt auf, wie dominant «Corporate China» bereits geworden ist, während ein Aufsatz der zunehmenden Tendenz der «De-Globalisierung» auf den Grund geht.

1. Marode Fluchtburgen

Wenn es an den Börsen wieder ruppiger zu- und hergeht, suchen die Anleger Zuflucht in sicheren Häfen. Bei Aktien sind das häufig Unternehmen aus dem Basiskonsumgütersektor – ganz gemäss der Devise «gegessen wird ja immer». Typische Branchenvertreter sind Nestlé, Coca-Cola oder Kellogg.

Investoren sollten sich indes nicht in allzu grosser Sicherheit wiegen, wie Peter Frech, Value-Fondsmanager bei Quantex, in seinem wie immer lesenswerten Anlegerbrief warnt. Denn viele dieser Gesellschaften seien inzwischen massiv überschuldet, während ihr Kerngeschäft gleichzeitig unter Druck steht.

Sogar der Musterschüler Nestlé konnte den tiefen Zinsen nicht widerstehen und hat seine Schuldenlast in den vergangenen Jahren spürbar erhöht: Lag das Verhältnis von Nettoschulden zum Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (Ebitda) traditionell unter 1, beläuft sich der Wert aktuell auf das 1,7-Fache.

Im Branchenvergleich sei das jedoch immer noch ein guter Wert, schreibt Frech. Unternehmen wie Kraft-Heinz, Anheuser-Busch InBev, Kellogg oder General Mills hätten eine Verschuldung, die dem 4 bis 5-Fachen des Ebitda entspreche.

Solange die Cashflows und die Gewinne steigen, ist das kein Problem. Doch viele dieser Unternehmen kämpfen mit säkularen Herausforderungen, wie etwa dem Trend weg von Fertigprodukten und Markenartikeln zu frischen Produkten und Eigenmarken. Das lässt die Einnahmen erodieren. Auf mittlere Frist ist das eine gefährliche Kombination.

Bessere Alternativen, um sein Portfolio sturmsicher zu machen, seien aktuell grosse Biotech-Unternehmen wie Amgen und Biogen, die über relativ stabile Cashflows und eine geringe Verschuldung verfügen. Auch der japanische Gesundheitssektor sei mit dem Pharmakonzern Astellas oder der Apothekenkette Sundrug attraktiv.

2. Die Rolle und die Macht der US-Notenbank

Howard Marks, respektierter Value-Investor und Mitgründer von Oaktree Capital, macht sich in seinem aktuellen Memo Gedanken über die US-Notenbank. «Ist es die Aufgabe des Fed, bis in alle Ewigkeit den Konjunkturaufschwung am Leben zu erhalten und Marktverwerfungen zu vermeiden?», fragt er etwa. 

Er – und mit ihm viele andere Marktbeobachter – ist sich nämlich keineswegs sicher, ob es klug ist, Rezessionen in jedem Fall abzuwenden. Denn dadurch besteht die Gefahr, dass es in einer Volkswirtschaft über kurz oder lang zu Exzessen kommt, die dann in einen umso heftigeren Abschwung münden dürften. 

Auch die Euphorie der Börsianer über mögliche Zinssenkungen – die mit der verpatzten Kommunikation des Fed am Mittwoch einen argen Dämpfer erlitten hat – kann Marks nicht vollends verstehen. Ist eine Zinssenkung als Reaktion auf eine lahmende Konjunktur wirklich ein erfreuliches Signal für die Märkte? Er macht den Vergleich mit einem Arztbesuch und fragt sich, ob es positiv ist, wenn der Doktor eine grosse Nadel hervorklaubt, um das Leiden des Patienten zu bekämpfen. 

3. James Montier im Interview

Wenn sich James Montier zu Wort meldet, lohnt es sich meist, genau hinzuhören. Der britische Anlagestratege, der in den Diensten des Bostoner Vermögensverwalters GMO steht, ist ein angesehener Value-Investor. Er hat sich mit den Büchern «Behavioural Finance» (2000), «Behavioural Investing» (2007) und «Value Investing» (2009) einen Namen gemacht.

Kürzlich ist er dem US-Anlegermagazin «Barron’s» Red und Antwort gestanden. Im Gespräch äusserte er sich positiv gegenüber der Modern Monetary Theory (MMT), die praktisch von allen Seiten – sei es von Bankern, Ökonomen oder Akademikern – verteufelt wird. Doch Montier meint, im Vergleich zur klassischen ökonomischen Theorie vermöge MMT die wirtschaftliche Realität deutlich besser zu erklären.

Auch zum Anlageumfeld hat er eine klare Meinung: Die zunehmende Verschlechterung der Schuldnerqualität in den USA bereitet ihm Sorgen, ebenso das enttäuschende Gewinnwachstum – das erst noch primär durch Aktienrückkäufe zustande gekommen sei. In Bezug auf die langfristigen Aussichten für den US-Aktienmarkt ist er deshalb ziemlich pessimistisch.

Doch welche Alternativen sollten Anleger in Betracht ziehen? Der Stratege empfiehlt etwa Value-Aktien aus den Schwellenländern. Diese sehen zwar unattraktiv aus, seien «schreckliche Unternehmen in schrecklichen Ländern», aber die überaus günstigen Bewertungen böten eine grosse Sicherheitsmarge.

Angesichts der Tatsache, dass praktisch alle Anlageklassen teuer sind, sei auch eine hohe Bargeldquote zu empfehlen – trockenes Pulver, um nach grösseren Kurseinbrüchen zuschlagen zu können.

4. China übernimmt die Führung

Dass die USA und China auf Konfrontationskurs sind, ist längst kein Geheimnis mehr. Die regelmässigen Tweets und Sanktionsdrohungen des US-Präsidenten – die jüngste Salve wurde am 1. August abgefeuert – sind der beste Beleg dafür. Die aufstrebende Volkswirtschaft wird in den Augen der Amerikaner immer mehr zur Bedrohung – wirtschaftlich, aber auch militärisch. Wie stark Peking in den vergangenen Jahren bereits aufgeholt hat, zeigt ein Blick auf die Liste «Fortune Global 500», die vom gleichnamigen US-Wirtschaftsmagazin erstellt wird.

Von den gemessen am Umsatz 500 grössten Unternehmen weltweit sind stolze 121 aus den Vereinigten Staaten. So weit, so vorhersehbar. Doch dies reicht nicht mehr für den obersten Podestplatz. Mittlerweile hat nämlich China die Nase vorn: Das Land stellt 129 der gewichtigsten Unternehmen (wenn man die zehn Vertreter aus Taiwan ebenfalls berücksichtigt).

Wie Geoff Colvin schreibt, liegt damit zum ersten Mal seit 1990 – damals wurden die Fortune Global 500 ins Leben gerufen – eine andere Nation als Amerika an der Spitze. Das dürfte die Rivalität zwischen den beiden Nationen bloss weiter anheizen.

5. Episoden der De-Globalisierung

Die Globalisierung ist auf dem Rückzug: Das belegen diverse Wirtschaftsindikatoren, die eine Abnahme des Welthandels signalisieren, und die neu errichteten Zollschranken, aber auch die Wahl von Regierungen und Präsidenten, die einer weiteren globalen Verflechtung kritisch gegenüberstehen.

Der Tod der Globalisierung sollte dennoch nicht gleich ausgerufen werden, schreibt der an der University of Oxford lehrende Professor für Wirtschaftsgeschichte Kevin O'Rourke in der Fachzeitschrift «Journal of Economic History». Er vergleicht die heutigen Anti-Globalisierungsströmungen mit den Dreissigerjahren oder dem Ende des 19. Jahrhunderts und kommt zum Schluss, dass die heutige Gegenreaktion eher moderat ist. 

Damit das so bleibt, gibt er einige Empfehlungen ab, wie die negativen Folgen der Globalisierung gemindert werden können. Dazu gehören laut O'Rourke ein besserer Schutz der Arbeitnehmer durch Regulierung und soziale Absicherung sowie eine bessere internationale Zusammenarbeit, um eine Erosion der sozialen Standards zu vermeiden.

Er fragt aber auch, ob eine noch weiter gehende internationale Integration überhaupt sinnvoll ist oder ob man sich nicht mit dem Erreichten zufrieden geben soll, denn die Welt sei bereits sehr stark globalisiert und weitere positive Effekte wohl eher bescheiden. 

Das ist es bereits wieder von «Auf dem Radar». Fortsetzung folgt in einer Woche. Nun wünsche ich Ihnen ein angenehmes Wochenende und verbleibe mit den besten Grüssen,

Sandro Rosa, Stv. Chefredaktor