The Big Picture

Ein flüchtiger Treibstoff namens Hoffnung

Der wöchentliche Blick auf die Grosswetterlage in der Weltwirtschaft und an den Finanzmärkten.

Mark Dittli

Hoffnung. Das ist gegenwärtig der Treibstoff für die Aktienmärkte. Hoffnung auf einen «Deal» im chinesisch-amerikanischen Handelskonflikt.

Hoffnung auf weitere Stimulusmassnahmen der chinesischen Regierung, um die Wirtschaft zu stützen.

Hoffnung auf fiskalpolitische Stimuli in konjunkturell angeschlagenen Staaten wie Deutschland.

Dieser Hoffnungsmix hat seit Ende August eine «Risk On»-Phase an den Finanzmärkten ausgelöst, in deren Rahmen an den Börsen vor allem konjunktursensitive Sektoren wie Industrie und Finanzen in der Gunst der Investoren standen, während das «sichere» Segment des Bondmarktes Verluste erlitt: Zwischen Anfang und Mitte September stieg die Rendite zehnjähriger Treasury Notes um fast 50 Basispunkte auf 1,9%.

Doch seit rund einer Woche hat der Gegenwind zugenommen; die Renditen zehnjähriger Treasuries sind wieder unter 1,7% gefallen. 

Wie der Aktienmarkt an eine Decke stösst, wird am S&P 500 ersichtlich. Der amerikanische Leitindex hat am 12. Juli erstmals die Grenze von 3000 überschritten und hat seither viermal einen Ausbruch nach oben versucht. Stets ohne Erfolg. 

Im grösseren Bild betrachtet bewegt sich der S&P 500 nun schon seit gut zwanzig Monaten, seit Anfang 2018, grösstenteils seitwärts:

S&P 500

Wie steht es nun um die Hoffnung?

Dieser Frage widmet sich das dieswöchige «Big Picture».

Die Themen:

  1. Impeachment Ahead?
  2. Die Chancen auf einen Deal mit China
  3. Die Industrierezession lebt
  4. Rettung aus Peking?
  5. Wo stimuliert wird
  6. Elizabeth Warren und die Märkte
  7. Was läuft am Repo-Markt?
  8. Die Asset Allocation von The Market

1. Impeachment Ahead?

Washington ist in Aufruhr. Nach der «Ukraine-Affäre» von Donald Trump hat die Mehrheitsführerin der Demokraten im Abgeordnetenhaus, Nancy Pelosi, erste Schritte zu einem Amtsenthebungsverfahren (Impeachment) eingeleitet. 

Was sind die Chancen?

Wie immer, wenn sich der Lärm überschlägt, lohnt es sich, einige Schritte Abstand zu nehmen. Nach aktuellem Wissensstand ist es höchst unwahrscheinlich, dass Trump im letzten Jahr seiner ersten Amtszeit aus dem Oval Office entfernt wird.

Der Grund dafür ist einfach: Der Präsident ist bei der Basis der republikanischen Partei nach wie vor beliebt. Wie die folgende Grafik von BCA Research zeigt, ist der Rückhalt Trumps in seiner Partei sogar höher als der Durchschnitt der früheren republikanischen Präsidenten Bush Jr., Bush Sr., Reagan, Nixon und Eisenhower in ihrem jeweils dritten Amtsjahr:

Mit dieser Ausgangslage kann nahezu ausgeschlossen werden, dass sich der von den Republikanern dominierte Senat gegen den Präsidenten stellen wird.

Zweifellos werden die Impeachment-Bestrebungen in den kommenden Wochen  für zahlreiche Schlagzeilen und Phasen von Ungewissheit sorgen, aber es wird sich dabei grösstenteils um eines handeln: Lärm.

Deshalb ist es wichtig, dass Investoren die Umfragewerte von Trump innerhalb seiner Partei im Auge behalten. Für Richard Nixon war das Spiel 1974 erst aus, als er den Rückhalt in seiner Basis verlor:

Quelle: BCA Research

Quelle: BCA Research

Es wäre jedoch falsch, das Impeachment-Verfahren als irrelevant für die Finanzmärkte zu betrachten. Denn es hat einen indirekten Einfluss auf die Chancen eines Deals im Handelsdisput mit China.

2. Die Chancen auf einen Deal mit China

Anfang Oktober sollen die offiziellen Gespräche zwischen Washington und Peking wieder beginnen, wenn Chinas Vizepremier Liu He in die USA reist.

Am Mittwoch sandte Trump abermals einen Hoffnungsschub durch die Märkte, als er sagte, ein Deal könnte schon früher kommen, als die Leute denken («a trade deal might be coming sooner than people think»).

Investoren sollten mittlerweile wissen, dass sie derartige Aussagen mit mindestens zwanzig Esslöffeln Salz aufnehmen sollten. Der Präsident der USA ändert seine Meinung in dieser Sache öfters als seine Unterhosen.

Das Bild auf amerikanischer Seite bleibt unverändert: Trump wird einen Deal suchen, wenn er fürchten muss, dass die heimische Wirtschaft im Jahr vor seiner Wahl einen zu grossen Schaden nimmt. Aber grundsätzlich lohnt es sich für ihn, sich als harter Handelskrieger zu präsentieren. Er wird seinen politischen Gegnern nicht die Gelegenheit geben wollen, ihn als Schwächling gegenüber China darzustellen.

Der Wirbel um das Impeachment könnte jedoch auch Peking überzeugen, wieder eine härtere Linie zu fahren. Wieso sollte Chinas Staatspräsident Xi Jinping ein Interesse daran haben, Trump in dieser Lage ein Geschenk in Form eines Deals zu machen?

Immer möglich bleibt freilich eine oberflächliche Einigung, in der Washington vorläufig auf die Erhöhung der Strafzölle verzichtet und Peking etwas mehr Soja und Schweinefleisch aus den USA kauft.

Doch die Hoffnungen der Märkte auf einen «echten» Deal könnten enttäuscht werden.

3. Die Industrierezession lebt

Es besteht kein Zweifel: Der globale Industriesektor steckt in einer Rezession. In den Staaten der OECD ist die Industrieproduktion im Jahresvergleich rückläufig, wie die folgende Grafik von Gavekal Research zeigt:

Die in der abgelaufenen Woche veröffentlichten Daten zeigen keine Anzeichen einer Besserung. Der vom Forschungsinstitut Markit erhobene, vorläufige «Flash»-Einkaufsmanagerindex (Purchasing Managers Index, PMI) für die Eurozone ist von 51,9 auf 50,4 gesunken. Der PMI für das verarbeitende Gewerbe ist auf 45,6 gefallen und liegt deutlich auf Kontraktionsniveau.

Besonders heftig ist der PMI einmal mehr in Deutschland eingebrochen: Der Industrie-PMI Deutschlands fiel im September auf 41,4 und hat damit die Erwartungen deutlich verfehlt. Der PMI für das Dienstleistungsgewerbe Deutschlands liegt zwar noch über der Schwelle von 50, doch der Sammelindikator aus Industrie und Dienstleistungen ist auf 49,1 gefallen.

Deutschland ist auf dem Weg in die Rezession.

Ein weiteres Puzzlestück liefert Korea, eine der offensten, konjunktursensitivsten Volkswirtschaften der Welt: In den ersten zwanzig Tagen des Monats September sind die koreanischen Exporte im Jahresvergleich um 21,8% eingebrochen. 

Gestern Donnerstag nach Börsenschluss enttäuschte der US-Chiphersteller Micron Technology mit seinem Ausblick die Erwartungen. Die Aktien des Branchenschwergewichts büssten nachbörslich 7% ein. 

Das sind alles keine Signale einer sich belebenden Weltkonjunktur.

4. Rettung aus Peking?

Der Schlüssel für eine Belebung der Dynamik liegt in China. Äusserungen aus Regierungskreisen schienen in den vergangenen Wochen zu suggerieren, dass Peking abermals in signifikantem Ausmass bereit ist, mit geld- und fiskalpolitischen Massnahmen die Wirtschaft zu stimulieren.

«Wetten Sie nicht darauf. Peking wird das nicht tun», warnt Louis-Vincent Gave von der Hongkonger Research-Boutique Gavekal, mit dem die Redaktion von The Market diese Woche die Gelegenheit zu einem detaillierten Austausch hatte.

Gave argumentiert, dass Chinas Regierung zur Stimulierung der heimischen Wirtschaft bevorzugt den Immobilienmarkt als Stellhebel benutzt. Bloss: Der Immobilienmarkt entwickelt sich nach wie vor eher zu heiss als zu kalt, und die Verschuldung zahlreicher Akteure im chinesischen Immobilienmarkt ist aus Sicht der Zentralregierung heute schon zu hoch. 

«Die grösseren Städte in China brauchen nicht noch höhere Immobilienpreise», sagt Gave. 

(Sie werden das vollständige Interview mit Louis Gave im Lauf der kommenden Woche auf themarket.ch lesen können.)

Die Hoffnungen der Investoren auf Rettung aus Peking könnten also enttäuscht werden.

Dafür wird anderswo stimuliert.

5. Wo stimuliert wird

Indiens Premierminister Narendra Modi hat vergangene Woche die Märkte mit einer signifikanten Steuersenkung überrascht: Der Steuersatz für Unternehmensgewinne wird von 30 auf 22% gesenkt. Der indische Leitindex, der BSE Sensex, hat innerhalb von sieben Handelstagen 8% gewonnen.

Beobachter wie Christopher Wood von Jefferies erwarten nun bereits, dass Modi auch die Verkaufssteuern auf Motorfahrzeuge bald senken wird. Das würde die Verkäufe von Automobilen und Motorrädern wieder beflügeln, die in den vergangenen Monaten in Indien deutlich eingebrochen sind:

Quelle: Jefferies

Quelle: Jefferies

Auch in Deutschland scheint sich die Meinung des Establishments allmählich mit den Perspektiven einer fiskalpolitischen Stützung anzufreunden: Axel Weber, Verwaltungsratspräsident der UBS und früherer Präsident der Bundesbank, sprach sich in einem Interview mit Bloomberg für fiskalpolitische Stimuli in Europa aus.

Weber, alles andere als eine ordnungspolitische Taube, unterstützt damit den abtretenden EZB-Vorsitzenden Mario Draghi, der vor zwei Wochen gefordert hatte, die Fiskalpolitik müsse nun endlich die Aufgabe übernehmen, die europäische Wirtschaft zu beleben.

6. Elizabeth Warren und die Märkte

Im Feld der Herausforderer in der Demokratischen Partei für die Präsidentschaftswahlen vom November 2020 zeichnet sich immer deutlicher ein Rennen zwischen Joe Biden und Elizabeth Warren ab. 

Biden ist wegen seines Alters (76) und wegen der zum Teil fragwürdigen Geschäfte seines Sohnes Hunter angeschlagen; das Momentum liegt klar bei Warren. Allmählich müssen sich die Märkte daher mit der Möglichkeit beschäftigen, dass es in einem Jahr zu einem Wahlkampf zwischen Warren und Trump kommt.

Betrachtet man ihre Wahlversprechen, wäre Warren die «linkste» Präsidentin in der Geschichte der USA. Sie schlägt eine schärfere Regulierung der Banken vor, will die grossen Tech-Konzerne zerschlagen, stellt ein Verbot des Erdöl-«Fracking» in Aussicht, unterstützt eine allgemeine staatliche Krankenversicherung und verspricht die Einführung einer Vermögenssteuer für die reichsten Schichten der Bevölkerung.

Das verspricht nichts Gutes für den US-Aktienmarkt. Sollte das Momentum hinter Warren zunehmen, dürfte der S&P 500 mit Abgaben reagieren.

7. Was läuft am Repo-Markt?

Vergangene Woche ereignete sich mehrmals ein «Freeze-up» am Markt für kurzfristige Dollarliquidität in den USA. Der Repo-Satz – das ist der Zins, zu dem sich Finanzinstitute über Nacht besicherte Liquidität gewähren –, schoss zeitweise auf Rekordniveau:

Quelle: Gavekal

Quelle: Gavekal

Das ist ein Zeichen eines akuten Liquiditätsmangels innerhalb des amerikanischen Finanzsystems. Die US-Notenbank schritt ein und stellt seither täglich zusätzliche Liquidität von 85 Mrd. $ zur Verfügung.

Ein aus Investorensicht gutes Zeichen ist, dass trotz dieses Liquiditätsengpasses der Wechselkurs des Dollars nicht deutlich gestiegen ist. Der handelsgewichtete Dollar-Index neigt seit Wochen marginal zu Stärke, aber von einem «Panikschub» nach oben ist nichts zu sehen:

Dollarindex

Das ist ein Signal, dass zwar innerhalb des US-Finanzsystems eine Dollar-Knappheit besteht, nicht aber im Rest der Welt. 

Gefährlich würde es für die Weltfinanzmärkte – und besonders für Emerging Markets –, wenn der Dollar im Rahmen weiterer «Repo Freeze-ups» plötzlich in die Höhe schiessen würde. Etwas für die Beobachtungsliste.

8. Die Asset Allocation von The Market

Zum Schluss noch dies: Die Redaktion von The Market, unter Führung von Sandro Rosa, lanciert ein neues, über ETF replizierbares Strategieportfolio: 

Die Idee dahinter ist, unseren Leserinnen und Lesern ein robustes Musterportfolio für ungewisse Zeiten zur Verfügung zu stellen. Das Portfolio wird ab sofort regelmässig aufdatiert.

Mehr dazu lesen Sie in diesem Beitrag von Sandro Rosa.

Damit bleibt mir, Ihnen ein erholsames Wochenende zu wünschen. Halten Sie sich vom Lärm fern!

Danke für die Zeit, die Sie The Market widmen.

Herzliche Grüsse,

Mark Dittli und das Team von The Market