The Pulse

Ideen für Investments, die auch in einem Bärenmarkt funktionieren

Technologiewerte bleiben verwundbar. «The Pulse» präsentiert deshalb zwei Anlageideen, die unabhängig vom Marktumfeld Gewinn versprechen.

Christoph Gisiger
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Wie viel schlimmer wird es an den Börsen noch kommen? Diese Frage betrifft momentan speziell Tech-Aktien, nachdem der Sektor vergangene Woche erneut in Turbulenzen geraten ist.

Im Zug einer durchwachsenen Berichtssaison hat der Nasdaq 100 im April 13,4% verloren. Das ist die schwächste monatliche Performance seit Oktober 2008, als die Finanzkrise die Börsen weltweit erschütterte. Gemessen am Stand von Anfang Jahr hat das Barometer der grössten Tech-Werte gut 20% verloren und steckt damit weiterhin in einem Bärenmarkt:

Nasdaq 100

Kursentwicklung in den letzten zwölf Monaten, in %
Nasdaq 100
Nasdaq Composite
S&P 500

Heute Mittwoch wird sich der Fokus auf das Federal Reserve richten. Ökonomen erwarten, dass die US-Notenbank das Zielband für den Leitzins gleich um einen halben Prozentpunkt auf 0,75 bis 1% anhebt. Zudem dürfte Notenbank-Chef Jay Powell genauer erklären, wie er die Bilanz des Fed abbauen will, die durch die präzedenzlosen Stimulusmassnahmen während der Pandemie auf rund 9 Bio. $ angeschwollen ist.

Nach der Ausverkaufsstimmung von Ende letzter Woche dominiert die Meinung, dass die Börsen reif für eine technische Gegenbewegung sind. Meist wird dabei auf die temporäre Kurserholung nach der letzten Fed-Sitzung von Mitte März verwiesen, als das Spekulationsfieber wieder etwas aufflackerte und der Nasdaq 100 in wenigen Wochen fast 17% avancierte.

Ein ähnliches Muster ist auch dieses Mal durchaus denkbar. Temporäre Kursschübe sind in Bärenmärkten nicht selten. Nach dem Platzen der Internetblase zum Beispiel kam es während der Baisse der Jahre 2000 bis 2002 zu insgesamt fünfzehn sogenannten «Bear Market Rallies», in denen der Nasdaq Composite jeweils zwischen 10 bis 50% gewann. Keine dieser Phasen erwies sich indes als nachhaltige Trendwende. Bis zum Tief vom Oktober 2002 hatte der Index nahezu 80% verloren.

Das Risiko besteht vor allem darin, dass auf ein Problem oft das nächste folgt. Nach der Jahrtausendwende war es zunächst die Korrektur der aufgeblähten Bewertung von Internetaktien, dann fiel die US-Wirtschaft in eine kurze Rezession, worauf die Terroranschläge vom 11. September, der sich abzeichnende Krieg im Irak sowie Unternehmensskandale wie Enron und WorldCom die Börsen immer wieder aufs Neue verunsicherten.

Nasdaq Composite

Kursentwicklung von Anfang 2000 bis Ende 2002, in %

Aufhorchen lässt in diesem Kontext ein Kommentar von Bill Gurley, einem der renommiertesten Vertreter der Venture-Capital-Szene aus dem Silicon Valley: «An entire generation of entrepreneurs & tech investors built their entire perspectives on valuation during the second half of a 13-year amazing bull market run», gibt er zu bedenken. «The ‹unlearning› process could be painful, surprising, & unsettling to many. I anticipate denial».

Sinngemäss übersetzt meint Gurley damit etwa: «Eine ganze Generation von jungen Entrepreneuren und Tech-Investoren hat ihre gesamte Denkweise auf den Bewertungen in der zweiten Hälfte einer dreizehnjährigen Hausse aufgebaut. Umzudenken könnte für viele schmerzhaft, überraschend und irritierend werden. Ich rechne mit mentaler Verweigerung.»

Ebenso wichtig ist, was der Branchenveteran weiter sagt: «Previous ‹all-time› highs are completely irrelevant. It’s not ‹cheap› because it is down 70%. Forget those prices happened - Frühere Kursrekorde sind völlig irrelevant. Ein Unternehmen ist nicht ‹billig›, nur weil die Aktie um 70% gefallen ist. Man muss vergessen, dass es zuvor zu solchen Preisen handelte.»

Es würde also nicht überraschen, wenn die Situation unübersichtlich bleibt. Auch in den vergangenen Monaten ist immer wieder ein neues Problem hinzugekommen. Gegen Ende letztes Jahr machten Tech-Aktien zunächst primär die hohe Inflation, steigende Zinsen und die Aussicht auf eine strengere Geldpolitik des Fed zu schaffen. Nun trüben zudem der Krieg in der Ukraine und die Folgen der harten Lockdown-Massnahmen in China als weitere Unsicherheitsfaktoren die Aussichten.

Das muss nicht zwangsläufig bedeuten, dass es weitere Erschütterungen geben wird. Die Märkte sind stets unberechenbar. Alles in allem bleibt die Gefahr erneuter Turbulenzen jedoch beträchtlich.

In der heutigen Ausgabe präsentiert «The Pulse» deshalb zwei Ideen für Investments, die zwar ebenfalls Risiken ausgesetzt sind, deren Performance aber praktisch kaum von der weiteren Entwicklung der Grosswetterlage an den Börsen abhängt.


Activision: mit Buffett auf eine Arbitrage wetten

Sie haben es bestimmt bereits gelesen oder gehört: Warren Buffett und sein langjähriger Geschäftspartner Charlie Munger haben am vergangenen Wochenende zum ersten Mal seit dem Ausbruch der Pandemie die Generalversammlung von Berkshire Hathaway wieder «live» mit Publikum in Omaha abgehalten.

Nachdem sich Buffett zuletzt lange mit nennenswerten Transaktionen zurückhielt, hat er im ersten Quartal in grösserem Stil zugeschlagen. Insgesamt hat Berkshire Investitionen im Umfang von rund 51 Mrd. $ getätigt, darunter bei den Energiekonzernen Chevron und Occidental Petroleum sowie beim Printer- und Druckerhersteller HP.

Auf unser Interesse stösst speziell seine Arbitragewette zu Activision Blizzard. Der grösste unabhängige Entwickler von Videospielen hat am 18. Januar eine 69 Mrd. $ umfassende Übernahmeofferte von Microsoft erhalten. Der Software-Riese zahlt 95 $ pro Aktie in Cash. Am Dienstagabend haben die Titel auf 78.78 $ geschlossen, woraus eine Differenz von fast 21% resultiert.

Activision Blizzard

Kursentwicklung in den letzten zwölf Monaten, in $

Berkshire hatte zum Ende des vierten Quartals bereits eine Position von rund 1 Mrd. $ in Activision aufgebaut. Als die Transaktion Mitte Februar gegenüber der US-Börsenaufsicht SEC offengelegt wurde, kamen Gerüchte über Insider-Trading auf. Das, zumal Buffett gut mit Microsoft-Gründer Bill Gates befreundet ist. In einem offenen Brief an diverse US-Medien streitet der «Weise von Nebraska» diesen Verdacht mit Nachdruck ab.

Für das Engagement in Activision war anfänglich Ted Weschler oder Todd Combs verantwortlich; einer der beiden Investmentmanager, die das Aktienportfolio von Berkshire zusammen mit Buffett bewirtschaften. Nach der Offerte von Microsoft hat Berkshire die Position auf annähernd 5,6 Mrd. $ erhöht, was einer Beteiligung von 9,5% entspricht. Buffett spekuliert damit auf einen beträchtlichen Arbitragegewinn, falls der Deal tatsächlich vollzogen wird.

Wie er an der Berkshire-GV dazu meinte (hier die betreffende Videosequenz), hängt der Wert der Aktien von Activision jetzt nicht mehr davon ab, was der Markt generell macht, sondern ob der Deal durchkommt. «If the deal goes through, we make some money, and if the deal doesn’t go through, who knows what happens», sagte er salopp.

Die grösste Unbekannte bei dieser Wette liegt im regulatorischen Bereich. Die Übernahme wird derzeit von den Wettbewerbshütern in den USA, in Europa und in diversen anderen Ländern geprüft. Dass sich der Aktienkurs deutlich unter dem offerierten Preis bewegt, reflektiert die erhebliche Skepsis an der Börse, dass dieser Prozess ohne gravierendere Probleme verlaufen wird.

«Der Markt scheint überzeugt, dass der Deal ein erhebliches Risiko birgt», sagt dazu Michael Pachter, Analyst in Diensten von Wedbush Securities, der die Branche seit vielen Jahren eng verfolgt. «Ich glaube aber, dass der Markt falsch liegt und Activision damit eine attraktive Gelegenheit für ein Investment bietet», fügt er hinzu. Seiner Meinung nach sollte die Transaktion bis Ende Jahr abgeschlossen sein, wobei Microsoft schlimmstenfalls gewisse Konzessionen machen muss.

Es ist kein Geheimnis, dass Big Tech derzeit im Visier der Regulatoren steht. Dennoch haben die US-Wettbewerbshüter erst vor wenigen Wochen die 8,5 Mrd. $ teure Übernahme des Filmstudios MGM durch Amazon ohne Einwände genehmigt. Auch kennen sich Buffett und Munger seit Jahrzehnten bestens mit Arbitragewetten aus. Zuletzt haben sie in vergleichbarer Situation erfolgreich auf die Übernahme von Red Hat durch IBM sowie die Akquisition von Monsanto durch Bayer spekuliert.

Das Risiko erscheint zudem tragbar, wenn der Deal nicht zustande kommen sollte. Wie The Market in einer detaillierten Analyse von Ende November dargelegt hat, ist Activision im attraktiven Markt für Videospiele mit Titeln wie «World of Warcraft», «Diablo» und «Candy Crush» ausgezeichnet positioniert. In den Aktien steckt reichlich Potenzial, selbst wenn sich Buffett und Munger verspekulieren sollten.

Activision und andere potenzielle Arbitragewetten

Ziel Käufer Sektor Aktueller Kurs Offerte Differenz Ankündigung Geplanter Vollzug
Activision BlizzardMicrosoftIT78,789520,618. Jan 2230. Jun 23
ZyngaTake-Two Interactive SoftwareIT8,359,8618,110. Jan 2230. Jun 22
Change HealthcareUnitedHealthGesundheit23,7627,7516,86. Jan 2131. Dez 22
TennecoApollo GlobalIndustrie16,62020,523. Feb 2231. Dez 22
Whiting PetroleumOasis PetroleumEnergie75,3582,85107. Mär 2231. Dez 22
Bluerock ResidentialBlackstone Real EstateImmobilien26,6229,8512,120. Dez 2130. Jun 22
First HorizonToronto-Dominion BankFinanzen22,192512,728. Feb 2227. Nov 22

Alnylam: Spekulation auf den Durchbruch

Eine ähnliche Situation mit binärem Ausgang präsentiert sich im Fall von Alnylam Pharmaceuticals. Die mittelgrosse Biotech-Gesellschaft aus der Umgebung von Boston mit einem Börsenwert von gut 17 Mrd. $ steht in den kommenden Monaten vor gleich zwei wegweisenden Entscheiden.

Alnylam wurde 2002 als Spin-off des Max-Planck-Instituts für Biochemie gegründet und ist zusammen mit dem Konkurrenten Ionis Pharmaceuticals ein Pionier auf dem Gebiet der RNAi-Technologie. Auch RNA-Interferenz genannt, zielt der neue Ansatz darauf ab, die Produktion von krankheitsauslösenden Proteinen im Körper zu stoppen.

Stark vereinfacht gesagt ist die Technologie verwandt mit den mRNA-Impfstoffen gegen das Coronavirus. Alnylam hat Moderna und Pfizer Mitte März sogar auf Verletzung von Patentrechten verklagt. Anders als bei den Covid-Präparaten wird im Fall von RNAi-Therapien die Produktion bestimmter Proteine jedoch nicht gefördert, sondern selektiv unterbunden.

Alnylam hat vier Medikamente auf dem Markt, wobei das Unternehmen unter anderem mit Novartis zusammenarbeitet. Es konzentriert sich vorab auf die Behandlung von ATTR-Amyloidose, eine Erkrankung, die durch eine genetische Mutation verursacht wird und zur Ablagerung toxischer Proteine im Nervensystem und/oder Herz führt. Das lebensbedrohliche Leiden kann vererbt werden oder tritt mit fortschreitendem Alter auf.

Gary Nachman, Biotech-Analyst beim kanadischen Broker BMO Capital Markets, schätzt, dass derzeit weltweit rund 350’000 Menschen an ATTR-Amyloidose leiden. Das Problem wird allerdings nur etwa bei einem Viertel davon diagnostiziert. Bei etwas mehr als 300’000 bedroht die Krankheit die Herzfunktion. Die anderen Patienten leiden unter Ablagerungen im Nervensystem.

Medikamente gegen die seltene Erkrankung haben also grosses Potenzial. Die Aktien von Alnylam haben jedoch ein ausgesprochen spekulatives Profil und eigenen sich nur für überdurchschnittlich risikofähige Anlegerinnen und Anleger. Seit Anfang 2021 bewegen sie sich unter grösseren Kursschwankungen seitwärts, wogegen der Branchen-ETF XBI mehr als 40% eingebüsst hat.

Alnylam Pharmaceuticals

Kursentwicklung seit Anfang 2021, in %
Alnylam Pharmaceuticals
SPDR S&P Biotech ETF (XBI)

Unmittelbar stehen für die Titel zwei Katalysatoren an, die vom allgemeinen Geschehen an den Börsen nicht beeinflusst werden. Erstens sind das Daten zu einer Phase-III-Studie für das Medikament Onpatrro. Es wurde 2018 als erster RNAi-Wirkstoff von Alnylam zugelassen, kostet zum Listenpreis 450’000 $ pro Jahr und wird gegenwärtig zur Behandlung von ATTR-Patienten mit einer Erkrankung des Nervensystems eingesetzt.

Die laufende Studie soll nun demonstrieren, dass Onpatrro auch ATTR-Patienten mit toxischen Proteinablagerungen in der Herzregion hilft, wo das Marktpotenzial wesentlich grösser ist. Die Daten, die im gesamten Biotech-Sektor mit grosser Spannung erwartet werden, sollen Mitte Jahr eintreffen, wie das Management letzte Woche bei der Präsentation der Quartalszahlen bestätigt hat.

Der Ausgang der Studie, der für viele Analysten einem Münzwurf gleicht, dürfte demnach für eine ausgeprägte Kursreaktion sorgen: Bei einem positiven Befund könnten die Aktien bis zu 40% avancieren und Alnylam der Weg freistehen, um künftig zu Wettbewerbern wie Regeneron und Vertex aufzuschliessen. Umgekehrt droht möglicherweise ein mindestens so scharfer Kurseinbruch, wenn Onpatrro nicht die erhoffte Wirkung zeigt.

Der zweite Katalysator betrifft einen FDA-Entscheid zu Vutrisiran. Als weiterentwickeltes Nachfolgeprodukt von Onpatrro soll die Therapie zunächst ebenfalls zur Behandlung von ATTR-Erkrankungen im Nervensystem eingesetzt werden. Sie lässt sich aber einfacher verabreichen als Onpatrro und könnte Alnylam damit einen Vorteil im Konkurrenzkampf mit Pfizer verschaffen.

Der FDA-Beschluss zur Marktzulassung von Vutrisiran wird bis spätestens am 14. Juli erwartet. Analysten schätzen, dass Vutrisiran als mögliches Blockbuster-Medikament bis 2026 jährliche Einnahmen von rund 1,8 Mrd. $ erwirtschaften könnte und Onpatrro sukzessive ablösen wird. Auch dieser Katalysator dürfte entsprechend für grössere Bewegungen im Aktienkurs sorgen.

Alnylam Pharmaceuticals: Umsatzentwicklung

Vutrisiran
Onpattro
Andere Medikamente
Lizenzeinnahmen
Prognose (ab 2022)

Deep Diving

An dieser Stelle präsentieren wir wie immer einige Links, die einen vertieften Einblick in ein aktuelles Thema geben:

  • Es war der grösste Schocker der Berichtssaison: Die Aktien von Netflix sind am Tag nach dem enttäuschenden Abschluss zum ersten Quartal 35% abgestürzt. Seit Anfang Jahr haben sie fast 70% eingebüsst. Der Streaming-Pionier hat seinen Nimbus als Wachstumsmaschine verloren. Er warnt, dass er im laufenden Berichtszeitraum noch mehr Kunden verlieren wird. «The Hollywood Reporter» geht den Ursachen für den Crash von Netflix auf den Grund.
  • Die Übernahmeofferte von Elon Musk für Twitter sorgt auch diese Woche für Kontroversen. Was hat der Tesla-Chef wirklich mit dem Internetkonzern aus San Francisco vor? Was könnte sein finanzielles Kalkül für die auf 43 Mrd. $ bezifferte Transaktion sein? Und vor allem: Was passiert nun als Nächstes? Der Tech-Newsletter «Margins» stellt eine provokante Theorie zum Twitter-Deal auf.
  • Snap hat Ende letzte Woche die jährliche Produktpräsentation abgehalten. Der Social-Media-Konzern, der in Sachen Augmented Reality zu den führenden Unternehmen der Branche zählt, hat den Event auch dieses Mal virtuell absolviert. Zu den Highlights zählte die autonome Minidrohne «Pixy», eine Art fliegende Selfie-Kamera. Das 229 $ teure Gerät wirkt etwas verspielt, lässt aber erahnen, was auf diesem Gebiet künftig auf uns zukommt. Das Tech-Magazin «The Verge» hat «Pixy» getestet.

Und zum Schluss noch dies: Iceland

In der Schweiz ist die Eishockeysaison mit der spektakulären Titelverteidigung des EV Zug zu Ende. In Nordamerika haben die Playoffs in der National Hockey League eben erst begonnen. Bis ein Team den Stanley Cup in den Händen hält, wird es bis gegen Ende Juni dauern. Als grosse Favoriten gelten die Colorado Avalanche und die Florida Panthers.

Zu den prominentesten Akteuren auf dem Eis gehören in den kommenden Wochen nicht nur Superstars wie Crosby, Ovechkin oder Josi, sondern auch Zamboni. Das ikonische Unternehmen hat weltweit inzwischen mehr als 12’000 Maschinen zur Eisreinigung verkauft und ist Hockeyfans rund um den Globus ein fester Begriff. Seine Erfolgsstory fing vor rund hundert Jahren in Südkalifornien an.

Frank Zamboni, ein innovativer Unternehmer mit italienischen Wurzeln, eröffnet damals mit seinem Bruder Lawrence einen Laden für Elektrogeräte in Los Angeles. Um zu expandieren, bauen sie bald darauf ein Werk zur Produktion von Eisklötzen, mit denen seinerzeit Lebensmittel und andere vergängliche Waren kühl gelagert werden.

Durch das Aufkommen strombetriebener Kühlschränke hat dieses Geschäft ab den Dreissigerjahren allerdings keine Zukunft mehr. Um sein Investment zu retten, funktioniert Zamboni die Kühlanlagen der Fabrik um und baut damit eine Eisbahn im Stadtteil Paramount. Die Anlage mit dem Namen Iceland wird am 3. Januar 1940 eröffnet und ist bis heute in Betrieb.

Wie bei jeder anderen Eisbahn stellt sich ihm anfänglich das gleiche Problem: Die manuelle Reinigung der Eisfläche benötigt viel zu viel Zeit und Arbeit. Fünf Leute brauchen dafür mehr als eine Stunde - und hier kommt Zambonis Erfindung ins Spiel.

Aus überschüssigen Teilen von ausgedienten Militärwagen baut er den ersten Prototyp der heutigen Eismaschine. Sein Fahrzeug, das einem Traktor mit überdimensionierter Motorhaube gleicht, schabt das Eis zunächst automatisch ab und verteilt dann darauf einen dünnen Wasserfilm, der in wenigen Minuten zu einer glatten Oberfläche einfriert. In rund zehn Minuten ist die ganze Arbeit erledigt.

Der grosse Erfolg gelingt Zamboni dank der Eiskunstläuferin Sonja Henie. Die norwegische Olympiasiegerin ist ein internationaler Star und reist mit ihrer Show durch die Vereinigten Staaten. Für ein Training macht sie in Paramount Halt, wo sie die neue Eismaschine entdeckt. Sie ist davon so begeistert, dass sie gleich zwei Exemplare kauft und mit auf ihre Tournee nimmt.

Der Rest ist Geschichte. Henie macht mit ihrer Show quasi gratis Werbung für Zambonis Erfindung. Rasch treffen von überall her Bestellungen ein. Gegen Ende der Sechzigerjahre expandiert sein Unternehmen mit einem Produktionsstandort nach Kanada. Seit 2018 ist es mit einer Fabrik auch im schwedischen Österfärnebo präsent.

Zahlen zum Absatz gibt die privat gehaltene Firma nicht bekannt. Gemäss dem Wirtschaftsmagazin «Forbes» verkauft sie bis heute jedoch mehr Eismaschinen pro Jahr als alle anderen Konkurrenten zusammen.

Obschon Frank Zamboni 1988 im Alter von 87 Jahren stirbt, dauert sein Erfolg als Geschäftsmann und Erfinder damit bis in die Gegenwart an. Längst hat seine Innovation Kultstatus erlangt. «Es gibt drei Dinge im Leben, auf die Menschen gerne starren: auf einen strömenden Bach, auf ein knisterndes Feuer und auf eine Eismaschine, die das Eis reinigt», sagt etwa Charlie Braun in der Comicserie «The Peanuts».

Unter dem Namen «The Zambonis» tritt auch eine Rockband auf. Von den Beatles und Wayne Gretzky gleichermassen inspiriert, gibt sie Hits wie «Slapshot Man», «Hit Somebody!» oder «Away Game» zum Besten.

Frank Zamboni

Frank Zamboni

Quelle: Paramount Iceland

Herzliche Grüsse von der US-Westküste und hoffentlich bis nächste Woche,

Christoph Gisiger