The Pulse

Risiken in China belasten den Halbleitersektor

Die Chip-Branche reagiert sensibel auf die Ausweitung der Coronavirus-Epidemie, die Zulieferketten gefährden könnte. Der Zeitpunkt ist ungünstig, der zyklische Aufschwung in der Branche ist noch nicht gefestigt. Plus: Gedanken zu Apple und Kobe Bryant.

Christoph Gisiger

Im amerikanischen Tech-Sektor erreicht die Saison der Unternehmensabschlüsse diese Woche den Höhepunkt. Heute Abend nach Börsenschluss präsentieren die Branchenriesen Microsoft und Facebook die Zahlen, am Donnerstag folgt Amazon.

Mit Apple hat das erste Superschwergewicht den Abschluss bereits am Dienstagabend präsentiert. Der Umsatz ist 9% auf 92 Mrd. $ gestiegen, der Gewinn hat sich 11% auf 22,2 Mrd. $ oder 4.99 $ pro Aktie verbessert.

Der Konzern hat die Erwartungen damit sowohl bei den Einnahmen wie auch beim Ergebnis deutlich übertroffen.

Dennoch fällt die Kursreaktion relativ moderat aus. Die Apple-Aktien sind im nachbörslichen Handel 1,5% vorgerückt, nachdem sie im Tagesverlauf 2,8% gewonnen hatten.

Im Leistungsausweis fallen drei Punkte auf. Zuerst das Erfreuliche: Die iPhone-Verkäufe sind erstmals seit einem Jahr wieder gewachsen. Der Umsatz von Apples Kernprodukt nahm 8% auf 56 Mrd. $ zu, wogegen der Markt mit knapp 52 Mrd. $ gerechnet hatte:

Apple: Entwicklung iPhone-Umsatz

Veränderung zur Vorjahresperiode, in %

Für eine Enttäuschung sorgt hingegen das Service-Geschäft, das Dienste wie iTunes, den App Store, Apple Music, Apple Pay und neu den Streaming-Dienst Apple TV+ umfasst.

In diesem Segment hat der Umsatz zwar 17% auf 12,7 Mrd. $ zugenommen. Analysten prognostizierten jedoch 13,1 Mrd. $. Nach einem Plus von 19% im vorangegangenen Quartal hat sich das Wachstum zudem etwas verlangsamt.

Das ist deshalb problematisch, weil Konzernchef Tim Cook mit Diensten und Accessoires Apples stetig sinkenden Anteil im gesättigten Smartphone-Markt kompensieren will.

Hinzu kommt drittens, dass die Umsatzspanne im Ausblick auf das laufende Quartal mit 63 bis 67 Mrd. $ breiter ausfällt als üblich.

Wie Cook während der Ergebnisbesprechung erklärte, hat das mit der Unsicherheit um die rasche Ausbreitung des Coronavirus in der Grossregion China zu tun, wo der Konzern annähernd ein Fünftel der Einnahmen erwirtschaftet und fast alle Geräte produziert.

Da einige Zulieferer in der Gegend des Krisenherds Wuhan ansässig sind, arbeitet Apple gegenwärtig daran, die betroffenen Produktionsketten auf andere Regionen in China umzustellen. Auch dort ist die Lage jedoch unübersichtlich, zumal die Fabriken den Betrieb nach der Neujahrspause nun statt Ende Januar voraussichtlich erst am 10. Februar wieder aufnehmen werden.

Was den Absatz betrifft, sind Apples Verkäufe in Wuhan vernachlässigbar. Vorkehrungen gegen die Corona-Epidemie haben in den vergangenen Tagen jedoch die Kundenfrequenz in ganz China beeinträchtigt, sagte Cook. «Dem versuchen wir, in unserer Prognose Rechnung zu tragen», meinte er.

«The Pulse» hat sich mit Apples Chancen und Herausforderungen letzte Woche ausführlich befasst. Den Risiken in China noch stärker ausgesetzt sind amerikanische Halbleiterkonzerne und -Zulieferer wie Intel, Texas Instruments oder Applied Materials.

In der heutigen Ausgabe richtet sich der Fokus deshalb auf den Chipsektor.

Ansteckungsgefahr steigt

Wächst der Risikoappetit an den Märkten, zählen Aktien aus dem Tech-Sektor oft zu den grössten Gewinnern. Umgekehrt erleiden sie überdurchschnittliche Einbussen, wenn die Nervosität steigt.

Mit der Verunsicherung um die Folgen des Coronavirus büssten IT-Werte am Montag in New York über 2% ein, wobei es Aktien von Halbleiterherstellern besonders hart traf.

Der Branchenindex PHLX Semiconductor (SOX) knickte fast 4% ein und verlor damit sämtliche Kursgewinne seit Anfang Jahr:

Kursentwicklung im Chipsektor

SOX
Nasdaq 100 (angeglichen)
S&P 500 (angeglichen)

Am Dienstag ist es zwar zu einer Gegenbewegung gekommen. Es ist jedoch davon auszugehen, dass die Nachrichten rund um die Corona-Epidemie auch in den kommenden Wochen für erhöhte Volatilität sorgen werden.

«In Phasen früherer Epidemien hat der S&P 500 in den letzten zwanzig Jahren jeweils 6 bis 13% eingebüsst», bemerkt dazu Tobias Levkovich, Chefstratege für US-Aktien bei Citigroup.

Ein Schlüsselmoment war die Sars-Hysterie 2003 in Hongkong und Südchina. «Sie hat die Einstellung von Fondsmanagern beim Auftreten von Gesundheitsrisiken grundsätzlich verändert», erinnert sich Levkovich. «Auch spätere Epidemien wie Mers, Ebola, Zika und die Vogelgrippe haben deshalb erhebliche Besorgnis ausgelöst. Das gilt auch jetzt für das Coronavirus, zumal das Ausmass der Ansteckungen und die Dauer der Krise schwierig abschätzbar sind.»

Die Ausbreitung tödlicher Viren ist in der Vergangenheit teilweise mit anderen Ereignissen zusammengefallen. Während der Angst vor Sars etwa hielt auch der Krieg im Irak die Börsen in Atem.

Mit Kausalzusammenhängen ist daher Vorsicht angebracht. Die historischen Daten zeigen aber, dass Tech-Aktien in Zeiten von Pandemie-Risiken in der Regel grössere Verluste erleiden als der Gesamtmarkt:

Kurseinbussen während Epidemie-Phasen

in %
S&P 500
IT-Sektor
SOX

Selbst wenn sich eine globale Ausbreitung des Coronavirus verhindern lässt, zeichnet sich bereits ab, dass die Krise Chinas Wirtschaft beeinträchtigen und es wie im Fall von Apple Probleme mit Zulieferketten geben wird.

Gerade für die Halbleiterindustrie hätte eine Verschärfung der Situation in Asien daher weitreichende Konsequenzen. Das wurde schon vergangenen Sommer bei den Marktverwerfungen im Zusammenhang mit dem US-Boykott gegen den Telecom-Equipmenthersteller Huawei deutlich.

Gemäss dem Branchenverband SEMI kommt China für 36% der globalen Chip-Nachfrage auf. Halbleiter sind die grösste Kategorie bei den chinesischen Importen. Auch wächst Chinas eigene Halbleiterindustrie jährlich fast 20%, wovon speziell US-Ausrüster wie Applied Materials, Lam Research und KLA profitieren.

Eine Liste amerikanischer Unternehmen mit dem grössten Umsatzanteil in der Volksrepublik zeigt denn auch, dass Chiphersteller wie Qualcomm, Micron Technology, Qorvo oder Texas Instruments zuoberst auftauchen:

Memory-Zyklus hellt sich auf

Für die Branche kommt die Unsicherheit um das Coronavirus damit zu einem heiklen Moment. Der Umsatz der globalen Halbleiterindustrie ist vergangenes Jahr um 13% eingebrochen, was dem grössten Rückschlag seit der Rezession von 2008/09 entspricht.

In den vergangenen Monaten ist jedoch Hoffnung aufgekommen, dass der Zyklus gedreht hat und das Schlimmste überstanden ist.

Das Researchteam von Bank of America zum Beispiel prognostiziert für 2020 eine Umsatzerholung von 7% auf rund 440 Mrd. $ und erwarten für die folgenden zwei Jahre weiteres Wachstum um 7 bis 9%:

Quelle: Bank of America

Quelle: Bank of America

Eine zentrale Rolle für das Comeback spielt das Segment Speicherchips, das mit rund 30% den grössten Teil des globalen Halbleitermarkts ausmacht.

Es hat 2019 den mit Abstand grössten Umsatzeinbruch erlitten und soll dieses Jahr die kräftigste Erholung verzeichnen:

Umsatzentwicklung im globalen Halbleitermarkt

Veränderung zum Vorjahr, in %
2018
2019
2020

Zumindest bei den Preisen deuten erste Zeichen auf eine Aufhellung hin, nachdem Überproduktion und eine schwächere Nachfrage seit Mitte 2018 konstant für Abwärtsdruck gesorgt hatten.

Die Auftragspreise für NAND Flash-Chips, eine der beiden Hauptkategorien im Memory-Markt, sind gemäss dem Researchhaus TrendForce bereits im vierten Quartal erstmals gestiegen und dürften weiter anziehen. Im Markt für DRAM-Chips, der zweitwichtigsten Kategorie, sollen sich die Preise in der laufenden Berichtsperiode festigen.

Interessant wird deshalb, was Samsung Electronics am Donnerstag bei der Resultatpublikation zu den Aussichten der Branche sagt. Der weltgrösste Produzent von Memory-Chips hat bereits Anfang Monat mit ersten Vorabzahlen positiv überrascht.

Micron Technology, der grösste US-Hersteller von Speicherchips, kündigte zudem im Dezember an, dass der laufende Berichtszeitraum den «Boden im Zyklus» markieren dürfte. SK Hynix, ein weiterer bedeutender Produzent aus Südkorea, berichtet am Freitag über den Geschäftsgang.

Die Hoffnung auf eine Belebung ruhen dabei primär auf einer wachsenden Nachfrage aus dem Mobilfunkmarkt. «Der wichtigste Treiber ist der Ausbau von 5G-Mobilfunknetzen», glauben die Analysten von Bank of America.

«Der weltweite Einsatz der neuen Übertragungstechnologie wird den Absatz von Smartphones vitalisieren und Unternehmensinvestitionen in Künstliche Intelligenz, Rechenleistung und Datenspeicherung stimulieren – alles Bereiche, in denen es signifikante Kapazitäten an Speicherchips braucht», halten sie optimistisch fest.

Lager leeren sich

Die Zahlen zum vergangenen Quartal fallen allerdings erneut mehrheitlich ernüchternd aus.

Intel hat letzte Woche mit dem Abschluss zwar für Begeisterung gesorgt. Am Dienstagabend sorgten AMD und Xilinx hingegen für zwei weitere Enttäuschungen:

Reaktion auf Quartalsergebnis

Kursveränderung am Tag nach der Resultatpublikation, in%

Die Umsatzentwicklung von Branchenleadern wie Texas Instruments, Intel und Micron Technology suggeriert immerhin, dass sich die Situation stabilisiert:

Umsatzentwicklung führender US-Chipkonzerne

Veränderung zur Vorjahresperiode, in %
Intel
Texas Instruments
Applied Materials
Micron Technology
Qualcomm
Nvidia

Texas Instruments etwa, der führende Hersteller von Analog-Chips, die primär in den Endmärkten Industrie, Auto und elektronische Geräte zum Einsatz kommen, schlägt zuversichtlichere Töne als vergangenen Herbst an, als Kunden «vermehrt mit Vorsicht agiert» hatten.

Basierend auf der Erfahrung aus früheren Zyklen meldet der Konzern aus Dallas, dass sich die massiven Lager, die sich 2017 und 2018 gebildet hatten, inzwischen «grösstenteils geleert haben».

«Das würde bedeuten, dass die Nachfrage dieses Jahr wieder stärker von der Endnachfrage und damit vom Konjunkturumfeld abhängt», sagte das TI-Management während der Resultatpublikation. Die Ungewissheit bleibe aber gross, relativierten die Manager.

Hinzu kommt die Gefahr, dass die Erwartungen eines baldigen Auftragsschubs aus der Mobilfunkindustrie überhöht sind.

«Wegen einer Verlangsamung im Bereich 5G und bei Festnetzstationen stellen wir eine grösser als antizipierte Schwäche im Geschäftsbereich Funk und Verkabelung fest», warnte am Dienstag beispielsweise Xilinx.

Vorsichtige Töne schlägt ebenso Konkurrent Skyworks Solutions an: «Die Infrastruktur-Seite von 5G liegt noch immer etwas hinter dem Zeitplan zurück», räumte CEO Liam Griffin letzte Woche ein.

Stolze Bewertungen

In Anbetracht des nach wie vor anspruchsvollen Umfelds bewegen sich die Bewertungen im Chip-Sektor auf überaus stolzem Niveau.

Der Halbleiterindex SOX notiert nur knapp unter der Rekordmarke vom 23. Januar und ist seit Anfang 2019 mehr als 60% vorgeprescht – kein anderes Segment schneidet besser ab.

An der Schweizer Börse haben von diesem Trend im vergangenen Jahr vor allem die Branchenzulieferer VAT, Inficon und Comet profitiert.

Bemerkenswert ist, dass die Halbleiterbranche trotz des Geschäftseinbruchs im letzten Jahr keine roten Zahlen geschrieben hat. Selbst ein Unternehmen wie Micron Technology, dessen Umsatz in den vergangenen zwei Quartalen 42% bzw. 35% eingebrochen ist, blieb unter dem Strich profitabel.

«Die meisten Chip-Konzerne haben weniger Geld verdient. Aber im Gegensatz zu früheren zyklischen Abschwüngen haben sie keine Verluste geschrieben», bemerkt dazu der Ökonom und Stratege David Rosenberg.

«Dank steigenden Eintrittsbarrieren und dem zunehmenden Einsatz von Halbleitern in Smartphones, Autos und anderen Wirtschaftsbereichen kann die Branche ihre Margen heute in harten Zeiten besser schützen», fügt er hinzu. «Das wiederum führt dazu, dass sich die Bewertungen nach oben adjustieren.»

Auf Basis der Analystenschätzungen für 2020 handeln die dreissig Aktien im SOX-Index im Durchschnitt zu einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von rund 19. Im Vergleich dazu hat sich die Bewertung in den letzten zehn Jahren mehr oder weniger konstant um 14 bis 16 bewegt.

Auf dem aktuellen Niveau nehmen Chip-Aktien damit ein Szenario vorweg, in dem alles optimal läuft. Umso schärfer könnte demgegenüber eine Korrektur ausfallen, wenn es zu unerfreulichen Überraschungen kommt, etwa bei weiteren Problemen in China oder dem Ausbleiben einer globalen Konjunkturerholung.

Die Turbulenzen von Anfang Woche haben dabei deutlich gemacht, wie schnell die Stimmung drehen kann.

Kennzahlen

Börsenwert Wachstum Gewinn Rendite KGV
Intel 287,9 1,6 21 1,9 13,5
Nvidia 151,8 –19,4 2,4 0,3 35,9
Broadcom 126,6 8,4 2,7 4,2 13,7
Texas Instruments 119,3 –8,9 5 2,9 24,7
Qualcomm 101,8 7,4 4,4 2,8 21,1
Micron Technology 62,7 –34,5 3,5 - 19,4
AMD 56,3 –5,8 0,2 - 45,2
Applied Materials 55,1 –12,6 2,7 1,4 16
Lam Research 43,8 –13,2 2,1 1,6 18,4
Analog Devices 42,2 –3,8 1,4 1,9 23,8
Microchip Technology 24,9 15,6 0,4 1,4 18
Xilinx 24,8 24,1 1 1,5 27,9
Skyworks Solutions 20,4 –12,9 0,8 1,5 17,3

Deep Diving

Wie immer an dieser Stelle gibt es hier drei Links, die einen vertieften Einblick in ein aktuelles Thema geben:

  • Sundar Pichai ist nach dem Rücktritt der Google-Gründer Larry Page and Sergey Brin aus dem Tagesgeschäft nun vollständig für die operative Entwicklung von Alphabet verantwortlich. Im ausführlichen Interview mit dem Wirtschaftsmagazin «Forbes» äussert er sich zu den Herausforderungen und Chancen des Internetriesen. (Der Artikel ist wie alle Links in dieser Rubrik kostenfrei. Eine Anmeldung ist jedoch erforderlich.)
  • Diese Woche vor zehn Jahren lancierte Apple-Gründer Steve Jobs das iPad. Heute erwirtschaftet der Konzern mit dem Tablet-Computer jährlich fast 22 Mrd. $ Umsatz. Der IT-Experte Ben Thompson argumentiert auf seinem Blog Stratechery, dass das Gerät noch viel mehr Potenzial gehabt hätte – und er zeigt auf, was falsch gelaufen ist.
  • Anwendungen zur automatischen Gesichtserkennung in der Öffentlichkeit sind ein kontroverses Thema. Künftig sollen sie auch die Abnahme von Fingerabdrücken ersetzen. Das «California Sunday Magazine» befasst sich kritisch mit der Technologie, die in unserem Alltag immer mehr an Präsenz gewinnt.

R.I.P.

Amerika trauert um Kobe Bryant. Der mit dem Helikopter tödlich verunglückte Basketball-Superstar hinterlässt mit fünf NBA-Titelgewinnen für die Los Angeles Lakers und zwei olympischen Goldmedaillen sportlich ein beeindruckendes Vermächtnis.

Weniger bekannt hingegen ist seine Tätigkeit als Geschäftsmann und Venture-Investor.

Die Grundlage dafür legte der 1,98 Meter grosse Hüne mit der Trikotnummer 24 bereits während seiner Zeit als Topscorer bei den Lakers. 2013 gründete er zusammen mit dem Entrepreneur Jeff Stibel die Investmentfirma Bryant Stibel, wobei er zunächst relativ diskret vorging.

Gemäss «USA Today» bewirtschaftete das Unternehmen mit Sitz in Malibu Ende 2019 rund 2 Mrd. $. Bryant steuerte dazu nicht nur seinen Markennamen als Spitzenathlet bei. Mit einem Gehalt von insgesamt 680 Mio. $ während seiner rund zwanzigjährigen Sportkarriere war auch sein finanzielles Engagement bedeutend.

Zu den Beteiligungen von Bryants Venture-Firma gehören vorab Jungunternehmen aus Südkalifornien wie LegalZoom, eine Online-Kanzlei für Startups, die Cloud-Softwareschmiede RingDNA oder der Hautpflege-Anbieter Art of Sport.

Hinzu kommen Engagements in kotierten Grosskonzernen wie Alibaba und Dell Technologies oder in hippen Unternehmen wie The Honest Company, der Wellness-Firma der Schauspielerin Jessica Alba.

«Er wollte nicht nur Checks ausstellen, sondern aktiv im Verwaltungsrat mitbestimmen», sagt dazu ein Investmentbanker von Goldman Sachs gegenüber dem Tech-Magazin «dot.LA». Auch gelang es Bryant, andere Top-Athleten wie den früheren Football-Spieler Peyton Manning oder den NBA-Star Steph Curry als Co-Investoren für Projekte zu gewinnen.

Der Übergang vom Sport in die Unternehmenswelt ist nicht einfach. Das zeigte etwa die Tennis-Legende Boris Becker oder der Boxer Mike Tyson, die mit zwielichtigen Investments Geld verloren.

Bryant hatte einen besseren Geschäftssinn. Das belegt zum Beispiel seine 10%-Beteiligung am Sportgetränkehersteller Body Armor, die er gemäss dem TV-Sender ESPN 2014 für 6 Mio. $ übernahm und dann für 200 $ an Coca-Cola verkaufte.

Kobe Bryant, 1978 – 2020

Kobe Bryant, 1978 – 2020

Herzliche Grüsse von der US-Westküste und hoffentlich bis nächste Woche,

Christoph Gisiger