The Big Picture

Xi Jinping und das manisch-depressive Wesen

Der wöchentliche Blick auf die Grosswetterlage in der Weltwirtschaft und an den Finanzmärkten.

Mark Dittli

Der Finanzmarkt ist ein manisch-depressives Wesen. Er schwankt dauernd zwischen Euphorie und Angst. Wer dafür noch einen Beweis benötigte, erhielt ihn diese Woche:

Am vergangenen Freitag, als Donald Trump auf die Ankündigung neuer Strafzölle aus China mit einem Wutanfall reagiert hatte, brach der S&P 500 um rund 2,5% ein. 

Am Montag setzte sich der Kurszerfall zunächst fort.

Doch dann nannte Trump – aller Evidenz nach ebenfalls ein manisch-depressives Wesen – seinen chinesischen Amtskollegen Xi Jinping am Rande des G7-Gipfels in Biarritz plötzlich wieder einen «Brilliant Man» und «Great Leader». Der US-Präsident verkündete der Welt, er habe zwei Telefonanrufe aus Peking erhalten, in denen die chinesische Seite neue Verhandlungsbereitschaft im Handelskonflikt signalisiert habe.

Ungeachtet der Tatsache, dass Regierungssprecher in Peking die Existenz dieser Telefonanrufe mehrmals dementierten: Das – reale oder imaginierte – Tauwetter zwischen Washington und Peking reichte bereits, um die Stimmung an den Börsen wieder zu heben.

Mit Freude nahmen die Märkte sodann die Aussage von Chinas Vizepremier Liu He auf, der an einer Konferenz in Chongqing sagte, Peking habe kein Interesse an einer Eskalation des Handelskonfliktes und sei bereit für «ruhige und überlegte Gespräche».

Kein einziges Wort in den Äusserungen Lius war neu oder überraschend.

Aber das macht nichts. Zum Wochenschluss herrscht an den Börsen bereits wieder Partystimmung.

Das sind die Themen im dieswöchigen «Big Picture»:

  1. Xi und die USA
  2. Xi und Hongkong
  3. Die Möglichkeiten des Fed
  4. Die Luft unter dem S&P 500
  5. Diverses – und: «This is Spinal Tap»

1. Xi und die USA

China ist heute der ausschlaggebende Faktor für die weitere Entwicklung in der Weltwirtschaft. Die Entscheide, die in den kommenden Wochen im Zhongnanhai, dem Regierungssitz der Volksrepublik in Peking, gefällt werden, werden den weiteren Verlauf an den Finanzmärkten bestimmen.

Das lenkt den Blick auf den starken Mann Chinas: Xi Jinping.

In genau einem Monat, am 1. Oktober, feiert die Kommunistische Partei Chinas den 70. Jahrestag ihrer Machtübernahme und die Ausrufung der Volksrepublik. Xi wird die Feierlichkeiten auf dem Tiananmen-Platz zu einer Machtdemonstration im In- und Ausland nutzen wollen.

Drei Probleme stehen ihm dabei als potenziell gesichtsschädigend im Weg:

  1. Der Handelskonflikt und die daraus resultierende weitere Abkühlung der chinesischen Konjunktur.
  2. Die Proteste in Hongkong.
  3. Die störrische Regierung in Taiwan.

Die drei Probleme sind miteinander verhängt, und es ist für Xi schwierig bis unmöglich, sie bis zum 1. Oktober zu lösen, ohne dabei schwach auszusehen.

Im Handelskonflikt scheint Xi zum Schluss gekommen zu sein, dass Trump einen Deal dringender benötigt als er: Die US-Wirtschaft kühlt sich ab, und der von Trump provozierte Handelskonflikt ist eine wichtige Ursache dafür. Wird 2020 die Rezession Tatsache, kann Trump seine Chancen auf die Wiederwahl vergessen.

Das Kalkül des amerikanischen Präsidenten, er könne Peking mit aggressiven Strafzöllen rasch in die Knie zwingen, ist nicht aufgegangen.

Zweifellos: Xi könnte den Konflikt rasch beenden, indem er die Forderungen, die Washington im Frühjahr aufgestellt hatte, teilweise akzeptiert. Doch da waren schwer verdaubare Brocken dabei, zum Beispiel externe Kontrollmechanismen, die sicherstellen sollen, dass China sich tatsächlich an die Vereinbarungen hält.

Wieso sollte Xi das heute tun? Wieso soll er – kurz vor dem 1. Oktober – Trump für dessen Aggressivität und Unflätigkeit belohnen? 

Wenn Xi Trump jetzt auflaufen lässt, kann er einen Präzedenzfall setzen und allen künftigen Präsident(innen) im Weissen Haus signalisieren, dass Peking keine Kanonenbootpolitik mehr dulden wird.

Der Preis für diese harte Linie ist eine weitere Abschwächung der chinesischen Konjunktur – und das wiederum wird auf den Rest der Welt ausstrahlen und Volkswirtschaften wie Deutschland und Südkorea treffen, die bereits heute in oder kurz vor der Rezession stehen.

Wir wissen nicht, wie sich Xi entscheiden wird. Doch die Finanzmärkte müssen sich mit dem Risiko auseinandersetzen, dass es zwischen Trump und Xi keinen Deal geben wird.

Oft ist das Argument zu hören, Washington sitze am längeren Hebel, weil China viel mehr Güter in die USA exportiert als umgekehrt. Das stimmt zwar auf Ebene der Handelsflüsse, aber Peking kann die amerikanische Wirtschaft und ihre Aktienmärkte dennoch empfindlich treffen – beispielsweise, indem einzelne US-Konzerne auf der Regierungsliste der «unzuverlässigen Unternehmen» auftauchen und schikaniert werden.

Für namhafte amerikanische Konzerne ist China ein zentraler Markt, wie die folgende Übersicht des Hongkonger Research-Hauses Gavekal zeigt:

Ein ähnliches Spannungsfeld – Verhandlungsbereitschaft oder Machtdemonstration – bietet sich Xi Jinping im Zusammenhang mit Hongkong:

2. Xi und Hongkong

Die mittlerweile seit zwölf Wochen andauernden Proteste in Hongkong sind für Xi – auch dies im Hinblick auf den 1. Oktober – eine Peinlichkeit. Vor den Augen der Weltöffentlichkeit erheben sich Hunderttausende gegen die Autorität der Kommunistischen Partei Chinas.

Eigentlich kann Xi das nicht akzeptieren. Doch er dürfte auch zum Schluss gekommen sein, dass sich Elemente der Protestbewegung mittlerweile dermassen radikalisiert haben, dass Blut in den Strassen Hongkongs fliessen würde, falls Peking die Volksbefreiungsarmee aufmarschieren lässt.

Seine beste – und leider wenig wahrscheinliche – Hoffnung ist, dass sich die Proteste von selbst erschöpfen, wenn Anfang September der Unterricht an den Universitäten in der Stadt wieder beginnt.

Zwei Anführer der Protestbewegung, Agnes Chow und Joshua Wong, wurden am Freitag kurzerhand verhaftet.

Xis Dilemma mit Hongkong ist auch deshalb wichtig, weil im Januar in Taiwan Wahlen stattfinden. Peking hat ein Interesse daran, dass Präsidentin Tsai Ing-wen und ihre mit der Unabhängigkeit liebäugelnde Democratic Progressive Party (DPP) abgewählt wird und die Kuomintang-Partei (KMT) wieder an die Macht kommt.

Doch welches Signal nützt, respektive schadet, der Idee der Unabhängigkeit Taiwans mehr: Eine Duldung der Forderung nach demokratischen Rechten in Hongkong, oder eine Niederschlagung der Proteste, nötigenfalls mit harter Hand?

Auch hier wird es Xi sein, der den Entscheid fällt.

Und es ist, genau wie im Handelskonflikt mit den USA, nicht auszuschliessen, dass er am Ende doch den harten Weg wählt, um ein Zeichen zu setzen, das auch in Taiwan unmissverständlich ankommt.

Diese Überlegungen zeigen: Die weitere Entwicklung an den Finanzmärkten – das manisch-depressive Spiel zwischen «Risk On» und «Risk Off» – wird von der Politik bestimmt. Und das – um die Dinge zu erschweren – in ausserordentlich hohem Mass von der undurchsichtigen Politik, die im Kopf des starken Mannes im Zhongnanhai entworfen wird.

3. Die Möglichkeiten des Fed

Wir bleiben beim Thema Politik. Am 18. September wird der Offenmarktausschuss der US-Notenbank seinen nächsten Zinsentscheid fällen. Die Terminmärkte gehen fest von einer weiteren Zinssenkung um 25 Basispunkte (Bp) aus.

Trump wird im Vorfeld der Sitzung bestimmt wieder Druck auf den Fed-Vorsitzenden Jerome Powell ausüben und ihn drängen, die Leitzinsen gleich um 50 Bp zu senken.

Aufsehen erregte in diesem Zusammenhang ein Kommentar von William Dudley, dem ehemaligen Präsidenten der Federal Reserve Bank of New York: In einer Bloomberg-Kolumne schreib der nach wie vor einflussreiche Dudley am Dienstag, das Fed dürfe Trump in seinem desaströsen Handelskrieg nicht noch unterstützen.

«Was, wenn eine Zinssenkung den Präsidenten ermuntert, den Konflikt mit China noch weiter eskalieren zu lassen und erst recht eine Rezession zu provozieren?», fragt Dudley.

Und weiter, im Original: «There’s even an argument that the election itself falls within the Fed’s purview. After all, Trump’s reelection arguably presents a threat to the U.S. and global economy, to the Fed’s independence and its ability to achieve its employment and inflation objectives. If the goal of monetary policy is to achieve the best long-term economic outcome, then Fed officials should consider how their decisions will affect the political outcome in 2020.»

Trumps Wiederwahl als Gefahr für die Weltwirtschaft – und ein Appell an die Pflicht des Fed, dies zu verhindern. Autsch.

Wie gross ist die Wahrscheinlichkeit, dass sich Powell gegen Trump erheben und am 18. September bewusst keine Zinssenkung beschliessen wird?

Sehr klein, zumal auch ungeachtet von Trump ein starkes Argument ins Feld geführt werden kann, dass das Fed «hinter der Kurve» ist und es vielleicht ohnehin schon zu spät ist, um noch eine Rezession zu verhindern.

In diesem Zusammenhang eine einprägsame Grafik von BCA Research, die zeigt, wie kräftig das Fed in früheren Rezessionen jeweils die Zinsen senken musste – und wie wenig Raum heute dafür besteht:

4. Die Luft unter dem S&P 500

Der US-Aktienmarkt, gemessen am S&P 500, liegt nach der Erholung der vergangenen Woche nur noch gut 3% unter seinem Höchststand von Ende Juli.

Aber Achtung: Die Luft unter den Flügeln des Aktienmarktes wird dünner. Für das laufende dritte Quartal haben Analysten ihre Gewinnschätzungen für die amerikanischen Unternehmen drastisch nach unten reduziert. Momentan rechnen sie im Konsens mit einem Gewinnrückgang von 3,1%, nachdem die Gewinne der S&P-500-Konzerne bereits im ersten und im zweiten Quartal um je rund 0,6% gesunken waren.

Die Gewinnrezession ist also längst Tatsache. Wie extrem die Schätzungen angepasst wurden, zeigt ein Blick zurück: Noch Anfang Jahr hatten die Analysten den US-Unternehmen für das dritte Quartal noch ein Gewinnwachstum von 4,6% zugetraut.

Noch immer währt die Hoffnung auf eine baldige Belebung: Für das vierte Quartal rechnen die Analysten derzeit noch mit einem Gewinnwachstum von 3,9% – doch auch diese Schätzungen werden laufend nach unten korrigiert.

Ein zweites wichtiges Signal: Die Aktienrückkäufe der amerikanischen Unternehmen haben sich deutlich verlangsamt. Im zweiten Quartal waren es noch 166 Mrd. $, nach 206 Mrd. $ im ersten Jahresviertel, wie die folgende Grafik von Jefferies zeigt:

Besonders ausgeprägt ist der Rückgang der Aktienrückkäufe im Technologiesektor, wie mein Kollege Christoph Gisiger am Mittwoch in seinem «The Pulse»-Newsletter berichtet hat.

Damit verliert der Aktienmarkt eine wichtige Nachfragequelle.

5. Diverses – und: «This is Spinal Tap»

Starke, langfristige, strukturelle Argumente sprechen für einen steigenden Goldpreis. Davon bin ich überzeugt. In der nächsten Rezession werden die Zentralbanken erst recht «bananas» gehen, und früher oder später werden in der Politik Heilsversprechen wie die Modern Monetary Theory ernsthaft diskutiert.

Daher mit Blick auf die lange Frist: Gold kaufen.

Doch nach dem kräftigen Anstieg des Goldpreises in den vergangenen drei Monaten dürfte es zunächst Zeit für eine Konsolidierung sein. Die ganze Finanzwelt scheint derzeit bullish auf Gold zu sein, was möglicherweise ein Kontraindikator ist. 

Mein Kollege Sandro Rosa zeigt in dieser sehr lesenswerten Analyse, dass die spekulativen Kontrakte auf Gold auf einem Höchstwert stehen und bereits enorme Summen in Gold-ETF geflossen sind. Gut möglich also, dass die Feinunze bald wieder unter 1500 $ zu haben ist.

Und eine zweite Leseempfehlung: Christoph Gisiger hat diese Woche mit Jim Bianco gesprochen, einem der meiner Meinung nach klarsichtigsten Bond-Investoren unserer Zeit.

Im Interview sagt Bianco, weshalb Negativzinsen hochgradig toxisch sind, was Grossbanken wie UBS, Credit Suisse und Deutsche Bank am Leben erhält und weshalb ihn der Handelskrieg an den Achtzigerjahre-Kultfilm «This is Spinal Tap» erinnert. Es lohnt sich!

Weil ich dem «Big Picture» dieses Mal so viel Raum dem Thema China gewidmet habe, schliesse ich mit einer kleinen historischen Anekdote:

2019 wird nicht bloss der 70. Jahrestag der Machtübernahme der Kommunistischen Partei Chinas gefeiert. Es ist auch der hundertste Jahrestag der Unterzeichnung des Versailler Friedensvertrages

Diese scheinbar unverwandten Ereignisse stehen in einer direkten Beziehung:

In Versailles forderte die damals blutjunge Republik China die Rückgabe der Shandong-Halbinsel. Dieses Gebiet – Geburtsort von Konfuzius – war zuvor vom Deutschen Reich und ab 1914 von Japan besetzt worden.

Doch entgegen früherer Versprechungen der Westmächte schlug der Versailler Vertrag die Shandong-Halbinsel Japan zu. Eine Schmach für China.

Dieser Gesichtsverlust der chinesischen Regierung führte zur «Bewegung des vierten Mai», einer studentischen Protestbewegung, die sich mehr und mehr mit dem Marxismus identifizierte. 1921 entstand daraus die Kommunistische Partei Chinas, die sich später einen blutigen Bürgerkrieg mit der Nationalistischen Partei (Kuomintang) lieferte – und 1949 schliesslich die Macht übernahm...

Mit diesen Gedanken bleibt mir, Ihnen ein schönes Wochenende zu wünschen. Wir von The Market werden auch nächste Woche unser Bestes geben, Ihnen spannende und überraschende Einblicke in die Welt der Wirtschaft und die Finanzmärkte zu bieten.

Herzlich,

Mark Dittli und das Team von The Market