The Big Picture

Mehr Liquidität für die süchtigen Märkte – und ein «Mad King» im Weissen Haus

Der wöchentliche Blick auf die Grosswetterlage in der Weltwirtschaft und an den Finanzmärkten.

Mark Dittli

Die Finanzwelt blickte heute nach Jackson Hole, Wyoming, wo Jerome Powell um 16 Uhr Schweizer Zeit die Eröffnungsrede zum alljährlichen Notenbanker-Symposium hielt.

Doch gut zwei Stunden vor dem Auftritt des Vorsitzenden der amerikanischen Notenbank sandte eine Nachricht aus Peking eine Schockwelle durch die Finanzmärkte: Chinas Regierung kündigte neue Strafzölle von 5 bis 10% auf Gütern aus den USA im Wert von 75 Mrd. $ an. Zudem stellte Peking ab Dezember Strafzölle von 25% auf Autos aus den USA in Aussicht.

Die Futures für die New Yorker Börsen drehten abrupt in den roten Bereich, worauf die Hoffnungen auf eine frohe Botschaft von Powell – sprich: Zinssenkungen – erst recht in die Höhe stiegen.

Powells Rede war dann wenig spektakulär. Er erwähnte, die amerikanische Wirtschaft sei in robuster Verfassung, doch die Risiken in der Weltwirtschaft hätten sich deutlich erhöht. Vor allem China und Deutschland zeigten deutliche Zeichen eines konjunkturellen Abschwungs; zudem nannte Powell die Aussicht auf einen harten Brexit und den Zerfall der Regierung in Italien als Risiken.

Eine Aussage von Powell gefiel den Märkten: «Based on our assessment of the implications of these developments, we will act as appropriate to sustain the expansion.» Das wurde als Zeichen gewertet, dass der Offenmarktausschuss des Fed an seiner nächsten Sitzung vom 18. September die Leitzinsen um weitere 25 Basispunkte senken wird.

An sich ist es ja absurd, dass die weltweiten Finanzmärkte dermassen an den Lippen des Fed-Chefs hängen. Aber, wie Tom Shrager vom New Yorker Value-Manager Tweedy, Browne kürzlich in unserem Interview sagte: «Die Märkte sind zu Junkies der laschen Geldpolitik geworden.»

Die Börsen in New York reagierten zunächst mit leichten Gewinnen.

Doch dann kam das Gewitter aus dem Weissen Haus:

Die einzige Frage sei, wer der grössere Feind der USA ist – Jay Powell oder Xi Jinping, wetterte der Präsident der USA. 

Es ist nicht das erste Mal, dass Trump den Chef seiner eigenen Zentralbank beleidigte. Allein im August hat der US-Präsident Powell in nicht weniger als zwölf Tweets – meist in unflätigen Worten – kritisiert. In einem Tweet forderte Trump sogar, das Fed solle die Leitzinsen gleich um 100 Basispunkte senken.

Wenige Minuten später feuerte Trump gegen China und befahl den amerikanischen Unternehmen («Our great American companies are hereby ordered...»), sich aus China zurückzuziehen:

Das kam an den Börsen nicht gut an. Der S&P 500 sackte kurz nach diesen Tiraden des Präsidenten um mehr als 1,2% in die Tiefe.

Der irre König im Weissen Haus wird zu einer immer grösseren Quelle der Unberechenbarkeit für die Finanzmärkte.

Das bringt uns zu den Themen des dieswöchigen «Big Picture»:

  1. Powell und die Börse
  2. Die Risiken in Hongkong
  3. Konjunktur: Industrie vs. Dienstleistungen?

1. Powell und die Börse

Jerome Powell wird nicht als grosser Notenbanker in die Geschichte eingehen. Er ist kein Paul Volcker, kein Marriner Eccles. Das Einzige, was den Juristen mit dem Charisma einer Scheibe Toast sympathisch macht, ist die stoische Haltung, mit der er die Beleidigungen Trumps erträgt.

Grösstenteils versagt hat Powell mit seiner bisherigen Kommunikationsleistung. Schon mehrere Male musste er innerhalb kurzer Zeit seine öffentlichen Äusserungen korrigieren oder präzisieren – was an den Börsen zum Teil wilde Ausschläge provozierte.

Die folgende Grafik veranschaulicht dies:

Quelle: Bloomberg, themarket.ch

Quelle: Bloomberg, themarket.ch

Die blaue Kurve zeigt den S&P-500-Index über den Zeitraum der letzten zwölf Monate. Die roten, vertikalen Linien markieren ausgewählte Auftritte von Powell.

Am 19. Dezember 2018 (erste Linie) sagte Powell, der Abbau der Fed-Bilanz sei auf «Autopilot» geschaltet. Damit provozierte der Fed-Chef eine Verkaufspanik, die den S&P 500 bis am Tag nach Weihnachten um fast 8% einbrechen liess. 

Am 4. Januar 2019 (zweite Linie) folgte die 180-Grad-Wende, als Powell sagte, das Fed werde in seiner Zinspolitik «geduldig» und «flexibel» bleiben. Dieser Auftritt markierte den Start einer viermonatigen Erholungsrally an den Börsen.

Diese Erholung stoppte Anfang Mai mit der Eskalation des Handelskonfliktes zwischen den USA und China – und wieder war es Powell, der am 4. Juni (dritte Linie) mit einer taubenhaften Aussage den Kurszerfall stoppte. An diesem Tag stellte der Fed-Chef erstmals in deutlichen Worten eine Zinssenkung in Aussicht.

Die Zinssenkung folgte dann prompt am 31. Juli (vierte Linie) – doch Powell kommunizierte zweideutig, sprach von einer «blossen Mittzyklus-Korrektur» und provozierte damit eine Verkaufswelle, die den S&P 500 innerhalb einer Woche um 5,6% sinken liess.

Heute drehte Powell wieder eine Volte und gab den Märkten das, was sie wollten: eine Ansage weiterer Zinssenkungen. Damit die liquiditätsgetriebene Party unter allen Umständen weitergehen kann.

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2. Die Risiken in Hongkong

Seit elf Wochen protestieren die Menschen in Hongkong gegen die Regierung. Was mit einer Auflehnung gegen das umstrittene Auslieferungsgesetz begann, wurde für viele Menschen in der 7-Millionen-Metropole zu einer Prinzipienfrage ihrer politischen Rechte unter dem «Ein Land, Zwei Systeme»-Modus mit der Volksrepublik China.

Hongkong ist von globaler Bedeutung. Chinesische Staatsmedien bezichtigen die Amerikaner, sie würden die Protestbewegung anstacheln. Mitglieder der Trump-Regierung haben ihrerseits gesagt, die Ereignisse in Hongkong würden eine Einigung im Handelskonflikt erschweren – eine Verbindung, die Peking brüsk abwies.

Für Chinas Staatspräsidenten Xi Jinping wird Hongkong immer mehr zum Dilemma. Am 1. Oktober feiert die Kommunistische Partei Chinas den 70. Jahrestag ihrer Machtübernahme; am 1. Oktober 1949 hatte Mao Zedong auf dem Tiananmen-Platz die Volksrepublik ausgerufen.

Xi wird sich im Hinblick auf das Jubiläum weder gewaltsame Szenen in den Strassen Hongkongs leisten können – noch wird er tolerieren können, dass sich die Bevölkerung der Stadt offen und für die ganze Welt sichtbar gegen die Macht der Partei auflehnt.

Erschwerend kommt für Xi hinzu, dass in Taiwan in weniger als fünf Monaten, am 11. Januar 2020, nationale Wahlen stattfinden – und die Stimmbürger auf der Insel sehr genau verfolgen, wie sich die Partei (dereinst vielleicht sogar die Volksbefreiungsarmee) in Hongkong verhält. 

Pünktlich auf diese Ereignisse hat die Trump-Regierung den Verkauf von 66 F-16-Kampfflugzeugen im Wert von 8 Mrd. $ an Taiwan bewilligt. Und um die Sache zu garnieren, kreuzten heute Freitag zwei Schiffe der U.S. Navy durch die Strasse von Taiwan.

Doch weshalb hat Hongkong für die Finanzmärkte eine globale Bedeutung?

Erstens deshalb, weil Hongkongs Finanzplatz das Ventil für grenzüberschreitende Kapitalflüsse in und aus der Volksrepublik ist, solange China seine harten Kapitalverkehrsrestriktionen nicht abbaut.

Und zweitens, weil eine Eskalation in Hongkong an den Finanzmärkten zu einer Neueinschätzung der allgemeinen Risiken in Emerging Markets und damit zu einer Kapitalflucht zurück in den US-Dollar führen kann. Mein Kollege Sandro Rosa geht in seiner sehr lesenswerten Analyse auf diese Risiken ein, und auch unser Gastautor Russell Napier legt in diesem Beitrag seine Gedanken dazu dar.

Eine Bemerkung zum Thema Emerging Markets am Rande: Meiner Meinung nach erlangte ein absolut historisches Ereignis vor gut zwei Wochen viel zu wenig Beachtung – die Ankündigung von Indiens Premierminister Modi nämlich, den autonomen Sonderstatus von Jammu und Kaschmir aufzuheben. Die blosse Tatsache, dass Islamabad verhalten darauf reagiert hat, darf nicht darüber hinwegtäuschen, dass die Gefahr eines Wiederaufflammens des Konfliktes zwischen den beiden Nuklearmächten deutlich gestiegen ist.

3. Konjunktur: Industrie vs. Dienstleistungen?

Die Konjunktursignale zeigen ein bestenfalls durchzogenes Bild der Weltwirtschaft. Das Researchinstitut IHS Markit publizierte diese Woche die Erstlesungen der Einkaufsmanagerindizes (Purchasing Managers Index, PMI) für den Monat August:

Auffallend war dabei einmal mehr die erbärmliche Stimmung in der Industrie Deutschlands. Der PMI für das verarbeitende Gewerbe liegt mit 43,6 weit im Territorium einer Kontraktion. Für den gesamten Euroraum liegt der Industrie-PMI auf 47, wobei Frankreich mit einem überraschenden Anstieg auf 51 positiv aufwartete.

In Japan sank das Barometer auf 49,5, während in den USA der Markit-PMI für das verarbeitende Gewerbe auf 49,9 fiel.

Dem gegenüber stehen die Einkaufsmanagerindizes für das Dienstleistungsgewerbe, die in den meisten Ländern – auch in Deutschland – noch deutlich über 50 notieren und eine Expansion signalisieren.

Welcher Sektor ist nun wichtiger, die Industrie oder das Dienstleistungsgewerbe? Oft ist das Argument zu hören, die düsteren Zahlen aus dem Industriesektor seien nicht so wichtig, zumal in Deutschland der sekundäre Sektor nur noch knapp 28% der Wirtschaft ausmacht und in den USA sogar weniger als 20%.

Doch dieses Argument greift zu kurz, beziehungsweise es erinnert gefährlich an die Aussage des damaligen Fed-Chefs Ben Bernanke, der noch Anfang 2007 sagte, die Abkühlung des US-Immobilienmarktes sei nicht weiter schlimm, weil der Immobiliensektor bloss 5% der amerikanischen Volkswirtschaft ausmache.

Wir wissen: Wenn die schwächsten Glieder der Kette bersten, dann frisst sich die Krise durch das System.

Und es ist evident, dass gegenwärtig die Industrieproduktion in zahlreichen Staaten einbricht. In China ist das Wachstum der Industrieproduktion auf den niedrigsten Wert seit 17 Jahren gefallen, worunter in erheblichem Mass auch exportorientierte Volkswirtschaften wie Deutschland und Korea leiden.

Heute sind die schwächsten Glieder der Kette daher all jene Unternehmen auf der Welt, deren Geschäftsgang stark an der Industrieproduktion hängt und die ihre Bilanzen in den Jahren des Booms mit Schulden überstrapaziert haben.

Wir bleiben bei der Einschätzung, die wir an dieser Stelle schon mehrmals geäussert haben: Das Risiko einer signifikanten, weltweiten Konjunkturabkühlung wird an den Finanzmärkten nach wie vor unterschätzt.

Eine Zinssenkung der US-Notenbank wirkt da bestenfalls als Placebo.

Müsste man den Zustand der Weltwirtschaft auf ein Bild reduzieren, dann wäre es diese Grafik, die mein Kollege Sandro Rosa erstellt hat:

Quelle: Bloomberg, themarket.ch

Quelle: Bloomberg, themarket.ch

Der Preis des konjunktursensitivsten Industriemetalls, Kupfer, notiert auf dem niedrigsten Stand seit zwei Jahren (blaue Kurve). Der Goldpreis ist dagegen in Erwartung weiterer geldpolitischer Lockerungen nach oben ausgebrochen.

Mit dieser frohen Botschaft bleibt mir, Ihnen ein schönes und erholsames Wochenende zu wünschen. Danke, dass Sie The Market Ihre Zeit widmen. Wir werden auch nächste Woche wieder unser Bestes versuchen, um Ihnen überraschende und unkonventionelle Einblicke in die Welt der Finanzmärkte zu geben.

Herzlich,

Mark Dittli und das Team von The Market